El Gobierno tiene claro cuál es la "cancha" en la que se jugará la guerra de expectativas devaluatorias para el siempre complicado verano: el nivel de las reservas del Banco Central.No por casualidad, los últimos días tuvieron una seguidilla de noticias vinculadas con una mejora en la caja de dólares: 

• Primero, la promesa de los productores sojeros sobre una liquidación de u$s5.700 millones antes de fin de año
• Luego, el swap de monedas con China, que permite anotar nuevas reservas por u$s814 millones
• Y, finalmente, la entrada de u$s2.000 millones por la licitación de la telefonía 4G.

Con esta batería de señales, el mensaje que se intenta enviar es inequívoco: no habrá una licuación de las reservas que justifique otro temblor en el plano cambiario."El swap con China aleja especulaciones devaluatorias", afirmó el diputado oficialista Carlos Heller tras la concreción del acuerdo con el banco central de ese país, que permitió elevar "de un plumazo" el nivel de u$s27.300 millones a u$s28.100 millones.Inversores desconfiados

Sin embargo, el mercado no siempre es fácil de convencer. Sobre todo cuando ha venido observando el deterioro que en los últimos meses experimentó este nuevo nuevo índice de "riesgo país".

Empresarios, funcionarios y muchos ciudadanos de a pie siguen con frecuencia la evolución de las reservas y hasta exponen su preocupación, incluso sin saber, a ciencia cierta, cuál es el piso al que pueden descender sin que la Argentina entre en zona de fuertes turbulencias.

Desconocen si los u$s28.000 millones que tiene el Banco Central es mucho o poco. Pero sí son conscientes de que esta cifra venía bajando sin prisa y sin pausa.

¿Cuánto? Si se toma como referencia fines del año 2011, cuando se inició el segundo mandato de Cristina Kirchner, la caída fue nada menos que de u$s20.000 millones.

Esto, pese a las restricciones a las importaciones, al cepo cambiario, a la imposibilidad de girar dividendos y a una entrada récord de sojadólares.

Es por eso que varios analistas ven en el nivel de reservas un indicador clave de cara al futuro. El Gobierno establece más y más restricciones pero cada vez cuenta con menos divisas en sus arcas.

En promedio, tomando como punto de partida el segundo mandato de la Presidenta -coincidente con el arranque del cepo- el drenaje fue, mes a mes, de casi u$s600 millones.

¿Significa entonces que, de no mediar cambios, Cristina estaría dejando la presidencia con menos de u$s20.000 millones? No necesariamente. Mucho dependerá de si se concretan los avances en los que viene trabajando la administración K (liquidación sojera, swap con China y 4G), de si el país se amiga con los mercados de crédito y de si se resuelven los problemas de fondo de la economía.

Pero hay algo claro: tiempo atrás, esa cifra era señalada como muy insuficiente.

Ahora, en cambio, de no resolverse el conflicto con los holdout -que impide el financiamiento externo- y en vistas a calendario de vencimientos que se avecina, contar con u$s20.000 millones al final del mandato de Cristina será visto casi como una "bendición".

Vanoli, el nuevo guardián El presidente del Banco Central dejó en claro cuál es su postura: "Las reservas están para ser usadas y hay una disposición muy clara del Ejecutivo respecto a esto", afirmó.

Además, adelantó que "el Gobierno no tiene ningún temor, en una situación tan particular como la actual, en usarlas para pagar deuda".

Tras sus declaraciones, varios analistas comenzaron a afirmar que su mandato sería como una suerte de prolongación del de Mercedes Marcó del Pont.

Para el economista Jorge Todesca, sus dichos dan a entender que "si tiene que mantener el tipo de cambio vendiendo reservas, lo va a hacer".

"La historia marca que todos los presidentes que tuvo el Banco Central aseguraban que llegaban bien con la cantidad de dólares", recuerda Facundo Martínez, economista jefe de la consultora de Carlos Melconian.

