Baja el déficit, pero se financia a pura emisión: ¿los tenedores de dólares pueden festejar?

El resultado fiscal es deficitario y crece a un ritmo menor a la inflación, el financiamiento es vía emisión monetaria y el peso sufre
Por Salvador Di Stéfano
25/11/2022 - 11,00hs
Baja el déficit, pero se financia a pura emisión: ¿los tenedores de dólares pueden festejar?

El resultado fiscal es deficitario y crece a un ritmo menor a la inflación, el financiamiento es vía emisión monetaria y eso devalúa al peso. Así, los tenedores de dólares pueden estar felices.

El resultado fiscal, al mes de octubre de 2022 y relevados los últimos 12 meses, nos muestra ingresos que crecen a un ritmo del 77,6% anual y los gastos el 73,0% anual. Esto es una buena noticia ya que el déficit primario se ubicó en $1.621.394 millones y registró una suba del 41,9% anual. Recordemos que, en los últimos 12 meses, la inflación fue del 88,0% anual.

Todo haría indicar que el ajuste presupuestario no se llevó adelante por una mayor vocación fiscal, la realidad nos indica que al gobierno le cuesta financiar este déficit, ya que las tasas de mercado son muy elevadas. Un bono en pesos que ajusta por inflación con vencimiento en el año 2023 rinde el 7,0% anual, mientras que, para mediados del año 2024, rinde el 13% anual.

La Tesorería, en los últimos 12 meses, pagó intereses por el equivalente a $1.069.069 millones, con un aumento del 66,8% anual. El resultado financiero se ubicó en $2.690.463 millones, que aumentó el 50,8% en un año.

Hasta aquí los resultados parecen muy buenos, ya que la Tesorería revirtió un escenario muy negativo, pero el problema es que el déficit cuasifical crece a pasos agigantados, ubicándose en $2.597.107 millones, una suma apenas $100.000 millones menor que el resultado financiero de la Tesorería. El resultado cuasifical surge de los intereses que paga el Banco Central por los pasivos remunerados (leliq, pases y otros).

 

Si vamos al Balance del Banco Central observamos que las reservas al 15 de noviembre suman u$s37.867 millones y los pasivos remunerados representados por la cuenta Leliq y otros suman el equivalente a u$s57.515 millones, casi u$s20.000 millones más que las reservas.

Esta desproporción entre reservas y pasivos monetarios deberían equilibrarse, o se cancelan pasivos o suben las reservas. El Banco Central está trabajando para conseguir más dólares y poder igualar ambas partidas. Está trabajando en la búsqueda de un Swap con Brasil, una colocación de un bono internacional, el dólar soja para incrementar reservas, entre otras acciones que traten de sortear este problema.

Baja el déficit, pero se financia a pura emisión

Consideramos que las reservas en u$s37.867 millones son extremadamente bajas, ya que son brutas y no de libre disponibilidad, las reservas reales no superan los u$s5.000 millones, esto implica menos de un mes de importaciones.

La suma de la base monetaria más las Leliq y otros nos da el total de los pasivos monetarios, esto implica un total de u$s84.641 millones, que es 2,24 veces el total de las reservas.

El stock de pasivos monetarios medidos en pesos suma 13,7 millón de millones, y si lo medimos contra el stock de reservas nos da un valor de un dólar de equilibrio $362,40.

Un dato interesante es que el stock de títulos públicos aumentó en el año u$s10.071 millones. Esto refleja la intervención del Banco Central en el mercado de bonos, con el fin de que la curva de tasas no se dispare a la suba.

 

Conclusiones

El déficit fiscal de la Tesorería sigue siendo elevado, a pesar de que el gobierno viene realizando esfuerzos para reducirlo y cumplir la meta con el FMI. Los ingresos suben a mayor ritmo que los gastos, pero ambos aumentan menos que la inflación, problemas cantados a futuro.

El Banco Central está viendo caer las reservas a un ritmo del 5% y la suma de la base monetaria más las leliq y otros sigue en niveles similares a un diciembre de 2021. Esto eleva el precio del dólar de equilibrio y promete problemas a mediano plazo.

El resultado financiero de la Tesorería es similar al déficit del Banco Central, esto implica que hay que hacer un esfuerzo para tratar de detener la suba de pasivos del Banco Central.

El Banco Central necesitaría en forma urgente capitalizarse en una suma cercana a los u$s20.000 millones, algo de difícil cumplimiento en las condiciones económicas y políticas de la coyuntura argentina. De no lograrlo, la consecuencia es que los dólares alternativos buscarán un nuevo punto de equilibrio.

A la vista de los problemas actuales, el gobierno nos está mostrando que podría cumplir las metas fiscales con el FMI, sin embargo, como le resulta difícil conseguir financiamiento genuino, el problema emerge en el Banco Central, en donde los pasivos monetarios siguen siendo elevados y las reservas escasas.

El gobierno, desde asumió, prometió la llegada de dólares desde un fideicomiso de Qatar, un repo con bancos, ampliación del swap de China, un probable swap con Brasil, dólares frescos de un fondo americano y un banco japonés. En ningún caso, hasta ahora, se logró que llegaran dólares frescos.

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El Banco Central necesitaría en forma urgente capitalizarse en una suma cercana a los u$s20.000 millones

Los dólares han llegado desde el FMI, pero como llegan se van porque son utilizados para la refinanciación de la deuda contraída con el organismo. Han llegado dólares de organismos financieros internacionales, que han ayudado pero que resultan insuficientes.

Estamos con un déficit fiscal de 4,3% del PBI, pero sin financiamiento genuino, si no revertimos este escenario, el Banco Central deberá financiar este déficit con emisión y nos encontramos en un escenario muy parecido al de los años 80, en donde se recurría al Banco Central para financiar el déficit fiscal. Esto terminó en una hiperinflación y una devaluación significativa del peso. Pareciera que el gobierno podría evitar una hiperinflación, lo que no puede evitar es un incremento significativo de la brecha entre dólar mayorista y alternativos.

Ánimo, tratar de tomar el mayor financiamiento posible, a una tasa razonable, comprar activos y dejar que la inflación licue el pasivo contraído. Los activos a adquirir deberían ser preferentemente maquinarias que se puedan amortizar y de esta forma pagar menos impuesto a las ganancias. Atesorar dólares en cabeza de persona humana, ya que los dólares alternativos a futuro subirán a un ritmo similar o superior a la inflación. El gobierno tiene un severo error de diagnóstico, y pagará el error con mayores índices de inflación (120% para el año 2023) y una brecha cambiaria que se ubicaría en torno del 120% para el año 2023, hoy el dólar Mep debería valer $362,7 un valor muy similar al precio de equilibrio que está en $362,4, hay espacio para ganar dinero comprando dólares y olvidarse por un tiempo de inversiones en peso.

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