¿El dólar camina por la cuerda floja?: déficit externo, swaps y compras mínimas de reservas preocupan a expertos

El dólar oficial opera este lunes 1 de diciembre a $1475, en la pizarra del Banco Nación. En el segmento mayorista, la divisa se negocia a $1451,50. En cuanto a los dólares financieros, el contado con liquidación se vende $1.509 (-0,4%), y el MEP se ubica a $1.470 (-0,4%). Por último, en el segmento informal, el blue se negocia, a $1.445.

El dólar se encamina a finalizar el año moviéndose en una franja estrecha, entre $1.430 y $1.470, un corredor que transmite estabilidad en la superficie pero que convive con tensiones profundas en los frentes fiscal, monetario y externo. La sensación de quietud contrasta con una economía que enfrenta un déficit de cuenta corriente elevado, una salida persistente de divisas del sector privado y un Banco Central con reservas limitadas. Al mismo tiempo, la política económica apuesta a que la demanda estacional de pesos de diciembre sirva como amortiguador temporario para sostener la calma cambiaria mientras se intenta recomponer parte del stock de dólares.

La liquidez del sistema financiero, los movimientos del Tesoro y las decisiones del Banco Central dieron forma a un tablero en el que cada variable debe calibrarse con cuidado. La temporada alta de consumo eleva la demanda de pesos y abre un espacio para que el Gobierno compre divisas sin presionar inmediatamente sobre el tipo de cambio. Pero esa ventana es corta y la oferta de dólares sigue siendo limitada, lo que obliga a operar con intervenciones pequeñas y muy medidas.

En paralelo, la autoridad monetaria decidió modificar la estructura de encajes, con el objetivo de aliviar tensiones en el mercado de dinero y facilitar el financiamiento en pesos del Tesoro. La combinación de estos factores –demanda de pesos, encajes, licitaciones y compras puntuales de dólares– se transformó en la arquitectura que sostiene el dólar en su corredor actual.

Mientras tanto, los datos del mercado cambiario de octubre dibujaron una foto preocupante: caída de reservas, fuerte formación de activos externos del sector privado y un déficit de cuenta corriente que se financió con mecanismos difíciles de replicar de manera sostenida. 

Demanda estacional de pesos: la apuesta del Gobierno para evitar tensiones cambiarias

Desde Eco Go señalaron que la estrategia oficial se apoya en aprovechar la demanda estacional de pesos que crece cada diciembre por aguinaldos, consumo y mayores transacciones. Ese fenómeno abre una oportunidad para que el Gobierno compre dólares sin generar presión inmediata sobre el tipo de cambio ni sobre las colocaciones del Tesoro. Sin embargo, el margen que ofrece esta ventana estacional es limitado.

Los especialistas de Eco Go explicaron que la oferta de divisas en el mercado sigue siendo débil. Más allá de las ventas provenientes de empresas, no aparece una fuente firme de dólares que permita compras de mayor escala. Por esa razón, las intervenciones oficiales se mantienen acotadas y graduadas, con el riesgo de que cualquier movimiento más ambicioso genere tensión en el mercado.

Sus analistas apuntaron que otra restricción clave es la disponibilidad de recursos del Tesoro. La caja en pesos no permite realizar compras significativas de dólares, lo que obliga a administrar la intervención con extrema prudencia. Mientras no aparezcan nuevos fondos o mayores ingresos genuinos, la acumulación de reservas continuará siendo marginal.

Para Eco Go, se trata de un escenario en el que cada dólar que se compra debe calibrarse con precisión para no alterar un equilibrio delicado. La demanda estacional de pesos ayuda, pero no reemplaza la necesidad estructural de contar con más oferta de divisas.

Octubre mostró la fragilidad del frente externo: salida privada, déficit y financiamiento volátil

Los especialistas de Eco Go evaluaron en detalle los datos del mercado cambiario de octubre, un mes que dejó señales claras de la debilidad externa. Aunque ya se conocía la caída mensual de USD 1.405 millones en las reservas del Banco Central, la composición de los flujos reveló un deterioro significativo.

Para Eco Go, uno de los indicadores más relevantes fue la Formación de Activos Externos del sector privado (FAE), que arrojó un saldo negativo de USD 5.434 millones en octubre. La cifra quedó levemente por debajo de septiembre pero se mantuvo en niveles muy elevados, similares a los de julio. La demanda de dólares por parte del sector privado sigue siendo un elemento central de la presión cambiaria.

La consultora también destacó que la cuenta corriente registró un déficit de USD 2.599 millones, reflejo de pagos externos y un saldo comercial debilitado. Este déficit implica una necesidad creciente de financiamiento en un contexto de reservas acotadas.

Para Eco Go, parte de ese financiamiento provino de fuentes inusuales: USD 1.924 millones en inversión de portafolio de extranjeros (incluyendo la compra de pesos por parte de Bessent), ventas de bancos por USD 991 millones y "otros movimientos netos" por USD 1.554 millones, que podrían incluir un mecanismo similar a un swap. Esta dependencia de flujos volátiles muestra que la estabilidad cambiaria se sostiene con recursos de disponibilidad incierta.

