Para comprar dólares, el Central emitió $2 billones, pero Caputo sigue pasando la aspiradora por miedo a la inflación

Con los u$s140 millones que compró este martes el Banco Central, totalizó u$s1.671 millones en marzo, cuando todavía resta la última jornada financiera del mes. Esto implica que, para adquirir divisas, la entidad presidida por Santiago Bausili emitió al mercado $2,3 billones.

Esa cifra equivale al 3,7% del M2 transaccional privado -que incluye pesos circulantes, depósitos en cuentas corrientes y en cajas de ahorro-. Sin embargo, el gobierno niega que se haya pasado a una política de expansión monetaria ni, mucho menos, que esté haciendo "keynesianismo" para estimular la actividad económica.

Más bien al contrario, sostiene que mantiene su sesgo contractivo y que no debe confundirse su reciente medida de recorte de encajes a los bancos como un intento de incrementar la liquidez para favorecer el consumo.

En su debut como director del BCRA, Martín Vauthier, uno de los mosqueteros del "plan de las tres anclas", argumentó que esa baja de encajes "no implicó expansión monetaria alguna, ya que los bancos utilizaron esos pesos para adquirir nuevos bonos, a más largo plazo, de manera voluntaria".

Y, efectivamente, la última licitación del Tesoro absorbió pesos del mercado en una cifra que coincide prácticamente con la liquidez recuperada por los bancos: $3 billones. El viernes pasado, vencían títulos de deuda por $8 billones, pero el ministro Toto Caputo y el secretario de Finanzas, Federico Furiase, no se contentaron con "rollear" la deuda sino que, además, colocaron bonos hasta llegar a $11billones.

Es decir, sacaron del mercado un excedente de $3 billones, una cifra casi cuatro veces más alta que la que había absorbido en la licitación anterior.

¿Cómo se interpreta esto?: según Eric Ritondale, economista jefe de la firma bursátil Puente, "valida que la liquidez del sistema es suficiente para asegurar financiamiento neto y mantener un sesgo contractivo, incluso extendiendo vencimientos hacia 2028".

En la misma línea, el economista Mariano Flores Vidal destacó que, con la baja de encajes, podría haber ocurrido que los bancos prefirieran aumentar la liquidez y redujeran su demanda por nuevos títulos del Tesoro, pero eso no ocurrió.

Y la consultora Outlier analiza que, con esa licitación, se contrae todo lo que el Central venía tomando en operaciones "repo" durante las últimas semanas. "Parece que el objetivo de remover pesos de la plaza y hacer lo posible por sostener las tasas, mientras se mantiene controlado el tipo de cambio, sigue vivo. Ahí claramente también sigue viva la idea de que la dinámica del tipo de cambio ayude a disciplinar las presiones inflacionarias locales y externas", apunta la consultora dirigida por Gabriel Caamaño.

Cierra la canilla de pesos

Lo cierto es que la cantidad de dinero -cualquiera sea el agregado monetario que se elija para hacer el cálculo- tuvo una reducción en términos reales durante marzo. Así, el M2 transaccional aumentó apenas un 1,4% nominal, mientras el dinero transaccional puro -no incluye caja de ahorro- se redujo un 1,5%.

Por un lado, esta situación no resulta sorprendente, dada la definición tomada por Toto Caputo sobre acomodar la oferta monetaria a la demanda del público. Sigue resonando la frase que el ministro pronunció ante un auditorio de ejecutivos de finanzas: "No puedo forzar a la gente a tener pesos en el bolsillo si no los quiere".

De esta manera, dio a entender que la filosofía contractiva seguirá en pie, aun cuando haya analistas que argumentan que esa política agravará la recesión sectorial de la industria y que contribuirá a sobrevaluar al peso justo cuando el resto de las monedas regionales se devalúan para recuperar competitividad.

Lo que queda claro es que, en este momento, el gobierno quiere priorizar la lucha contra la inflación. Y en marzo, igual que en febrero, hubo una presión causada por las tarifas de los servicios públicos y precios regulados, además de subas estacionales.

