El gobierno decidió pisar el acelerador para sanear el balance del Banco Central, un tema que considera condición imprescindible para poder levantar el cepo cambiario en el futuro. Pero las medidas que está tomando generan nerviosismo en los bancos, donde creen que la dupla Luis Caputo-Santiago Bausili está tomando demasiados riesgos. Por estas horas, hay un intenso debate en el mercado financiero tras la sorpresiva disminución de la tasa de plazo fijo -que pasa del 11% mensual a un 9%- en un entorno de inflación que ya está encima del 20% mensual.

El propio Caputo explicó en entrevistas realizadas en los últimos días que él confía en que los ahorristas no hagan la comparación entre la tasa y la inflación -que es fuertemente negativa- sino entre la tasa y el tipo de cambio -que con un crawling peg de apenas 2% está prácticamente fijo-.

Pero en los bancos no hay tanta confianza en que los ahorristas asistan con calma a la rebaja de interés de los plazos fijos justo en simultáneo con la aceleración inflacionaria. Se trata de un efecto de licuación inflacionaria que puede generar reacciones defensivas por parte del público.

"Vemos un riesgo de salida de plazos fijos. La verdad es que están forzando mucho la máquina. Les puede salir bien, pero se están jugando muchos plenos a la vez", comenta un ejecutivo de uno de los mayores bancos de capital privado.

El mayor riesgo en este momento es que se produzca una salida de depósitos que vayan a buscar refugio en el dólar, lo cual pondría un rápido final a la calma del mercado cambiario y significaría un golpe a la credibilidad del Plan Caputo en pleno arranque de la gestión.

El ministro atribuye la calma del blue y los dólares financieros a la confianza generada por el anuncio de las medidas de fuerte corte fiscalista. Sin embargo, no falta quienes recuerden que también hay componentes estacionales: es típico de esta época del año que las empresas se deshagan de posiciones en dólares para buscar pesos, por la necesidad de saldar obligaciones financieras y pagar aguinaldos. Por otra parte, el alto nivel de la dolarización pre-electoral hizo que quedaran pocos pesos disponibles para presionar ahora sobre el tipo de cambio.

La dupla Santiago Bausili-Luis Caputo, jugada a un efecto de licuación inflacionaria sobre los pasivos del BCRA

Pero claro, como siempre ocurre, esa suba en la demanda de pesos suele revertirse rápidamente. Es por eso que en el mercado suele hablarse de "la trampa de febrero", para ilustrar lo que les ocurre a los funcionarios que bajan las tasas de interés por interpretar que la demanda de pesos coyuntural es una tendencia firme, y que luego deben volver sobre sus pasos cuando el dólar se empieza a escapar.

Le pasó, por caso, a Guido Sandleris sobre el final de la gestión macrista, y ahora muchos se preguntan si hay riesgo de que se repita la misma situación.

Por otra parte, una tasa de interés fuertemente negativa frente a la inflación choca de frente con la postura tradicional del Fondo Monetario Internacional, que en sus acuerdos pide que la tasa remunerada a los ahorristas sea positiva en términos reales.

Una estrategia que inquieta a los bancos

¿Qué hay detrás de las últimas medidas de Caputo y del Banco Central? Como lo expicitó el propio ministro, el objetivo es acelerar la contracción en la cantidad de pesos circulantes, de manera de establecer una fuerte ancla para la inflación. Además, la restricción monetaria implicaría también una forma de topear la presión cambiaria.

Concretamente, el lunes se comunicó que ya no habrá nuevas colocaciones de Leliqs, y que además la tasa de interés de referencia quedará en 100%. De manera que la temida "bola de Leliqs" -que por decisión de los bancos ya se había achicado a la tercera parte de su volumen máximo- quedó en camino de extinción. Ya representa "apenas" $6 billones, de los $23 billones del pasivo remunerado del BCRA.

Así, el único instrumento utilizado por la entidad que preside Bausili para retirar pesos del mercado serán los pases -depósitos super líquidos de 24 horas de plazo- que mantendrán una tasa nominal anual de 100%, es decir de 8,3% mensual.

Esto ocurre en paralelo con el anuncio de que el Tesoro emitirá una nueva Lede -Letra de Descuento- con una tasa mayor a la que remuneran los plazos fijos. El objetivo parece ser el traslado de gran parte del pasivo del BCRA a la deuda del Tesoro.

