El ministro de Economía, Sergio Massa, afrontará este martes 28 de noviembre la última licitación de deuda del Tesoro del actual Gobierno en la que buscará conseguir fondos para cubrir vencimientos por unos $5.000 millones.

En diciembre, hay dos colocaciones de deuda previstas en el calendario del Ministerio de Economía para el miércoles 20 y para el martes 26, es decir, que se efectuarán bajo la gestión del presidente electo Javier Milei que, entre sus primeras definiciones, aseguró que su gobierno "honrará los compromisos".

En ese marco, en PPI destacaron que, "tras el triunfo de Milei, la deuda en pesos tuvo un rally notable: los bonos de la curva CER treparon entre un 8,4% y 10%, al tiempo que los títulos que ajustan al tipo de cambio oficial (DL y Duales), tuvieron alzas entre el 18,1% y el  42,9%". En tanto, atribuyeron esa reacción a la lectura de que se redujo la probabilidad de una dolarización, lo cual "es constructivo para este segmento".

Pero, los analistas advierten que el panorama de vencimientos de la deuda en moneda local luce desafiante en 2024 y ya, entre entre febrero y abril, hay compromisos por $16,8 billones.

En ese marco, los especialistas plantean que será clave que haya un programa creíble en materia de ajuste fiscal y que se resuelva el tema de la Leliqs para evitar dificultades en el refinanciamiento.

Deuda en pesos: este es el menú

La administradora de fondos PPI estimó que los $5.000 millones que vencen esta semana " mayormente están en manos de públicos (90%).  Para enfrentar esta licitación la Secretaría de Finanzas elaboró un menú de 5 instrumentos de deuda, a largo plazo, que ajustan por inflación o tipo de cambio oficial.

En esta licitación, Economía debe conseguir fondos para cubrir vencimientos por $5.000 millones

En la canasta ofrecida hay tres Bonos del Tesoro ajustados por CER (BONCER) que vencen el 14 de octubre de 2024 (T4X4), el 13 de diciembre de 2024 (T5X4) y el 14 de febrero de 2025 (T2X5).

Además, contempla un bono dólar linked, es decir, atado al tipo de cambio oficial, que vence el el 31 marzo de 2025 (TV25) y también ofrece un Bono Temático sostenible del Tesoro en pesos ajustado por CER con vencimiento el 23 de mayo de 2025 que será destinado para proyectos educativos y obras de infraestructura.

Con este menú, Economía pretende inicialmente conseguir $50.000 millones en títulos en moneda local y el equivalente a u$s100 millones. La recepción de las ofertas comenzará a las 10.00 de este martes y finalizará a las 15.00.

Deuda en pesos: ¿qué perspectivas tienen los analistas?

Los analistas de Facimex Valores plantearon que, si bien el monto de vencimientos es bajo y se trata de la última licitación del Gobierno, "será clave conseguir abundante financiamiento para afrontar el mes más desafiante en términos de estacionalidad fiscal". En ese sentido, destacaron que "en 2021 y 2022 el déficit primario de diciembre fue equivalente al 35% y 26% del déficit primario anual, respectivamente".

Pedro Siaba Serrate, estratega jefe de PPI señaló que "la licitación de esta semana ocurre en un contexto positivo para la deuda en pesos en general, lo cual podría traducirse en un resultado favorable para el Tesoro". 

En esta licitación, Economía ofrece títulos ajustados por inflación o por tipo de cambio oficial

En ese sentido, el analista remarcó que, "en lo que a deuda en pesos respecta, hubo tres puntos del discurso de Milei que jugaron a favor del segmento: el mensaje del presidente electo respecto a honrar los compromisos asumidos, la búsqueda del equilibrio fiscal y la ausencia de la palabra dolarización". Y recalcó que "la confirmación de que Emilio Ocampo no será el presidente del Banco Central, redujo significativamente la probabilidad de una dolarización".

A su vez, el analista financiero Gustavo Ber comentó que "aprovechando las positivas expectativas que despierta la nueva administración, creo que podrá superarse satisfactoriamente la licitación". Y opinó que "el menú es adecuado al ofrecer los títulos indexados más demandados y, entre ellos, de acuerdo a la evolución reciente, la preferencia debería estar más orientada hacia los 'dollar-linked' ante la expectativa por una unificación cambiaria a futuro".

Por su parte, el economista Federico Glustein juzgó que "el menú me parece aceptable, en línea con las últimas licitaciones, pero creo que, en esta oportunidad, puede darse algo similar a la licitación anterior, con menor renovación y con preferencia por instrumentos dolarizados".

"Veo que el roll over será menor, ya que, la perspectiva sobre los instrumentos financieros motivan a quedarse líquidos para esperar al 10 de diciembre con fondos para acceder a activos más atractivos. La expectativa sobre el BCRA -aún no se sabe quien lo conducirá bajo el nuevo gobierno- y la línea económica motiva a no renovar en demasía para aprovechar el potencial de los instrumentos futuros", auguró.

