El mercado dio una respuesta clara sobre lo que espera para las próximas semanas: relativa calma hasta el 10 de diciembre, con recuperación de bonos y acciones, una continuidad de las principales variables bajo control regulatorio, y luego una devaluación que lleve el tipo de cambio a un nivel mayor que el actual "dólar exportador" pero menor al del mercado paralelo.

Esa es, al menos, la señal que dejó el primer día hábil post victoria electoral de Javier Milei. Con relativa tranquilidad en los bancos -donde se comprobó una actividad normal a nivel de depósitos, sin escenas de pánico ni retiros por encima de lo normal-, los analistas confirman que el temor que originalmente había provocado un proyecto dolarizador que implicara la licuación de activos parece alejarse.

Es todo un contraste respecto de las semanas previas a la primera vuelta de octubre, cuando habían salido del sistema bancario casi $1,5 billón, que paulatinamente fueron regresando a colocaciones de plazos fijos.

De todas maneras, no hay que pensar que los bancos estén en estado "zen": es un dato significativo el hecho de que los bancos hayan decidido volcarse a posiciones líquidas: ayer se renovó apenas $1,07 billón de Leliqs, un 40% del vencimiento. Los analistas lo interpretaron como una medida precautoria: mientras en el nuevo gobierno todavía no terminan de definir cuál sería la fórmula para arreglar "el problema de las Leliqs", se nota una acelerada disminución a la exposición de este tipo de letras.

Mientras tanto, el gobierno saliente celebró el hecho de que, en la licitación de títulos del Tesoro se haya conseguido un "financiamiento neto" de $233.473 millones – es decir, los bancos renovaron todos los vencimientos y le dieron un crédito extra de 15,7% al gobierno-.

Es un gesto que el secretario de finanzas, Eduardo Setti, agradeció públicamente con un mensaje en las redes, en el cual agradece "el fuerte acompañamiento de los diversos sectores del mercado".

Naturalmente, el mensaje disparó las esperables respuestas en el sentido de que el "rolleo" de la deuda en pesos logrado por el Tesoro no es una demostración de confianza a las actuales autoridades sino una respuesta optimista del mercado por el recambio presidencial que se producirá en diciembre.

El mercado de capitales volvió a tener una jornada como no se veía desde hacía tiempo, con un fuerte rebote de acciones y bonos

Una anestesia para el dólar

Por otra parte, en el plano cambiario, la medida anunciada por el todavía ministro Sergio Massa, en el sentido de extender el esquema de incentivo exportador, implica un alivio, porque supone en los hechos una devaluación de 22% respecto del tipo de cambio real que estaban recibiendo los exportadores hasta la semana pasada.

Es, además, un tipo de cambio más alto que el que se había aplicado en todos los programas de incentivo para los productores sojeros desde la asunción de Massa. A pesos de hoy, el "dólar soja" se había ubicado entre $518 y $569, según la estimación de Salvador Vitelli, analista de Romano Group.

El hecho de que ahora se permita liquidar en el mercado del "contado con liqui" el 50% de lo vendido -antes era sólo el 30%- es lo que explica esa suba en la cotización. De esa forma, el equipo económico del gobierno saliente se aseguró de que, en la transición, sigan entrando las divisas de la exportación y que no se produzca un incremento de la brecha con el dólar paralelo.

Por lo pronto, la continuidad de este esquema asegura un flujo de oferta en el mercado "contado con liquidación", que es lo que explica que la cotización se muestre estable en torno de $881.

El blue, previsiblemente, iba a tener una corrección, dado que el precio al que había cerrado el viernes pre-electoral estaba influido por la presunción de que Sergio Massa tenía mayores chances de ganar. Y además, claro, porque se notó un inevitable afloje en los controles policiales en la zona de las "cuevas" que operan con el billete.

Pero el dato más importante del día en materia cambiaria estuvo en el mercado de futuros Rofex. Allí se negoció la posición a diciembre en $790. Implica una suba relativamente fuerte en comparación con los $674 en que había cerrado el viernes pre-electoral, pero sigue siendo un valor inferior al del mercado "contado con liqui".

En otras palabras, la lectura que hacen los analistas es que el mercado no está esperando un "overshooting" del dólar luego del recambio presidencial. Y probablemente esto pueda, además, estar descontando que no se espera una liberación inmediata del cepo cambiario sino en un esquema de desarme gradual de los controles.

Hasta ahora, las señales del gobierno entrante fueron algo confusas sobre este punto. Mientras figuras destacadas como Carlos Rodríguez, coordinador del equipo de asesores, defendió las bondades de una flotación cambiaria desde el primer día, el propio Milei dijo que había condiciones previas para el levantamiento del cepo, para evitar el riesgo de una hiperinflación.

Como respuesta a la elección de Milei, el mercado de futuros del dólar experimentó una suba en la posición a diciembre, que llegó a $790

Los bancos, en posición defensiva

Concretamente, el Presidente electo tiene como objetivo la solución al problema de las Leliqs, para lo cual dijo que se está trabajando en una fórmula, que implicará la asistencia financiera de un fondo del exterior.