A primera vista, podría pensarse que el mercado financiero aplaudiría la medida. Sin embargo, en los bancos hay preocupación. Ya la semana pasada, cuando ante la baja de tasas de interés para los pases habían ofrecido $5 billones para volver a las Leliqs, el Banco Central apenas tomó la quinta parte de los pesos. Y ahora avisó que no va a haber ninguna posibilidad de colocar pesos a una tasa mayor que 100%.

El mercado se sorprendió con una baja de las tasas, justo en un momento de aceleración inflacionaria

En otras palabras, los bancos quedan expuestos a un "descalce" de tasas, porque deben pagar plazos fijos a 9,2% mensual pero se financian con un pase que les deja sólo 8,3%. Esto los fuerza a posicionarse en deuda del Tesoro, que implica un mayor nivel de riesgo.

Por la regulación vigente, los bancos no pueden pagar una tasa menor a la que fija el Central, ni tampoco rechazar depósitos de los minoristas.

"Lo que ellos quieren es que toda la liquidez vaya a financiar al Tesoro. No sólo los bancos sino también los individuos, a través de fondos comunes de inversión, van a terminar en Ledes a 30 días. Lo que hay que ver es qué hará el Tesoro después con esa liquidez, porque puede cancelar adelantos transitorios, o depositarlo en el Central, o puede también resultar que sea expansivo", advierte el economista Gabriel Caamaño Gómez.

Y lo cierto es que la licitación de Ledes está ahora en el centro de la atención de los analistas. La tasa será fijada en la propia operación, pero las opiniones van en el sentido de que se tratará de una tasa muy negativa frente a la inflación, aunque lo suficientemente alta como para que los bancos puedan remunerar los plazos fijos.

El otro punto que se observa con atención es el destino de los pesos que ingresen al Tesoro. El propio Javier Milei dio a entender que no serán utilizados para financiar gasto público sino que serán esterilizados.

"Aquí lo importante es que se está generando una expectativa de que el resultado fiscal será superavitario, de forma tal de poder absorber los pesos sin que las Ledes generen un efecto expansivo. Si el mercado lo interpreta así, será un éxito, pero si se pierde credibilidad el Tesoro estará en mayores dificultades", sostiene Salvador Vitelli, analista de Romano Group.

La fuerte compra de divisas por parte del BCRA en los últimos días es una señal de que se reactivó la exportación por parte del sector agrícola

¿Cuánto dura la paz cambiaria?

No faltó quien celebrar la medida del Central como un "castigo" a los bancos después de un período en el que obtuvieron su rentabilidad de las Leliqs. Como Mauro Mazza, analista de la firma Bull Market, uno de los más notorios defensores de la dolarización.

"Hay pocos registros en la historia donde un gobierno haya licuado tanto a los bancos como este. Y hablamos del patrimonio de los bancos. Acá lo festejamos, fueron cómplices de un sistema corrupto", sostiene el economista, que dejó entrever su preocupación por la sostenibilidad del fortalecimiento del peso.

Sobre ese punto, Lucas Llach, ex vicepresidente del BCRA en la gestión de Federico Sturzenegger, argumentó que la situación actual del mercado "revela que toda la cantinela del monetary overhang era nada más que eso: cantinela". Su visión es que, ante una baja demanda de pesos, una pequeña recuperación es suficiente para que el tipo de cambio se estabilice.

Mientras tanto, otro punto que genera debate es cuánta demanda logrará el nuevo bono dolarizado que se ofreció a los importadores con deudas pendientes por operaciones ya realizadas. Caputo insinuó que espera una cifra lo suficientemente grande como para que se provoque una contracción monetaria fuerte y, además, que esos mismos títulos sean una forma de aliviar la presión cambiaria, al entrar al trading de mercado secundario.

Entre los analistas del mercado se considera que una demanda probable rondaría los u$s7.000 millones. Es decir, una cifra grande, pero muy por debajo del potencial de u$s30.000 millones que conforman la deuda de los importadores.

Mientras el mercado absorbe el impacto de las nuevas medidas, en el gobierno se sigue festejando que el BCRA pudo sostener su saga de compras de dólares. En las últimas cuatro jornadas hábiles ya pudo adquirir u$s992 millones, lo cual implica, además, que se está empezando a producir el esperado movimiento de los productores agrícolas para liquidar los stocks remanentes.

Pero, aunque en el corto plazo las cosas estén saliendo tal como habían sido diseñadas por la dupla Caputo-Bausili, todavía no se percibe un clima de confianza plena. En definitiva, la pregunta que flota en el ambiente es si esta calma será sostenible o si será, como en tantos planes de estabilización de la historia reciente, otro efecto de corta duración.