Cuando parecía que Argentina se encaminaba a cerrar un arreglo con los acreedores, anoche el Ministerio de Economía y los grupos de bonistas sorprendieron con comunicados cruzados y reconocieron que la negociación está empantanada. 

La diferencia entre la propuesta argentina y las exigencias de los acreedores estarían entre 3 y 7 dólares pero también en algunas cláusulas legales. La cartera que conduce Martín Guzmán argumentó ayer que el país no puede comprometerse a realizar los ajustes que reclaman los acreedores. 

Y argumentó que algunos de los pedidos "son ampliamente inconsistentes con el marco de sostenibilidad de deuda que necesita la República para restaurar la estabilidad macroeconómica y para avanzar con un programa con el FMI".

El fondo BlackRock es uno de los principales acreedores de la deuda soberana argentina y juega un papel preponderante en el grupo que rechazó la propuesta oficial

Pese a que las posturas no están tan lejos, los descargos publicados ayer sin dudas demorarán la concreción de un acuerdo. Por ahora, el vencimiento de la oferta continúa fijado para este viernes 19 aunque podría haber una nueva prórroga.  

Según los expertos, para los inversores independientes que tengan en sus manos bonos argentinos no hay mucha más alternativa que aceptar la mejor propuesta que efectúen las autoridades nacionales.

"Los inversores más chicos están supeditados a lo que arreglen los grandes fondos. No les conviene quedarse afuera y tratar de litigar", explicó Francisco Mattig, analista de estrategia de Consultatio, en referencia a los costos y las demoras que puede generar un reclamo por vía legal.

Por su parte, Juan Salerno, CIO de Compass, recalcó: "El tratamiento va a ser igualitario, tanto para minoristas como grandes inversores". 

De cara al proceso de reestructuración, se abren tres escenarios posibles. 

1. Acuerdo con la mayoría

Si el Gobierno mejor su oferta y los acreedores ceden en algunas de sus exigencias, entonces podría darse un acuerdo. En ese punto, lo ideal para Guzmán sería conseguir la adhesión de aproximadamente las tres cuartas partes de los acreedores para evitar futuros reclamos o litigios. 

Pero hay una división entre los bonistas que tienen títulos provenientes del canje de 2005 y el resto. Es que el primer grupo ya fue reestructurado hace 15 años y tiene mayores ventajas que los demás, por lo tanto, son más duros en la negociación. 

"Si se llega a los umbrales de aceptación colectiva para reestructurar la deuda de los bonos globales y de los que vienen del canje de 2005, esas condiciones se extenderán a todos los tenedores de bonos. Sería el escenario soñado para el Gobierno y sería positivo para un tenedor minoritario de bonos porque tendrían nuevamente un título performing, es decir, que va pagando sus vencimientos", afirmó Salerno. 

Leandro Trigo, Ceo de Grupo SBS, coincidió: "La situación óptima para el Gobierno sería alcanzar un acuerdo y llegar a las mayorías para arrastrar al resto y que no quede deuda sin canjear en el mercado". 

2. Aceptación parcial

Otra alternativa que tiene el Gobierno es continuar con la propuesta actual y formalizarla ante la SEC, el regulador del mercado estadounidense. Una vez informada la nueva oferta, las autoridades argentinas darán un tiempo a los acreedores para adherir a ese canje y Guzmán tendrá que tratar de juntar el mayor número posible de bonistas. 

Sin embargo, allí quedarían dos tipos de bonos: los actuales, que estarían en default y entrarían en litigio; y los nuevos títulos, emitidos tras el canje. 

El Fondo Monetario Internacional ha declarado en favor de la estrategia del Gobierno de buscar la sostenibilidad de la deuda

A eso se refirió Mattig: "El Gobierno seguiría adelante con esta oferta, entre quien entre. Habría una cantidad de holdouts más importante y se emitirían nuevos bonos pero esos nuevos títulos van a valer poco. La exit yield (tasa a la que cotizarían) sería mucho mayor porque quedan muchos acreedores afuera del acuerdo y eso puede trabar el financiamiento a futuro".