Pero aclara: "Más allá de lo que pueda decir Vanoli, lo real es que las reservas han venido cayendo peligrosamente en estos últimos meses, generando un problema creciente".

El conteo

Vanoli considera que las estimaciones privadas -que hacen referencia a una cifra cercana a los u$s25.000 millones para fines de este año- son incorrectas.

Subraya que tales proyecciones no contemplan "el incremento en la liquidación de los exportadores que la entidad sí está previendo para lo que resta del año".

Agrega que esa cifra "tampoco tiene en cuenta la activación del swap con China".

Son dos logros importantes en términos de impacto político, pero... todavía está por verse qué tan efectivos resultan en la realidad.

En lo que respecta a los "sojerasdólares", todavía no se ha realizado la liquidación fuerte, y hay quienes ponen en duda que los pequeños productores puedan ser persuadidos de deshacerse de su stock.

En lo que respecta al acuerdo con el gigante asiático, las dudas pasan por si estos "dólares chinos" podrán, ser efectivamente utilizados o si solamente están para decorar los números del Banco Central.

Considerando estos ingresos asegura que el país terminará el año con un stock cercano al actual.

La cifra a la que alude Vanoli (u$s28.000 millones) difiere de las proyecciones provenientes de entidades financieras y analistas internacionales, relevadas por la consultora Focus Economics, antes del swap. 

Las más pesimistas las de dos bancos del exterior: JP Morgan las estima en u$s23.400 millones, mientras que Credit Suisse las sitúa en u$s23.800 millones para fines de 2014 (ver cuadro):

Ramiro Castiñeira, analista de Econométrica, cree que el Banco Central cerrará este año con un stock cercano al actual, porque "los únicos pagos fuertes son los de la deuda y no quedan vencimientos importantes de aquí a diciembre".

El panorama cambia de cara a 2015. La firma Merrill Lynch es la que prevé la cifra más baja: u$s13.100 millones.

En tanto, Goldman Sachs y HSBC ubica las reservas en niveles cercanos a los u$s15.000 millones para fines de ese año (ver cuadro).

En opinión de Soledad Pérez Duhalde, de Abeceb, "el Gobierno tendrá una caída neta cercana a los u$s10.000 millones hasta diciembre 2015", si es que no se resuelve el tema con los holdouts.

Crédito externo, la llave "descompresora"

Sin dudas, la clave para que las reservas gocen de buen estado de salud hasta el final de mandato de cristina, pasa por el crédito externo.

Amigarse con los mercados internacionales facilitará la entrada de dólares para YPF y contribuirá a amortiguar el menor ingreso (u$s5.000 millones) por la caída en el precio de la soja.

Las alternativas que le quedan al Gobierno entonces serán las de arreglar con los holdout o bien recorrer el peligroso camino de "vivir con lo nuestro" y seguir sacrificando dólares del Central para afrontar compromisos. 

En este último caso, se abren grandes interrogantes sobre el futuro de la economía y sobre si el nivel actual alcanza para llegar a octubre 2015. Aquí es donde se prenden las luces de alerta.

"A diferencia de este año, el 2015 vendrá con vencimientos de mucha mayor magnitud", señalan desde la consultora de Melconian.

Para Martínez, de M&S, sin crédito externo, al Ejecutivo no le quedará otra que profundizar aun más el cerrojo sobre las importaciones, el turismo en el exterior y el dólar ahorro.

"Ya hoy la situación es preocupante y las reservas están al límite, por lo que habrá que seguir muy de cerca la dinámica cambiaria de los próximos meses", considera.

Una agenda cargada de vencimientos

vencimientos de deuda en dólares, pública y privada, ascenderán a unos u$s13.000 millones.

Es por eso que advierten que sobrevendrán meses complicados en materia cambiaria, si el país no consigue financiamiento externo.

Y hacen referencia a un "doble drenaje": dólares para pagar deuda y para calmar la demanda de particulares y empresas, frente a una oferta demasiado escasa.