Para ponerlo en palabras del propio Caputo, sigue "el proceso de recomposición de precios relativos". Un proceso que, según las consultoras privadas, hará que el IPC de marzo se ubique en torno al 3%.

Qué pasa con las tasas

Pero, por otro lado, hubo quienes interpretaron que el afloje en la dura política de encajes del BCRA estaba motivado por el enfriamiento del crédito y el aumento en la morosidad.

Según una estimación de la gestora de fondos de inversión Mega QM, en marzo el volumen total de préstamos en pesos creció apenas un 0,8%, lo que implica que ya se encontraría en una tendencia de reducción real.

El argumento del gobierno es que su política es virtuosa porque logra que caigan las tasas de interés al mismo tiempo que se reduce la masa monetaria. En general, ambos indicadores corren en direcciones contrarias: se sube la tasa cuando se quiere desmonetizar la economía.

¿Qué es lo que explica que se dé esta situación? Ahí ya no todos están de acuerdo: hay quienes lo ven como el reflejo de la confianza del mercado sobre la política cambiaria. Desde ese punto de vista, los inversores se contentan con tasas decrecientes en pesos porque creen que el tipo de cambio no tendrá variaciones al alza. Más bien al contrario, hay una expectativa de que, con la liquidación de la cosecha agrícola, a partir de abril al BCRA "le saldrán dólares por las orejas", según la expresiva definición del presidente Javier Milei.

Otros, en cambio, no comparten ese optimismo y destacan el hecho de que la caída de tasas de interés se está dando en los depósitos -las "tasas pasivas", en la jerga financiera- pero que difícilmente se traslade al costo de los créditos –"tasa activa"-.

Puesto en números, si una persona lleva dinero a un banco para colocarla en plazo fijo, puede obtener una tasa anual de 29%, pero si pide un préstamo personal en un banco de primera línea, las tasas nominales pueden superar el 100%. Y, cuando se les agrega los impuestos y cargos administrativos, el costo financiero total puede superar el 250%.

Quienes sostienen esa situación recuerdan que los bancos necesitan ampliar su spread para compensar las pérdidas por el aumento de la morosidad. Esto podría llevar a una suba adicional de las tasas activas, que castigarían a los buenos pagadores para equilibrar las previsiones de pérdidas por créditos incobrables.

Un informe del economista Lorenzo Sigaut Gravina compara la situación actual con la gestión de Mauricio Macri, cuando también se había generado un boom crediticio. Y los números son elocuentes: el pago de intereses representa un inédito 26,3% del presupuesto familiar -se triplicó en un año y medio-. Mientras que en 2018 ese ratio no llegó al 20%. En cuanto a la morosidad, el nivel actual es el doble del que se registraba en el período macrista.

¿"Contabilidad creativa"?

Pero hay quienes afirman que, en realidad, la política monetaria contractiva tiene algunos componentes de "contabilidad creativa". El argumento de los críticos es que se cambian pasivos del BCRA -liquidez en pesos- por obligaciones del Tesoro, que se van capitalizando mes a mes.

Este punto es el que hace que cada vez que se publican las cifras del resultado fiscal, se recaliente el viejo debate sobre si los intereses de las Lecap -que no se pagan pero sí se acumulan a futuro- deben o no contabilizarse a la hora de calcular el resultado financiero.

Por otra parte, hay una crítica clásica: el BCRA afirma que sólo emite para comprar dólares, pero mientras esos dólares se van rápidamente, los pesos quedan girando en el mercado. Eso quebraría el argumento de "respaldo" de la base monetaria con reservas.

De hecho, durante marzo el Central, a pesar de haber comprado u$s1.503 millones, disminuyó sus reservas en u$s2.000 millones para saldar obligaciones. Los que critican la política oficial afirman que, en realidad, la austeridad monetaria que proclama el gobierno no es tal, sino que se transfiere desde el BCRA hacia la deuda acumulada por el Tesoro.

En todo caso, lo que es cierto es que el mercado continúa con baja liquidez mientras las tasas de interés también caen. Lo que no está claro es si esa es una prueba de que el público espera un freno en los precios. La última encuesta de la Universidad Di Tella sobre inflación esperada arrojó un resultado de 33,5% para los próximos 12 meses.