Deuda en pesos: horizonte desafiante en 2024

En Facimex Valores, subrayaron que "el próximo gobierno no afrontará licitaciones con riesgo de roll over durante su primer mes de mandato, ya que, diciembre se encuentra despejado en términos de vencimientos" y puntualizó: "En la licitación del 20 de diciembre, los vencimientos ascienden solamente a $9.100 millones, mientras que el Tesoro afrontará una licitación sin vencimientos el 26 de diciembre".

Pero, el sendero luce desafiante en 2024. El proximo año se inicia ya con vencimientos muy significativos en febrero por $3,5 billones y eso implica que hay 2 meses de plazo para dar señales claras de cómo se va a lograr el rolleo de estos vencimientos.

Milei afrontará un panorama desafiante de vencimientos de deuda en pesos en 2024

Un informe de la Fundación Capital detalló que "sólo entre febrero y abril vencerán unos $16,8 billones o 5% del PBI y en el año 2024 los compromisos ya alcanzan los $45 billones (14% del PBI) de los cuales el 99% está indexado y donde, en particular el 50%, corresponde a instrumentos duales".

En este contexto, el informe enfatizó que "estos vencimientos suponen un escenario que 'sale bien' con un salto cambiario discreto en diciembre y una economía que se estabiliza, con una reducción significativa de la inflación". 

Y alertó que "en un escenario que ‘puede fallar’, los vencimientos podrían ser significativamente mayores". No obstante, alegó que "la concentración de tenencias por entes estatales y financieros (tres cuartas partes) mitiga el riesgo, donde el mismo provendrá principalmente del programa económico implementado y del manejo de los pesos que se haga".

"El desafío para las próximas autoridades será migrar desde este tipo de inversores a otros genuinos que tomen deuda en pesos de modo voluntario. Para ello, es probable que deban sobrerreaccionar en materia fiscal para evitar la dominancia fiscal sobre la política monetaria en búsqueda de la credibilidad necesaria", planteó.

De igual mirada, Fernando Baer, economista jefe de Quantum Finanzas, comentó que en el lapso "febrero-abril se concentran una parte importante de vencimientos" y aseveró que, "si hay programa creíble y se resuelve el tema de Leliqs sin plan Bonex, entonces no habria problemas en refinanciar".

Por su parte, Siaba Serrate consideró que "lo más relevante para generar demanda por la deuda en pesos va a pasar por el shock de confianza que pueda generar el nuevo gobierno en el frente fiscal".

Para analistas, es clave que el programa de ajuste fiscal sea contundente y creíble para garantizar renovación de la deuda

"Si el trabajo es bueno (y el delivery de la parte fiscal), creo que la remonetización va a suavizar la dificultad de ir refinanciando los vencimientos. Viendo el vaso medio lleno, el total de la deuda en pesos en manos del sector privado es de tan solo 9.8% del PBI, del cual, alrededor de la mitad, está en posición de los bancos", argumentó.

A su vez, Javier Casabal, estratega de renta fija de Adcap Grupo Financiero evaluó que "el panorama de vencimientos de deuda en pesos para 2024 luce muy desafiante. Calculó que "teniendo en cuenta al Contado con Liquidación (CCL), la magnitud de vencimientos está alrededor de los u$s37.000 millones de dólares, similar o algo por debajo de la deuda que se tiene con el FMI". Y comparó que "la enorme diferencia radica en que todo vence durante 2024, entonces es indispensable que la próxima administración renegocie estos vencimientos".

Según su visión, es crucial "primero mandar una señal de ajuste fiscal bien marcada al mercado para que sea creíble y entonces éste va a estar dispuesto a financiar por más tiempo".

"Lo que no puede hacer el próximo gobierno es ser poco creíble en términos del ajuste fiscal y la velocidad del mismo. No se puede hacer lo que hizo el ex presidente Mauricio Macri durante 2016-2017, donde se postergó el ajuste de las cuentas fiscales. Esta vez, tiene que ser más rápido", advirtió.

Deuda en pesos: ¿hay riesgo de reperfilamiento?

Casabal relativizó el riesgo de un eventual reperfilamiento de la deuda como similar al que ocurrió en septiembre de 2019 y fundamentó:  "Creemos que el reperfilamiento de la deuda no es el tipo de riesgo que deberíamos considerar como el principal. Es cierto que el mercado suele pensar en el reperfilamiento como si volviéramos a vivir el fin de 2019, pero, desde nuestra perspectiva, esa fue una medida de un gobierno saliente. Fue una medida que se tomó para minimizar un costo, pero que eliminaba toda posibilidad de futuro. En estos momentos, no sería posible tomar una medida así cuando se arranca una nueva administración".

En ese sentido, el especialista remarcó que "solo una pequeña parte, el 33% de la deuda, está en manos privadas y esto demuestra que no tiene tanto sentido incumplir pasivos cuando se puede prácticamente conseguir el roll over natural de todos los organismos que son agencias del Estado, como el FGS, el Banco Central y demás agencias del sector público que tienen deuda del Tesoro".