Lo cierto es que, con un volumen de $23 billones -equivalentes a u$s65.000 millones al cambio oficial y a u$s26.000 millones al paralelo-, en el mercado reina el escepticismo respecto de que esa misión pueda llegar a buen puerto.

De hecho, un ejecutivo de uno de los bancos líderes de capital extranjero confió a iProfesional que la presunción que hay en el sistema financiero es que finalmente se buscará una fórmula como la que viene proponiendo Carlos Rodríguez, consistente en bajar de manera gradual la tasa real que pagan las Leliqs. En otras palabras, una "solución del problema" por la vía de una licuación, dado que se espera un fuerte ajuste cambiario con su inevitable contagio inflacionario.

De momento, esa presunción no se ha traducido en una huida del peso, en parte porque el propio cepo cambiario no deja mucho margen de acción a los inversores. Pero los analistas observaron como un dato elocuente el hecho de que haya una disminución de la tenencia de Leliqs al mismo tiempo que se incrementa la colocación de pesos en los llamados "pases pasivos". Con la primera opción los bancos cobran un interés mayor pero inmovilizan el dinero por 28 días, mientras que en los pases sacrifican tasa pero tienen asegurada liquidez en 24 horas.

Como esos pesos que no se renuevan quedan dentro del sistema bancario, no hay un riesgo inmediato de que se transformen en pesos inyectados al mercado que puedan presionar la inflación.

Analistas del mercado consultados por iProfesional indicaron que, incluso si ese dinero fuera a parar a colocaciones en fondos de inversión money market, de todas formas terminarían transformándose en plazos fijos, lo que implica que otra vez volverían al circuito de leliqs o pases.

De hecho, esa situación fue tomada como argumento por los economistas que creen que es erróneo enfocar a "la bola de Leliqs" como el problema de fondo sino que más bien debe ser visto como el reflejo de otras distorsiones. Lucas Llach, ex vicepresidente del Banco Central en la gestión macrista, ironizó sobre el tema, con este comentario en las redes: "Buen test de la nada que ocurre cuando ‘no renuevan leliq’. ¿Adónde van a ir? A ningún lado. Las opciones son pases (BCRA) o cuenta corriente en el BCRA. O sea que las tres opciones para los bancos son BCRA, BCRA y BCRA".

Pero no todos opinan lo mismo. Porque esa limitación de movimiento que tienen hoy los pesos está dada por la vigencia del cepo cambiario, que es justamente lo que en el entorno de Milei están abogando por eliminar rápidamente.

Sorprendió el bajo nivel de renovación de las Leliq, lo cual fue intepretado como un gesto defensivo de los bancos, que prefieren ir a posiciones líquidas

¿Sturzenegger discrepa con Milei?

Lo llamativo de la situación es que entre quienes defienden el desarme inmediato del cepo figura el economista que está siendo señalado como principal candidato a ocupar el ministerio de Economía: Federico Sturzenegger.

El ex funcionario de la gestión macrista ha sido explícito y vehemente al respecto, tanto que durante la campaña electoral se enfrentó a varios de sus colegas al pedir: "No hagamos mal en 2023 lo que se hizo bien en 2015".

Sturzenegger suele citar estadísticas internacionales que demuestran que los países que aplican cepos al dólar crecen a la mitad de la tasa que los que tienen libertad cambiaria. Pero, sobre todo, cuestiona el argumento de que un levantamiento del cepo agravaría la inflación.

"Hoy en día, los argentinos si no quieren pesos hace rato lo han convertido a dólares, bienes reales o lo que fuere. La demanda de dinero actual es un 20% inferior a la que había cuando abrí el cepo en diciembre de 2015. Puede haber algún efecto, pero no puede ser significativo", plantea el ex presidente del BCRA. Además, recuerda que durante su experiencia tampoco se concretó el temor de una alteración en la operatoria comercial: "Las importaciones se habían anticipado tanto que, cuando unificamos, no hubo demanda de dólares".

Su planteo es que, en realidad, el problema central residirá en la decisión para terminar con el déficit fiscal y terminar con la emisión para financiar el gasto público. Pero discrepa con quienes plantean que primero hay que buscar el "ancla fiscal" y luego desarmar el cepo: su argumento es que si no se libera el tipo de cambio, se le estaría enviando a la sociedad la señal de que en el fondo no hay un compromiso firme por cortar de cuajo la financiación monetaria del gasto público.

Este sigue siendo uno de los principales debates ya no sólo entre el espacio de Milei y el de Juntos por el Cambio sino entre los propios economistas que apoyan al Presidente electo.

De momento, las señales que ha dado Milei van en el sentido opuesto al de Sturzenegger, lo cual puede poner una nota de duda sobre si el ex titular del BCRA será finalmente el elegido. Para Milei, no está despejado el riesgo de una hiperinflación. Y reiteró su convicción de que es necesario el rescate de las Leliqs antes de levantar el cepo. Algo que, pese a las versiones del "Milei moderado", puede estar indicando que no ha abandonado su sueño dolarizador.