Sobre este escenario, Salerno apuntó: "En ese caso, el minorista va a estar menos protegido si no entra al canje porque va a depender de la suerte que corran en las instancias legales los bonos que permanezcan en default. En cualquiera de estos dos primeros escenarios, evidentemente, la postura del minoritario debería ser entrar en la mejor propuesta que surja en estos días".

3. Sin arreglo

El último escenario posible implicaría que el Gobierno no arregle con los acreedores y continúe en default. 

"El peor de los casos es el hard default porque si los grandes tenedores de bonos no aceptan la oferta, todos los títulos van a caer en la misma situación. En ese caso, el minorista dependerá de si el Gobierno decide emitir nuevos bonos aun con una aceptación muy baja, como la que se vio cuando presentó la primera oferta", indicó Salerno. 

De no llegar al acuerdo, los bonistas podrían hacer uso de las cláusulas que los protegen y perjudicar a Argentina. En su comunicado de ayer, un grupo de acreedores deslizó que están analizando todos los derechos que los asisten si la negociación se cae. 

Una de ellas es la cláusula de aceleración que implica el reclamo ante tribunales no solo del pago incumplido sino también de todos los desembolsos que el país debería hacer sobre el bono hasta su vencimiento. 

La otra, es el default cruzado, que implica que cuando un título cae en cesación de pagos, todos los bonos del mismo emisor se consideran en la misma situación. 

Los ojos del mercado están puestos en la negociación que lleva adelante el ministro de Economía, Martín Guzmán

Aunque la retórica del Gobierno y los acreedores se endureció, los especialistas creen que este es el escenario menos probable. En general, consideran que ambos bandos prefieren arreglar. 

"Pateando el tablero, pierden todos", resumió Adrián Yarde Buller, economista jefe de Grupo SBS. Y agregó: "La distancia que hay entre los fondos y el Gobierno ya es muy pequeña. Estamos en el entorno de lo que sería compatible con la sostenibilidad. Por ejemplo, para los próximos 4 años, la diferencia entre lo que piden los bonistas y lo que ofrece el gobierno son u$s3.000 millones. Argentina podría hacer un esfuerzo adicional para acercarse". 

Los precios a los que se negociaron los bonos argentinos hoy también respaldan la hipótesis de que la negociación continuará en las próximas semanas. Si bien hubo bajas de hasta 2,5%, la sensación de los expertos es que si la negociación estuviera realmente terminada y sin acuerdo, los derrumbes habrían sido mayores. 

"La noticia de ayer parecía bastante pesada y esperábamos encontrarnos con un mercado mucho más pesimista y vendedor. Sin embargo, evidentemente no se creyó mucho en la postura del Gobierno o el mercado ve que estaban demasiado cerca como para que esto se caiga del todo. Más allá de algunos recortes, hubo órdenes de compra y el mercado mucho no sufrió", señaló Nicolás Chiesa, director de Portfolio Personal Inversiones (PPI). 

¿Y los bonos ley local?

La mayor parte de los inversores minoristas tienen en sus manos bonos similares a los que se están tratando de reestructurar pero regidos por la ley argentina. "Por ahora el canje sólo abarca a la deuda bajo ley extranjera y hay muchos minoristas que tienen bonos con ley local. Todavía no hay una propuesta para ellos", resaltó Salerno.

No obstante, figuras del Gobierno han dicho públicamente que planean un tratamiento igualitario para los inversores que hayan comprado las versiones locales de los títulos de deuda. 

Aún en el peor escenario, de hard default, el Gobierno haría una propuesta  a los tenedores de títulos con legislación nacional. "Independientemente del acuerdo por los bonos bajo ley extranjera, una vez que se cierre el tema el Gobierno seguramente ofrecerá un canje para los que tienen títulos locales. Especialmente, teniendo en cuenta las necesidades de financiamiento que tiene el Tesoro", cerró Mattig.