Finanzas

Dólar futuro, cae el volumen negociado: por qué es un síntoma de que hay tregua entre la City y el Banco Central

13-04-2018 Desde que intervino el BCRA en marzo para controlar al mercado, el monto negociado en posiciones a mediano y largo plazo para cobertura cambiaria se vio disminuido por la mayor previsibilidad en el precio del billete estadounidense 
Por Mariano Jaimovich
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Muchas veces, el mercado de futuros del dólar se convierte en síntoma elocuente de la credibilidad que generan las políticas económicas.

Su volumen de negocios suele explotar cuando se generaliza la idea de que un gobierno, en su afán de "planchar" el tipo de cambio, tiene chances de perder la pulseada contra los operadores.

A juzgar por lo que está ocurriendo en estos días, el mercado despejó sus temores de tormentas en el frente cambiario.

Con intervenciones del Banco Central que se vienen reiterando y apuntan a mantener a la divisa en torno de los $20,20 en el segmento mayorista, se generó en la City una situación de previsibilidad, que se evidencia en el mercado del dólar futuro.

Al tornarse su precio a corto plazo más predecible, los inversores tienen menos chances de hacerse de un buen rendimiento apostando por este instrumento, contrariamente a lo que ocurre en contextos de mayor volatilidad.

Así, la rentabilidad alcanzada bajó cerca de un punto porcentual desde inicios de marzo (antes que el BCRA comience a actuar) a la fecha. Para las posiciones negociadas para fines de abril, en plena intervención fuerte del Central, el rendimiento había caído del 24,8% anual al 23%.

Hoy día, con una cotización más equilibrada del billete, se ha recuperado algo de tasa implícita, al ubicarse en torno al 24% para el mismo período (abril).

El lema es: cuanto más revuelta está la plaza cambiaria, más recurren los inversores a buscar resguardo en el dólar futuro.

Por el contrario, un esquema de tipo de cambio más estable y clima calmo reducen la operatoria. Y esto quedó reflejado en las cifras negociadas al cierre del primer trimestre.

- En los primeros tres meses, se operaron cerca de u$s40.000 millones en la plaza de futuros

- Sin embargo, buena parte de esa cifra correspondió a enero y febrero (u$s29.000 millones) coincidente con un mercado cambiario agitado, antes de la intervención del BCRA

- Las operaciones se redujeron en marzo, cuando la entidad salió a "marcar la cancha" y a mantener la divisa en torno a los $20,20

Juan José Vázquez, analista de Cohen Sociedad de Bolsa, afirma: "Cuando el Central empieza a intervenir como jugador principal del mercado, los inversores entienden que buscará estabilizar el precio y entonces baja el volumen negociado de futuros. De hecho, también caen las tasas".

Añade que el tipo de interés implícito para este tipo de operaciones se vincula al riesgo de tomar posiciones, y que va a tender a subir si la presión de la City aumenta.

Si el tipo de cambio se torna más previsible, este instrumento pierde parte de su atractivo, que es precisamente el de brindar cobertura ante una suba abrupta del billete.

En cambio, cuando la situación es la opuesta (crece la incertidumbre), los volúmenes negociados a futuro tienden a aumentar notoriamente. Y más aún cuando se percibe que hay atraso cambiario.

En cuanto a la forma en que se calculan los precios en este segmento para las diferentes posiciones, son tres los factores clave:

- Tasa implícita: diferencia entre el rendimiento de las Lebac (en pesos) y las Letes (en dólares).

- Precio del billete spot

- Riesgo: asociado al contexto local y también internacional, a partir del cual surgen diferencias entre el valor negociado y el teórico

En cuanto al primer ítem, Marcelo Comisso, gerente del Rofex, afirma que reflejan el arbitraje entre el rendimiento de las Lebac y de las Letes o de los bonos soberanos cortos.

"Es clave mirar la curva de rentabilidades, antes que en el nivel del tipo de cambio", indica.

Afirma que los precios del dólar a distintos plazos surgen del arbitraje que realizan los inversores. Es decir, de un "carry trade" en función de la diferencia que observan entre las tasas en pesos y en dólares.

El "carry trade" consiste en vender posiciones de una determina moneda para invertir en otra que paga mayor tasa.

Así, lo que determina la relación entre los precios del dólar futuro y el de contado se vincula más una relación de tasas que a los movimientos del tipo de cambio.

¿Qué es el dólar futuro?
La siguiente infografía resume en 10 "tips" cómo se opera en esta plaza de futuros en busca de cobertura:

Los contratos a futuro pueden efectuarse para cubrirse de variaciones en los precios de distintos tipos de productos, que pueden ser almacenables (granos, petróleo, dólar, metales) o no (clima, electricidad, entre otros).

