La mayor productora de limones del mundo busca extender el pago de parte de su deuda
En la actualidad, San Miguel es uno de los principales exportadores de limones del hemisferio sur y uno de los principales industrializadores de sus subproductos, procesando aproximadamente el 18% del limón del mundo, con ingresos por exportaciones que representan cerca del 80% de las ventas consolidadas.
La compañía acaba de finalizar un proceso de reconversión hacia un modelo de negocio focalizado en ingredientes naturales, de mayor valor agregado, menores necesidades de capital de trabajo y variabilidad de ingresos, manteniendo un perfil netamente exportador.
Las relaciones de largo plazo con clientes de muy buena calidad crediticia en el segmento de ingredientes naturales le brindan mayor certidumbre a sus ingresos, en base a tarifa determinada por los contratos.
Del mismo modo, las recientes inauguraciones de las plantas procesadoras en Uruguay y Sudáfrica, con estructuras de financiamiento ya acordadas, agregan valor a la compañía y refuerzan su probado acceso al financiamiento.
De hecho, la deuda neta de la compañía asciende a u$s264 millones según se desprende de sus balances y considerando el préstamo convertible de los accionistas por u$s15 millones, a la vez que presentaba un patrimonio que se ha visto reducido en los últimos años hasta los u$s50 millones.
La mayor productora de limones busca reestructurar su pasivo
A partir de este escenario, el directorio de San Miguel acaba de anunciar una operación para mejorar y extender su perfil de vencimientos de parte de su deuda por varios años.
Lo hizo mediante el lanzamiento de un canje de Obligaciones Negociables (ON) dirigida a reestructurar una parte significativa de su pasivo de corto y mediano plazo como parte de una estrategia común en empresas que buscan mejorar su liquidez y reducir la presión de pagos inminentes.
En el caso de San Miguel, el proceso se centró en ofrecer a los tenedores de las series de ON Clase X; Clase XI y Clase XII la posibilidad de intercambiarlas por nuevas Obligaciones Negociables Clase XIII.
Esto se enmarca en la necesidad de la compañía de manejar un contexto financiero ajustado, priorizar la liquidez y enfocarse en la generación de ingresos proveniente de nuevos proyectos industriales.
La oferta de canje, que se puede consultar en la web de la Comisión Nacional de Valores (CNV), estuvo dirigida a los tenedores de las ON que estaban a punto de vencer a quienes la empresa les ofreció nuevas ON Clase XIII estructuradas con el propósito de alargar los plazos y, en muchos casos, ofrecer una combinación de pago de intereses en especie y una estructura de amortización del capital más escalonada.
Dos propuestas de San Miguel
Precisamente, la característica principal fue el plazo extendido, que busca dar un respiro financiero a la compañía y fueron organizadas en dos clases.
La primera es la Serie XIII Clase A denominadas en dólares, a ser integradas mediante la entrega de las ON Serie X Clase A pagaderas en pesos, con una tasa de interés fija nominal anual del 8%, con vencimiento a los 42 meses contados desde la fecha de emisión y liquidación de las ON Serie XIII.
La segunda oferta se centra en las ON Serie XIII Clase B denominadas en dólares a ser integradas mediante la entrega de las ON Serie X Clase B, de las ON Serie XI y de las ON Serie XII, todas pagaderas en dólares en el país, a tasa de interés fija nominal anual del 8%, con vencimiento también a los 42 meses.
En total, ambas ON buscan extender una deuda por hasta u$s120 millones, en el marco de su programa global por hasta hasta u$s250 millones.
Asimismo, San Miguel solicitó a los inversores un consentimiento para realizar algunas modificaciones a los términos y condiciones de las respectivas ON.
Según consta en las consideraciones de la emisión, el consentimiento "será efectivo y se perfeccionará en la medida que se alcancen los respectivos acuerdos en o antes de la fecha de expiración de la oferta de canje".
En este sentido, la oferta de canje está condicionada a que, como mínimo, las ON elegibles que representen el 70% del capital total pendiente de pago de cada una de las series, sean válidamente entregadas y aceptadas.
Éxito condicionado
Además y como parte de los términos y condiciones de la propuesta, la empresa indica una amortización de capital que, a diferencia de un pago único (bullet), la Clase XIII se estructuró con un plan de amortización más extenso y gradual con un porcentaje inicial de amortización del 15% al momento de la liquidación del canje.
Luego se ofrecen pagos de capital programados cada seis meses o a plazos intermedios con una cancelación final sustancial al vencimiento (el remanente del capital.
El éxito del canje depende de que los inversores accedan a intercambiar sus títulos viejos por los nuevos para que la operación fuera formalmente ejecutada.
La fecha de comienzo de la oferta fue desde el pasado 10 mientras que el período inicial comenzará el próximo 16 de diciembre y finalizará el 7 de enero de 2026.
