A todo o nada: Guzmán lanza un ultimátum a los acreedores con su nueva propuesta por la deuda

Presentará, después de extender por cuarta vez el plazo de adhesión, una nueva oferta para cerrar la reestructuración de 66.000 millones de dólares
Por Leandro Gabin
12/06/2020 - 06,45hs
A todo o nada: Guzmán lanza un ultimátum a los acreedores con su nueva propuesta por la deuda

"Está todo en manos de Alberto y Martín. Ellos dirán cuándo y cómo se presenta la nueva oferta, pero es inminente", resumió ante iProfesional una fuente oficial con acceso al despacho presidencial. Se acercan horas decisivas para la negociación de la deuda y el Gobierno se apresta a oficializar lo que -dicen- es la última propuesta que le harán a los fondos de inversión. La misma, que esta vez tuvo injerencia directa del Presidente, estaría en torno a los 50 dólares por cada 100 que le deben a los acreedores. Cerca para algunos, aún lejos para otros.

Lo concreto es que, según fuentes oficiales, la oferta se presentará entre el viernes y el lunes. No se sabe si se hará pública el mismo viernes pero recién quedará registrada ante la SEC -el regulador del mercado de capitales estadounidense- el lunes próximo. Como sea, a partir del visto bueno de la SEC, correrá un nuevo plazo de 10 días aproximadamente para que los inversores decidan si aceptan o no la propuesta después de prorrogar el vencimiento actual, que caduca este viernes. 

El Gobierno y los acreedores ya han recorrido un largo trecho. La primera oferta de Martín Guzmán, supuestamente inamovible, contemplaba pagar menos de 40 dólares por cada 100 tomando una tasa de descuento del 10 por ciento. Esa propuesta, que el mismo ministro sabía que era inaceptable, tuvo una adhesión virtualmente nula y sumó tan sólo 15 por ciento de adhesión, según fuentes ligadas a los bancos colocadores de la Argentina.

Es cierto que el Gobierno ha hecho gran parte del esfuerzo, como le toca a cualquier deudor, para acercarse a las pretensiones de Wall Street. En la nueva oferta habrá mejoras que llevará el Valor Presente Neto a cerca de 50 dólares, aún lejos de los casi 60 dólares que pide el comité liderado por BlackRock y los fondos distressed como Monarch. Ellos ostentan entre ambos grupos cerca del 30 por ciento de la deuda y son una pieza clave a convencer.

La última propuesta que lanzará el Gobierno fue supervisada por el Presidente.
La última propuesta que lanzará el Gobierno fue supervisada por el Presidente.

Endulzante difícil de valuar

Guzmán, después de intensas conversaciones con Alberto Fernández y el mismo Roberto Lavagna, llegó a la conclusión de que había que sumar algún endulzante al paquete que ofrecerán para -al menos- mostrar buena fe. El camino elegido sería, según trascendió, un cupón atado a la evolución de las exportaciones. Era claro que después del default encubierto que hizo el país por la manipulación del Indec, algo que está en pleno litigio en los tribunales de Nueva York en este momento, pocos acreedores iban a querer ese instrumento. Si bien, curiosamente, BlackRock lo propuso en su contraoferta.

Mientras que el deseo de Alberto sea que ese endulzante sume al menos 2 o 3 dólares al deal, y así acercar el valor de la oferta a 53 dólares y poder cerrar con los díscolos de BlackRock y compañía, algunos creen que -como en el 2005 con el cupón PBI- los inversores valuarán muy bajo ese warrant atado a las exportaciones.

"Para mi cualquier activo así valdría casi cero a no ser que lo armen de tal manera que desde que lo emitan esté in the money o muy cerca de in the money con lo cual al menos los primeros pagos se harían en el corto plazo. Pero justamente ese es lo que quiere evitar el gobierno así que no lo veo", le dijo a este medio un banquero de Wall Street que asesora a varios los bonistas.

Así las cosas, ahora la duda del mercado es si el Gobierno logra convencer o no. Guzmán volvió a reiterar que no habrá una oferta mejore después de esta. Algo entendible pero poco creíble para un ministro que extendió el canje ya tres veces y va por la cuarta ocasión.

"Desde el momento que corrieron el primer deadline, que amenazaron con que era serio, y dejaron que pasara el grace period e hicieron default, ya no hay más deadline. La demora pasa porque tratan de cerrar al menor costo posible, pero por qué del otro lado se van a mover mucho cuando el gobierno demuestra que está desesperado por acordar. La peor negociación de deuda que he visto en mi vida", disparó Diego Ferro, CEO de M2M Capital en Nueva York.

En Wall Street cree que Alberto está desesperado por acordar y deberá ceder más.
En Wall Street cree que Alberto está desesperado por acordar y deberá ceder más.

No alcanzaría para sumar a todos

En la misma línea, una de las consultoras más respetadas de la Argentina deslizó en un informe privado a clientes que circuló entre grandes empresarios, prácticamente lo mismo."Una vez que trascendió la decisión política de cerrar un acuerdo frente a la evidencia de los costos asociados al default, reflejados en la creciente presión cambiaria, cada día que pasa en un mundo donde volvió la liquidez, aumenta la capacidad negociadora de los bonistas, diluyendo la mejora en la oferta del Gobierno, y volviendo a aumentar los riesgos de un canje con holdouts", dicen en el paper.

Esto sucede aún en los bonos globales (emitidos por Macri) que requieren mayorías mucho más bajas que los del canje 2005/2010 (66% versus 85% del total de los bonistas respectivamente). Para pasar de 47 a 50 de valor presente neto clean, Guzmán podría mejorar la tasa de cupón promedio en el margen y bajar la quita nominal de capital, sin arriesgar los targets de sostenibilidad del ejercicio del Fondo.

La consultora privada le recuerda a los empresarios que los cinco puntos que hoy explicarían la distancia entre lo que se espera que ofrezca Guzmán y lo que permitiría cerrar un deal con un grado de adhesión aceptable de los acreedores privados, implicaría una diferencia en torno a 4.600 millones de dólares en lo que respecta al alivio (debt relief) en los vencimientos de capital e intereses en dólares con el sector privado acumulado a 2028 suponiendo tratamiento igualitario con legislación local (es decir, en torno a 1% del PIB distribuido en ocho años).

"Pero si la propuesta de Guzmán no se acerca a estos niveles, habría expectativa de un acuerdo que no alcance el umbral de las CACs en bonos globales y exchanges, y en ese escenario los precios de los bonos tendrían recorrido a la baja luego de la suba de las últimas semanas", avisa esta consultora por el no tan descabellado escenario de desencanto.

Curiosamente, o no tanto, este viernes se definirá el valor de recupero de los bonos en default en la subasta que se realizará para el cálculo de los pagos de Credit Default Swaps. Si bien el pago de los CDS con acreedores que tomaron cobertura, junto con una propuesta de Guzmán que acerque las puntas, podría aceitar la negociación con los tenedores de bonos Globales, la negociación con los tenedores de Discount -o sea los bonos del canje 2005 y 2010- será otro partido dado los umbrales de CACs más altos y teniendo en cuenta que son bonos que resultaron de la reestructuración previa.

Si bien el default se gatilló el 22 de mayo, cuando se cumplieron los 30 días del no pago del cupón de los bonos globales, la expectativa de un acuerdo sobre todo en los bonos emitidos por Macri, frenó la aceleración. Ahora, si la distancia sigue siendo importante y el Gobierno se planta en que es la última oferta, los acreedores podrían pedir el pago por adelantado de la deuda.