La demanda privada, vinculada con "dólar ahorro", turismo y giro de utilidades, ascenderá a u$s11.000 millones, frente a una oferta que apenas llega a los u$s6.000 millones, básicamente proveniente del superávit comercial (exportaciones menos importaciones).

Con respecto al drenaje por pagos de deuda, en 2015 vencen en total (entre pública y privada) alrededor de u$s15.000 millones. De esa cifra, la mayor parte corresponde a compromisos del sector público.El siguiente cuadro ilustra los vencimientos:

Tal como puede apreciarse, los compromisos acumulan un total de u$s15.000 millones, es decir, algo más del 50% de las reservas actuales en poder del BCRA. 

¿Están los dólares que dicen que están? 

El ex viceministro de Economía, Jorge Todesca, cree que el nivel de reservas netas se ubica unos "u$s8.000 millones por debajo del que se informa".

A los casi u$s28.000 millones "hay que descontarle los Derechos Especiales de Giro (DEG) y también las tenencias en oro, entre otros rubros", asegura, para luego agregar que "lo importante no sólo es el stock sino la tendencia declinante".

El economista Luis Secco coincide en que hay que quitarle unos u$s6.000 millones a la cifra que informa el BCRA. 

El riesgo de que nunca alcanceMás allá de que el nivel pueda ser inferior al que el Gobierno dice que es, hay otros motivos de preocupación. 

Tanto para los optimistas que creen que es seguro un acuerdo con los "buitres" en enero, como para quienes piensan que es factible un fuerte ingreso de dólares por la liquidación de la cosecha de soja, o los que se entusiasman por las inversiones en la telefonía 4G o con los préstamos de los amigos chinos y rusos, hay un tema que pueden soslayar.

Es que, además de faltar billetes verdes, sobra moneda local. Y este es el verdadero punto que determina si el nivel de reservas será suficiente o no, afirman los analistas. 

Según señala el economista Enrique Szewach, dado que el dólar es la moneda elegida por los argentinos para ahorrar, entonces, "cuantos más pesos haya más devaluada quedará la moneda local y mayor será la demanda de activos en dólares".

Su argumento es que el nivel de reservas no solamente se ve afectado por los pagos que el Gobierno deba hacer por sus obligaciones financieras o por la importación energética, sino que además se ve fuertemente influido por el nivel de la brecha entre el tipo de cambio oficial y el dólar blue."A más brecha, menos reservas", sostiene Szewach.

Es por eso que, bajo esta visión, el nivel de dólares del BCRA seguirá siendo insuficiente aun cuando ingresen divisas del exterior, porque difícilmente puedan contrarrestar el aumento de la base monetaria, prevista en $300.000 millones desde ahora hasta fines de 2015.

Según estima Szewach, para que la relación entre reservas y cantidad de pesos en circulación siga igual a la actual, se necesitaría un aumento de la caja verde del BCRA de nada menos que de u$s40.000 millones.

"Obviamente, ni aun arreglando con los buitres y el resto de los pájaros, ni obteniendo la bendición papal, este endeudamiento está disponible", pronostica el economista.

Y agrega que, por lo tanto, hay que "achicar" la cantidad de pesos netos colocados en forma "obligatoria", deuda interna, encajes, bonos". Esto lo lleva a pensar que "lo que se viene es un festival de bonos compulsivos".

En definitiva, lo que advierten los economistas críticos al modelo es que puede ser que se haya llegado al punto en el que el nivel de reservas ya deje de ser relevante como nuevo indicador de "riesgo país".

Con el actual nivel de emisión de pesos, cualquier escenario de entrada de dólares que maneja el Gobierno actualmente resultará parecerá insuficiente para mantener la estabilidad.

Con este panorama, al Ejecutivo no le quedará otro camino que el de amigarse con los mercados de crédito. Y al "relato", amoldar esa realidad a las nuevas formas que tome el discurso épico.

Y, como siempre, el más fiel medidor del humor social será el precio del dólar paralelo.