En el caso del billete verde, "a los inversores les permite cubrirse ante variaciones, y a las empresas establecer coberturas con un bajo costo de inmovilización de sus recursos", señala Comisso.

Cada contrato representa unos u$s1.000 y se liquida por arbitraje. Es decir, por la diferencia entre el precio al que se pactó la compra y el que corresponde a la finalización del acuerdo.

Tomando como referencia esos u$s1.000, el inversor debe constituir un depósito en garantía que dependerá del plazo del acuerdo: $1.630 (para los que son a un mes) a un máximo de $2.325 (12 meses).

¿Para qué se utiliza este monto? Para ir saldando las diferencias de precios de cada jornada. Se devuelve una vez que finaliza el acuerdo.

"Todos los días, hasta que la posición vence o es cancelada, se pagan o se cobran las pérdidas o ganancias devengadas, en función de la evolución de la cotización", detalla Comisso.

Esa garantía (denominada "margen") puede cubrirse también con activos financieros que sean aceptados por el mercado, como por ejemplo Lebac, títulos públicos, plazos fijos o fondos comunes de inversión (FCI), entre otros.

A esta plaza confluyen bancos y grandes empresas que, en conjunto, aglutinan más de la mitad de los contratos pactados. 

No obstante, se viene registrando una mayor participación del público minorista, seducido por el bajo monto para operar (u$s1.000).

Cabe recordar que el propio Sturzenegger indicó que "adoptando esta cobertura se acota drásticamente la volatilidad de los ingresos en pesos. Además, permite contar con un mayor grado de certidumbre en toda planificación financiera".

Aclaró que como la "devaluación esperada en la plaza de futuros guarda relación directa con las tasas que rigen al peso", el Banco Central buscará garantizar que los tipos de interés sean positivos en términos reales. Es decir, que corran por encima de la inflación.

Así, el funcionario quiso brindar la tranquilidad de que ni los inversores particulares ni las empresas van a perder poder de compra. Y que tampoco sufrirán efectos adversos en el flujo de caja de sus negocios.

Lupa en la renta
La renta implícita actual que ofrece el mercado de futuros, cercana al 24% anual, sigue siendo atractiva a ojo de los inversores. Esto queda demostrado en el monto negociado que, pese a la retracción de marzo, se mantiene en un buen nivel.

En 2017 se negociaron a plazo unos u$s140.000 millones, superándose en más del 10% los guarismos del año anterior, cuando se había establecido un máximo histórico (u$s112.000 millones).

Para 2018, señala a iProfesional Diego Fernández, director ejecutivo de Rofex, se espera un crecimiento del 15% del volumen negociado. De confirmarse, se alcanzará un nuevo récord.

Hoy día, el billete verde se está negociando con fecha fin de diciembre a $23,20, que marca una devaluación de 24,4% para todo el 2018.

Es decir, en niveles similares a la tasa implícita de fines de abril, que ronda el 24% anual.

Se trata de un rendimiento positivo de varios puntos porcentuales, si se lo compara el 15% de meta inflación establecida por el Banco Central para todo el año, porcentaje similar que se está convalidando para las paritarias.

"El dólar futuro es un mercado que se vincula con el spot (precio actual) y la tasa, donde arbitran ambas cosas. Es importante que esta última no esté en desintonía de las Lebac, para que no haya salida de divisas", resume el economista Gabriel Caamaño Gómez.

"Lo que el BCRA está diciendo ahora es que el precio del dólar va a seguir igual, y que el atractivo va a estar por el lado de los rendimientos en pesos y por subirse nuevamente a la bicicleta financiera", completa.

Por lo tanto, para Nicolás Cappella, de Invertir en Bolsa, los tipos de interés actuales de los futuros "son convenientes para aquellos que desean asegurarse o cubrir posiciones en moneda local".

Con Lebac a octubre que en el mercado secundario se encuentran en torno al 25,9% anual, y con futuros de dólar que a ese mes se pactan a 20,8%, el inversor "se estaría asegurando una ganancia bruta de 4,2%".

Claro que el gran desafío de Sturzenegger es que los inversores confíen nuevamente en las posiciones en pesos, luego del ambiente enrarecido generado desde el 28 de diciembre, cuando se cambiaron las metas de inflación.

Esto dio lugar a una corrección bajista de la tasa de interés y alcista del dólar.

Por encima de ello, generó desconfianza en la City: "En algún momento tenés que optar entre tasa o tipo de cambio", crítica un prestigioso ejecutivo del mercado.

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