Caputo no convalidó tasas récord: renovó menos de la mitad de vencimientos e inyectó $2 billones

La actitud de Luis Caputo en la última licitación del Tesoro refleja una aceptación del momento hipersensible que vive el mercado financiero en la previa electoral: prefirió dejar desiertas las colocaciones de letras con renta fija para no convalidar las tasas de interés estratosféricas que le exigían los bancos. Y solamente colocó bonos "dólar linked" de corto plazo, por menos dinero del que le ofrecieron.

En conclusión: el Tesoro, cortando su política de los últimos meses, prefirió renovar apenas un 45,6% del monto de deuda que vencía, lo que implica que dejó "sueltos" en el mercado $2,1 billones.

Todo un contraste con lo ocurrido hace dos semanas, cuando el gobierno celebró el "logro" de haber renovado la totalidad de los vencimientos y, además, captar un 30% extra de liquidez. En aquella ocasión, Caputo argumentaba que esa reabsorción de pesos por $1,7 billones era una confirmación de la política monetaria estricta, que el mercado debería decodificar como una garantía de que no habría presiones cambiarias ni efectos de "contagio" a los precios.

Tanto se celebraba esa absorción de pesos que el propio Javier Milei, en las redes sociales, había calificado de "datazo" el resultado de la licitación. En esa ocasión, las letras de capitalización fiscal (Lecap) se habían colocado a una tasa anualizada de 53%. Pese a ser muy alta, esa tasa no dejaba de ser una mejora respecto del 59,6% de la licitación anterior, y ni qué decir respecto del 75,6% que el Tesoro llegó a pagar en pleno pánico del mercado luego del desarme de régimen de las LEFIs que le daban refugio "overnight" a la liquidez bancaria.

Pero esta vez, nadie dijo que la licitación era un "datazo". La licitación se realizó al día siguiente del encuentro entre Milei y su colega estadounidense, Donald Trump, y en la misma jornada en la que el secretario del U.S. Treasury, Scott Bessent, volvía a "comprar pesos" para transmitir calma al mercado.

Aun con esas señales, los inversores -bancos, en su gran mayoría- prefirieron quedarse con bonos que ajustan según el tipo de cambio. No es exactamente una señal de confianza hacia el gobierno, que ha dicho de manera explícita que no habrá modificación alguna en el régimen de banda de flotación cambiaria luego de las elecciones.

Un contexto de super tasas

El vencimiento era por $3,8 billones, un monto poco desafiante en comparación con otras licitaciones, en las que se acumularon cifras muy altas. Pero tenía el condimento particular de ser la última renovación de deuda en pesos antes de la elección legislativa del domingo 26.

Y se produjo en un contexto de extrema iliquidez en el sistema financiero. En los últimos días, los bancos ya no solo no colocaban pesos excedentes en la cuenta "overnight" del Banco Central, sino que la vaciaron y le pidieron prestado. Hasta hace un mes, esa cuenta del BCRA tenía $5,6 billones. Hoy está en rojo.

El propio Caputo había justificado la política de contracción monetaria como uno de los pilares estratégicos del programa económico, y por eso afirmaba que no le preocupaba el hecho de que el mercado demandara dólares, porque la contrapartida era una disminución en el "excedente" de pesos.

Hablando en números, antes de que apareciera Bessent vendiendo dólares, el que proveía las divisas era el Tesoro. La estimación es que, por esas operaciones, se absorbieron unos $2 billones. Pero, además, hubo ventas de bonos "dólar linked" que estaban en la cartera del Banco Central, lo cual implica que los inversores que tomaron esa cobertura se desprendieron de unos $2,4 billones.

El resultado de esa situación fue una disparada en las tasas de interés, que en las operaciones para conseguir liquidez de corto plazo -como la caución o los préstamos "repo"- se dispararon hasta un 100% en los últimos días.

Es un nivel de tasas incompatible con el crédito, lo que llevó a que se intensificaran las críticas de los empresarios por los síntomas de enfriamiento en la economía.

Lo que el gobierno quería incentivar era que quienes estaban dolarizados -ya fuera bancos o los mismos empresarios- volcaran divisas al mercado para comprar pesos, con lo cual aflojaría la tensión cambiaria y también las tasas en pesos. Pero eso ocurrió en muy baja medida, lo cual denota que aquellos que estaban necesitados de caja preferían pagar el costo financiero de tasas muy altas, antes que deshacerse de los dólares.

¿Cuánta liquidez se necesita?

Por lo pronto, la decisión de Caputo para esta nueva licitación parece haber tenido un efecto positivo: la tasa de caución se derrumbó hasta 35%, lo cual da la pauta del grado extremo de iliquidez que tenían los bancos.

¿Alcanzará con $2,1 billones para normalizar al mercado? Es una inyección fuerte para una sola jornada, pero sigue siendo una cifra muy inferior a la que se absorbió por parte del Tesoro y del BCRA en las últimas semanas.

De hecho, las líneas de crédito a las empresas siguen en niveles prohibitivos: al cierre de la jornada del miércoles, la tasa por adelantos en cuenta corriente llegaron a 129,4%. De manera que los reclamos por un afloje en el "torniquete" sigue vigente.

En los bancos, el principal motivo de irritación es el nivel de encajes en 53% con obligación de mantenimiento diario, algo que según los ejecutivos de las entidades implica un virtual congelamiento de los préstamos al sector productivo, y sólo se explica como una situación excepcional, que no podrá prolongarse luego de la elección.

Hay también sugerencias a Caputo en el sentido de que debería aprovechar la coyuntura favorable de que la deuda en pesos bajó su cotización, para recomprar letras, utilizando para ello los pesos del superávit fiscal. Esa acción lubricaría a la economía con una mayor liquidez, que no provendría de una emisión pura, sino de una demanda genuina de pesos que ahora están depositados en una cuenta del BCRA.

Expectativa devaluatoria

Pero claro, esos consejos parten de una premisa que Caputo mira con desconfianza: que los pesos serán volcados a la actividad comercial y no a la demanda de dólares.

Después de todo, si hubo algo que quedó en claro en las últimas horas es que la expectativa de una devaluación sigue tan firme como siempre. En el mercado de futuros, aun con la intervención del BCRA, subieron los contratos por segundo día consecutivo.

También hubo en la primera parte de la jornada una presión alcista sobre el tipo de cambio, aun después de la confirmación del swap de monedas y de una eventual línea crediticia por u$s20.000 millones para compra de deuda nominada en dólares. El volumen fue inusualmente alto -u$s850 millones- en un contexto en el que el agro no está haciendo aportes de divisas.

Y, además, volvieron las versiones sobre la intervención de Bessent haciendo una nueva "compra de pesos", a los que el secretario sigue considerando subvaluados por motivos políticos.

Finalmente, la señal que faltaba para confirmar la expectativa devaluatoria fue la demanda de los bancos para tomar cobertura en bonos dólar linked. Lo cual hace parecer muy lejanos aquellos días en que Caputo se jactaba de que las licitaciones de esos bonos quedaban desiertas, y lo interpretaba como una muestra de confianza en el plan económico.