El Banco Central cambió de estrategia y empezó en diciembre a ajustar a un mayor ritmo el tipo de cambio oficial (crawling peg), una medida que en el mercado esperaban ante el crítico nivel de reservas netas. Y la intención es acelerar gradualmente la devaluación diaria del peso, reveló el presidente de la entidad monetaria, Miguel Pesce.

El funcionario aseguró recientemente ante empresarios en la cumbre anual de la Unión Industrial Argentina (UIA) que "en la medida que lo permita el proceso inflacionario, vamos a cambiar el paso devaluatorio que hemos tenido hasta ahora".

El ritmo de variación del tipo de cambio oficial en noviembre fue de 1,2%. En tanto, la semana pasada "se notó un incipiente aumento del ritmo devaluatorio a 0,4% semanal en promedio (1,5% mensual), todavía bastante lejos de la inflación mensual", indicó un informe de Delphos Investment.

La consultora planteó que "es necesario que el BCRA finalice pronto el proceso de apreciación cambiaria iniciado en marzo" por el cual el dólar oficial se movió en los últimos cinco meses 1% mensual mientras la inflación corría al 3% por mes.

En ese sentido, la consultora Equilibra afirmó que "sostener el actual esquema de retraso cambiario no es viable porque conduce a que el BCRA se quede sin reservas neta, que es el verdadero poder de fuego para impedir una corrida cambiaria".

Para la consultora PxQ, dirigida por Emmanuel Álvarez Agis, "se puede suponer que el BCRA buscará una tasa de variación del tipo de cambio cercana pero inferior a la inflación mensual con el objetivo de que la apreciación real no sea tan profunda como en 2021".

El Banco Central empezó a dar señales de aceleración en el ajuste del dólar oficial.

¿Se viene una suba de la tasa de interés?

Para los economistas consultados por iProfesional, una mayor velocidad en el crawling peg "debe ser acompañada" por una suba de la tasa de interés en pesos para no desalentar la liquidación de divisas de los exportadores en un contexto de escasez de dólares, y a la vez fomentar el ahorro en moneda nacional y "así recuperar las menguadas reservas".

No obstante, los analistas admiten que un alza de la tasa de interés en pesos implica un "dilema" para el BCRA ya que esa medida "trae costos" porque encarece el crédito. Esto complica al sector productivo, afecta al consumo, y por ende, impacta en la actividad económica.

Además, remarcan que un aumento en la tasa de política monetaria -que permanece planchada en 38% desde noviembre de 2020- implicaría una suba en el pago de intereses por Leliqs y pases que coloca a los bancos, generando un mayor déficit cuasifiscal del BCRA.

Actualmente, "Argentina es uno de los países que tiene tasa más negativa en el mundo" en términos reales, es decir comparanda con la inflación, resaltó Nery Persichini, jefe de Estrategia de GMA Capital.

Es que la tasa mínima garantizada para los plazos fijos minoristas es de 37%, y la tasa Badlar (para las colocaciones superiores a $1 millón) está en torno al 34% con lo cual los ahorristas pierden frente a una inflación anual en 2021 proyectada en 51,1% y para el 2022 en 52,1%, según reflejó Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM) difundido el último viernes por el BCRA.

En este contexto, Federico Moll, director de Ecolatina, evaluó que "el Gobierno cree que puede acelerar el ritmo de depreciación e ir ganando competitividad de forma gradual, pero para que tenga alguna probabilidad de éxito debe repensar su política monetaria"

Así, auguró que "si las tasas continúan siendo tan negativas en términos reales y frente a la devaluación esperada no hay incentivos a dejar de demandar dólares, la sangría de reservas no frenará", y recordó que "esta dinámica es la que vimos a fines de 2013 y culminó con el salto cambiario de comienzos de 2014".

En sintonía, Javier Casabal, de AdCap, consideró que "lo relevante es que el BCRA pueda volver a comprar dólares, y eso solo podrá hacerlo cuando la tasa en pesos esperada (pasada a dólares) se vuelve positiva. Eso es exactamente lo que ocurrió en 2013".

Riesgos de no subir la tasa

"Si el crawling peg queda por encima de la tasa de interés de referencia, esto podría ser un incentivo para los exportadores a financiarse en pesos y demorar la venta de dólares, y para los importadores y deudores en dólares para cancelar compromisos en moneda en moneda dura apalancados en moneda local. Esto afectaría a las reservas internacionales y, por tanto, sería un factor que agregaría inestabilidad a la macro", advirtió el análisis de PxQ.

Persichini coincidió: "La inflación corre al 3% o 4% mensual, la tasa de interés corre por debajo al 2,8%. La lógica que van a empezar a hacer los productores es, si el tipo de cambio corre como la inflación -supongamos al 4%- y pueden tomar deuda al 2,8%, optar por financiarse y sentarse sobre los granos, porque en pesos los granos se revalorizan más y termina conviniendo hacer un negocio financiero".

