El plan del Banco Central para que la mega emisión de pesos no tenga impacto en la inflación y dólar, con inversores que ganan con Lebac

El dólar vuelve a adquirir un rol protagónico. Cada vez que se instala en el centro de la escena, como es sabido, genera todo tipo de polémicas. 

Los funcionarios ya no esconden el hecho de que permanecerá atrasado un buen tiempo, en el marco de altas de interés en moneda local.

En el actual contexto, cualquier presión adicional sobre su cotización, aunque sea estacional, eleva la preocupación. También genera inquietud la venta "a mansalva" de billetes verdes por parte del Tesoro a cambio de pesos para el pago de sueldos, aguinaldos y vacaciones del sector público.

Para no hacer más olas en el mercado (concretamente que su precio no se hunda), el ministro de Hacienda, Nicolás Dujovne, pactó que esos dólares sean adquiridos en forma directa por el Banco Central.

Se estima que el titular del Central, Federico Sturzenegger, le comprará un poco menos de lo que quería Dujovne. El monto inicial conversado entre ambos era de entre u$s5.000 millones y u$s6.000 millones.

En algún momento se habló de que las necesidades de Hacienda eran de tal magnitud que tendría que vender una parte de los dólares directamente en el mercado. Sin embargo, al analizar la situación del mercado cambiario, finalmente decidieron "no innovar".

El BCRA comprará los billetes verdes que necesita Dujovne sin que éste tenga que venderlos en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC).

Como contrapartida, y en forma simultánea, tendrá que emitir una importante cantidad de pesos.

"Se va a comprar en forma directa justamente para no ejercer influencia sobre la cotización del dólar. La estrategia es deliberada: no se quiere influir", anticipa una fuente del Banco Central.

Con este plan, los funcionarios tratan de evitar que el tipo de cambio se atrase aún más, a raíz del aluvión de divisas estadounidenses que tendrá que vender Dujovne.

Si bien lo hace en tramos (por ejemplo, la primera venta de Hacienda fue por u$s400 millones), con un mercado tan "embuchado", de haberlos liquidado a través de la plaza cambiaria hubiese incrementado las presiones bajistas.

En busca del "piso" para el dólar
El Banco Central ya había arrancado este año con su plan "silencioso" de adquirir una gran cantidad de dólares surgidos de la emisión de deuda del Gobierno y de varias provincias.

La entidad argumentó que tal propósito se sustentaba en la necesidad de aumentar las reservas y, de este modo, acercarse a los estándares de la región. Sin embargo, la mayoría de los operadores interpretó otra cosa: que subyacía la estrategia de evitar que el tipo de cambio real siguiera cayendo.

En otras palabras, que el BCRA apuntó a ponerle un piso a la cotización por la vía de intervenir en el circuito cambiario. De hecho, en lo que va del año ya le adquirió al Tesoro más de u$s15.000 millones provenientes de las colocaciones de títulos de Luis Caputo.

"Si el Banco Central no hubiera comprado esa cantidad, la apreciación real probablemente sería aun mayor", afirma Miguel Kiguel, director de Econviews.

En noviembre, el Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) se apreció un 2,8% mensual. Así, acumuló una seguidilla de cuatro meses consecutivos de fortalecimiento frente a otras monedas, en particular contra el real brasileño.

Desde Econviews indican que el Central endureció su política monetaria luego de las elecciones primarias de agosto, momento en el que empezó a intervenir en el mercado secundario de Lebac.

"Tras convalidar la suba de tasa en las licitaciones primarias y en la tasa de política, el TCRM empezó a experimentar un fortalecimiento", señalan.

Por lo pronto:

- En lo que va del año, el tipo de cambio real multilateral se apreció casi un 5%

- Con respecto a diciembre de 2015 (es decir, desde el fin de los controles cambiarios), la suba acumulada viene siendo del 14%

"El fortalecimiento de la moneda, en términos reales, se da a pesar de que el Banco Central vino adquiriendo dólares a un ritmo muy fuerte en los últimos meses", remarca la consultora de Kiguel.

En esta oportunidad, la compra cercana a u$s5.000 millones al Tesoro puede actuar nuevamente como una suerte de soporte para el precio de la divisa.

En el circuito mayorista, cotiza a $17,23. En tanto, en el mercado siguen reduciendo las proyecciones sobre el tipo de cambio a mediano plazo.