Encajes, liquidez y rollover: el reordenamiento monetario según Ecolatina

Desde Ecolatina señalaron que, mientras el frente externo se mantenía frágil, el Banco Central avanzó con un alivio parcial en materia de encajes para ordenar la liquidez. La autoridad monetaria redujo en 3,5 puntos porcentuales los encajes sobre cuentas a la vista y aumentó la proporción que puede integrarse con títulos públicos adquiridos en licitaciones primarias con vencimientos superiores a 60 días.

Los expertos de la consultora explicaron que también se prorrogó hasta el 31 de marzo de 2026 el aumento de 5 puntos porcentuales de encajes que vencía a fines de noviembre y se redujo la exigencia diaria del 95% al 75%. Con estos cambios, los encajes sobre cuentas a la vista pasaron del 45% en agosto al 50% actual, y la integración quedó distribuida entre 28% de efectivo y 22% en títulos públicos.

Sus analistas apuntaron que una finalidad clave de esta decisión fue facilitar el rollover del Tesoro, que en la licitación de la semana analizada alcanzó el 96,5%, con adjudicaciones por $14 billones. Las LECAP y BONCAP con vencimiento hasta abril de 2026 absorbieron aproximadamente la mitad del monto adjudicado, mientras que la letra TAMAR concentró cerca del 20%, impulsada por la necesidad de los bancos de integrar encajes.

Para Ecolatina, la liberación parcial de encajes y la menor volatilidad de tasas aumentan la capacidad prestable de los bancos. Pero también remarcaron que el sistema necesitará más liquidez para sostener la expansión del crédito y evitar cuellos de botella en el financiamiento en pesos.

Crédito en expansión, remonetización y límites para recomponer reservas

Desde Ecolatina destacaron que los préstamos al sector privado en pesos casi duplicaron su participación en el producto, al pasar del 4,8% del PIB en diciembre de 2023 al 9,2% actual. La actividad bancaria de los primeros nueve meses del año se ubicó un 17% por encima del mismo periodo de 2023 y un 28% por encima de 2024. La reactivación del crédito es uno de los fenómenos económicos más visibles del año.

Los expertos advirtieron, sin embargo, que este crecimiento está llegando a un límite: los préstamos ya representan el 85% de los depósitos privados, mientras que la liquidez de las entidades ronda el 32%, o cerca del 40% si se incluyen LECAPs de corto plazo. Estos niveles se asemejan a los registrados entre 2016 y 2018, cuando el crédito llegó al 87% de los depósitos y en algunos momentos alcanzó el 100%.

La consultora indicó que la economía inició un proceso de remonetización, luego del golpe inflacionario de 2023–2024. La Base Monetaria pasó del 2% al 4,7% del PIB, mientras que el M3 privado subió del 11% al 13,3% del PIB. Aun así, están lejos de los niveles de 2016–2018, cuando promediaron 9% y 18% del producto respectivamente.

Para Ecolatina, esto implica dos cosas: existe un margen acotado para seguir expandiendo el crédito mediante una normalización lenta de encajes y tasas, pero si se busca que el crédito gane protagonismo comparable al de otros países de la región, será necesario incorporar nuevas fuentes de liquidez estable.

El futuro del dólar: reservas, financiamiento y la posibilidad de un equilibrio más frágil

Los analistas de Ecolatina evaluaron también la capacidad del Banco Central para comprar reservas sin esterilizar. Consideraron difícil que la Base Monetaria vuelva a niveles del 9% del PIB, pero estimaron que, con un crecimiento del 2,5% en 2026, podrían convalidarse compras por alrededor de USD 600 millones. En un escenario más ambicioso, donde la Base Monetaria vuelva a niveles de 2022 (alrededor del 5,5% del PIB), las compras podrían llegar a USD 9.000 millones.

La consultora advirtió que, para expandir los balances bancarios, no bastará con reducir encajes: se necesitará más liquidez en pesos. Una fuente relevante podrían ser las licitaciones del Tesoro, pero también se evalúa que la cuenta del Tesoro en el BCRA podría reforzarse con aportes de bancos públicos o con un nuevo giro de utilidades del Banco Central, como los $11,7 billones transferidos en abril.

Para Eco Go, el cuadro general muestra un esquema sostenido por reservas escasas, financiamiento apoyado en flujos financieros extraordinarios y compras oficiales de divisas de baja escala. Según Ecolatina, el sendero hacia adelante exige un frente cambiario más creíble y una Cuenta Financiera más abierta, con un eventual regreso a los mercados internacionales que permita recomponer reservas y absorber la presión externa.

En síntesis, el dólar se mantiene en su corredor actual gracias a un equilibrio delicado entre demanda estacional de pesos, intervenciones pequeñas, reordenamiento de encajes y financiamiento externo volátil. Pero la combinación de déficit externo, swaps y compras mínimas de reservas muestra que la calma no está asegurada. El 2026 dependerá de si el país logra conseguir los dólares que hoy no tiene.