En Equilibra también alertaron que "en caso de optar por la aceleración del crawling peg para salir del actual esquema de retraso cambiario, el BCRA deberá subir la tasa de interés para que a los agentes económicos no les convenga endeudarse en pesos para posponer exportaciones y/o adelantar importaciones, lo que agudiza la escasez de divisas en el mercado oficial".

Fernando Baer, economista de Quantum Finanzas, sostuvo que "para estabilizar, hay que revertir la salida de demanda de dólares, y eso es, por un lado generando mayor oferta de divisas, y por otro lado mayor demanda de pesos" y "esta última parte tiene que ver con subir la tasa para que sea atractiva y la gente quiera tener pesos en lugar de refugiarse en dólares".

De todos modos, la visión de los economistas es que el BCRA no subirá la tasa en forma inminente.

Al respecto, Sebastián Menescaldi, director de Eco Go, dijo que "en diciembre no es tan necesaria esa medida porque tenés demanda de pesos, dado que el grueso de las empresas tienen que vender dólares para pagar aguinaldos, vacaciones" y de la gente asociadas a las fiestas de fin de año, pero especuló que en enero cuando cae la demanda "puede ser que suban la tasa".

El economista prevé un ajuste de la tasa "que podría ser 2 o 3 puntos a partir de enero o febrero" porque "toda la liquidez que expandís monetariamente en diciembre la tenés que empezar a contraer porque sobran pesos y corres el riesgo de que se vaya a compra de bienes o sea más inflación o a compra de dólares".

Persichini concordó: "Este mes es positivo para la demanda de pesos, pero después se revierte, ahí me parece que va a ser la clave. Cuando uno mira las tasas de los futuros ve un mayor ritmo de avance del tipo de cambio. Los futuros para febrero están negociándose en $120 y en marzo $124. Son tasas implícitas de 64% TEA y marzo 70% TEA".

Para Baer, aunque el BCRA "va a tratar de no subirla tan fuerte al inicio, no va quedar otra que encarar un programa de estabilización en serio y eso requiere aumentar la tasa de interés. Es lo que te va a pedir cualquier acuerdo que tengas con el FMI, porque el organismo entiende que es uno de los ingredientes de la receta de estabilización".

Los economistas afirman que una suba de tasas alentaría la demanda de pesos.

Beneficios y costos de subir la tasa

A favor, Persichini destacó que "subir la tasa de interés generaría que la demanda de pesos tenga un incentivo extra para quedarse en moneda local, desincentivaría conductas más especulativas de quienes tienen que desprenderse de los granos y evitaría que el aumento del tipo de cambio pase rápidamente a precios".

Para Moll, "el beneficio de subir la tasa "está relacionado a comenzar a transitar un proceso de normalización del mercado monetario". Baer y Menescaldi coincidieron en que "alienta la demanda de pesos, y estabiliza un poco el tipo de cambio porque la gente apuesta al peso en lugar de ir a comprar dólares".

Por el lado de los costos, Moll mencionó "el aumento del financiamiento que complicaría la situación de un entramado productivo muy golpeado", mientras Menescaldi acotó que "hay menos incentivo al consumo, a la inversión".

Para Persichini, una suba de tasa "podría tener un efecto adverso sobre la actividad económica porque encarece el costo del financiamiento", aunque lo relativizó al enfatizar que "Argentina no tiene un mercado financiero tan desarrollado por lo cual creo que el impacto sería más moderado que en otras economías con mayor profundidad financiera".

Baer esgrimió el mismo argumento: "hace mucho tiempo la economía argentina está funcionando con muy poco crédito al sector privado. Entonces, ese canal de trasmisión de la política monetaria que funciona en cualquier otro país desarrollado, en Argentina está bastante desactivado".

En cambio, Baer hizo hincapié en que "el efecto que tiene la suba de tasas sobre el balance del BCRA es fuerte, tiene que pagar más intereses por Leliqs y eso sube el déficit cuasifiscal.

Según los cálculos de Quantum Finanzas, "el déficit cuasifiscal actual está un poquito más arriba del 3% del PBI en términos anuales, y los intereses de Leliqs hoy están en $1,5 billones por año".

Un informe de LCG puntualizó que "el pago de intereses de pases y Leliqs alcanzó $139.000 millones en noviembre y fue el factor principal de expansión vía operaciones de mercado abierto".

Menescaldi también recalcó que "si sube la tasa, la deuda del BCRA es mayor, porque los pasivos remunerados, las Leliqs corren más rápido, y ese es el mayor temor que hoy tiene Economía"

"Que el BCRA suba la tasa tampoco le conviene al Tesoro que está emitiendo a tasas reales negativas en el corto plazo, se está endeudando barato al 35%. Por eso, el ministro de Economía Martín Guzmán en parte no quiere que suban las tasas", razonó.

Casabal dijo que "si las tasas se vuelven positivas en términos reales, el mercado se empezará a preocupar por el déficit cuasifiscal".

"Mientras el BCRA pague tasas reales negativas, el déficit cuasifiscal no debería ser un problema. Si bien los pasivos remunerados ya representan el 140% de la Base Monetaria como en 2017, el nivel actual luce mucho más estable cuando se lo ajusta por inflación", explicó.