En la City hay consenso de que las altas tasas de interés en moneda local (por lo menos hasta abril) seguirán incentivando el ingreso de capitales para apostar a los activos en pesos.

Para el billete verde, todo esto se traduce en una previsión clara: tendrá mayores presiones a la baja.

En este marco, el hecho de que el Central "aspire" los dólares que recibe el Tesoro desinfla -aunque sea un poco- esa influencia bajista.

En los mercados de futuros, los contratos pactados para el cierre de este año se vienen negociando a $17,46. Es decir, los inversores prevén un alza nominal cercana a los 23 centavos hasta el cierre de este 2017.

La aspiradora de pesos, a full
Para el Banco Central, la clave pasará por retirar de la economía el exceso de pesos que emitió para comprarle los dólares a Dujovne. O, en otras palabras, en controlar la emisión monetaria para que esos pesos no vayan a fogonear la inflación.

En noviembre, la entidad comandada por Sturzenegger logró esterilizar $17,3 mil millones de los $28,2 mil millones requeridos por el sector público (60%).

En tanto, por la compra de los u$s5.000 millones, el banquero central tendrá que emitir unos $87.000 millones, según cálculos privados.

Eso presagia que el esfuerzo de esterilizarlos será mayor, con el riesgo asociado a tener que incrementar (aún más) el total de Lebac.

¿Cuánto títulos ya se han emitido? Actualmente, ese stock alcanza la friolera de 1,16 billones de pesos.

Esa cifra, en términos comparativos, representa nada menos que el 132% de la base monetaria.

Esta operatoria de retirar pesos del circuito por la vía de emitir Lebac le genera otro dolor de cabeza al Central: el llamado déficit cuasifiscal, que es la deuda en la que incurre por los intereses que debe abonar para que el mercado le compre esos títulos.

Desde el Banco Central, los funcionarios se cubren ante las críticas que llegan por esas cifras tan impactantes.

Su vicepresidente segundo, Demian Reidel, afirma que el incremento del pasivo de la entidad (Lebac y pases) tiene como contrapartida el aumento del activo (reservas).

"¿Cuánto se elevó el stock de Lebac y pases no respaldado por reservas?: cero", enfatiza Reidel para acallar las críticas.

Surge, además, otro dato revelador: el plazo promedio para proceder al retiro de la "parva" de pesos emitidos (para adquirir dólares), fue menor a los dos días.

En concreto, hubo 18 operaciones de compra de billetes al Tesoro por un total de $239.900 millones en los primeros diez meses del año.

En otras palabras, toda la moneda local emitida regresa rápidamente, para así evitar un impacto inflacionario.

No todos concuerdan con Reidel. Desde Balanz Capital afirman que la lucha contra el índice de precios está dejando como daño colateral un importante deterioro del balance del BCRA.

Sostienen que desde fines de 2016, el patrimonio de la entidad se redujo de u$s8.793 millones a u$s3.523 millones.

"El pasivo se compone principalmente por instrumentos en pesos (base monetaria y Lebac, en su mayoría) mientras que el activo se conforma, en buena medida, por instrumentos en dólares", recuerdan.

Indican también que "este descalce" hace que una (eventual) devaluación mejore contablemente el patrimonio del BCRA.

"Si el ano cierra con un tipo de cambio en $18, el patrimonio escalaría a u$s4.790 millones, borrando parte de la pérdida observada durante 2017", apuntan desde Balanz.

De todas formas, la apuesta del BCRA es que el año próximo el Gobierno emita menos bonos en el exterior en dólares, tal como promete Caputo.

Si así fuera, es decir, si ingresaran menos billetes verdes por la vía del endeudamiento, el BCRA tendrá menos presiones para comprarlos en forma directa. Por consiguiente, su stock de Lebac no aumentaría a igual ritmo al que lo hizo.

"Para el Central, un tema clave pasa por hacer sintonía fina entre ponerle un piso al dólar y aumentar sus pasivos remunerados", afirma el gerente de un banco privado.

"También -añade la fuente- hay que reconocerle el hecho de que está solo en esta jugada y tiene por delante el desafío de desactivar la bola de Lebac sin profundizar el atraso cambiario".

Este banquero, por ahora, no prende las alarmas ante el incremento significativo en la cantidad de estos títulos, aunque advierte que todo tiene un límite.

"El ritmo con el que está creciendo el stock de Lebac no será sostenible. Es claro que debería ir acomodándose a la baja, en la medida en que se pueda ir bajando la inflación", concluye.