Pero más allá de los objetivos que persigue San Miguel con esta propuesta, las ON Serie XIII no recibieron una buena calificación de parte de FIX SCR S.A. (afiliada de Fitch Ratings o FIX), como agente de calificación de riesgo, según se observa en el aviso complementario del canje.
Calificación en baja
La consultora bajó la calificación de emisor de largo plazo de San Miguel y de las ON a BBB-(arg) desde BBB (arg), además de asignar la misma categoría a las ON Serie XIII a ser emitidas por la compañía a las que también calificó como Rating Watch (Alerta) Negativo (RWN).
Asimismo, bajó la calificación de emisor de corto plazo a categoría A3(arg) desde A2(arg), y de sus acciones a categoría 2 desde categoría 1.
Las calificaciones incorporan una elevada dependencia del éxito del canje y el actual acceso al financiamiento a través de líneas bancarias mayormente garantizadas, además de considerar que se logren los acuerdos necesarios con organismos internacionales para la postergación de vencimientos de financiaciones, que le permita contar con la liquidez suficiente para cubrir sus compromisos corrientes.
Según el reporte de FIX, "la ausencia de un acuerdo con tenedores de las ON elegibles para el canje y/o un deterioro en el acceso al financiamiento podría significar una nueva baja en la calificación".
A su vez, la calificación refleja la expectativa de que San MIguel pueda estabilizar sus márgenes gradualmente con una mayor participación de contratos a largo plazo y mejore su liquidez frente a los compromisos corrientes.
"Acciones regulatorias negativas, cambios en las condiciones macro o factores climáticos adversos que signifiquen una demora en la recuperación de flujos operativos o que compriman aún más el margen EBITDA, junto a la imposibilidad de tomar las medidas que permitan generar un flujo de caja libre positivo en el horizonte de calificación a partir de la maduración de los negocios, podría derivar en una nueva baja de calificación", advierte el informe de FIX.
Cambio de estrategia financiera
Además, se explica que "si bien la oferta de canje es positiva para refinanciar anticipadamente parte de los vencimientos del año próximo, no elimina el riesgo de refinanciación y la misma continuaría con un elevado nivel de apalancamiento", destaca el informe de FIX SGC.
Este comportamiento supone un cambio en la política financiera y por tanto consistente con un apalancamiento más elevado, y métricas crediticias más débiles respecto a lo incorporado previamente, agrega el documento en el cual también se habla de "incertidumbre en cuanto al éxito del canje de ONs en circulación por u$s110,6 millones".
Para la calificadora, la obtención del mínimo del 70% permitiría despejar parcialmente los vencimientos del año próximo y, en caso de un canje exitoso la compañía deberá afrontar la cancelación de mínimamente u$s12 millones con líneas bancarias y afrontar la refinanciación de aproximadamente u$s70 millones de vencimientos de deuda financiera en 2026, lo cual tiene un riesgo menor pero cierto.
A mediados de este año, FIX anticipó una reducción significativa de la deuda neta de San Miguel durante el segundo semestre de este 2025, a partir de los aportes de capital que habían sido aprobados por hasta u$s70 millones, para llevarla a niveles cercanos a los u$s150 millones desde u$s220 millones, y el cierre de un acuerdo de financiamiento de largo plazo por u$s100 millones para la extensión de los vencimientos del 2026.
Sin embargo, varios factores operaron para demorar los planes de la compañía que en definitiva provocaron el cambio en la concreción de los objetivos previamente planteados.
En ese sentido, el reporte de FIX detalla que, a septiembre pasado, la compañía alcanzó un EBITDA de u$s13,4 millones, el cual se espera alcance los u$s16 millones al cierre del ejercicio, con intereses que totalizarían cerca de u$s30 millones.
Para adelante, la calificadora plantea "elevados desafíos operativos dada la incertidumbre en cuanto a la magnitud y velocidad del recupero de los márgenes operativos, con una cobertura de intereses que permanecerá ajustada en 2026, y recuperación del EBITDA en los próximos años que debiera alcanzar hacia 2027 niveles superiores a los u$s40 millones y márgenes por encima al 25% sobre ventas".
Estos datos se basan en una posible mejora en los precios de jugo a partir de una caída en la oferta de limón y de una mayor eficiencia a partir de la incorporación de las plantas de procesamiento en Uruguay y Sudáfrica recientemente inauguradas, lo que generó nuevos contratos de largo plazo que le permitirán aportar futuros flujos a la compañía.
La calificación considera además el continuo apoyo de los accionistas del grupo de control, quienes otorgaron en septiembre 2023 una línea de crédito sindicada y subordinada por u$s45 millones, los cuales fueron integrados en la emisión de acciones de 2024, fortaleciendo la estructura de capital.
En enero de ese año, el socio de la compañía en Sudáfrica suscribió un mínimo de u$s11,5 millones de las nuevas acciones a ser emitidas por San Miguel y un aporte del mercado de u$s9,6 millones, mientras que en abril del 2024 se integraron aportes de capital por u$s67 millones.
Asimismo, durante este año la compañía ha contado con un respaldo de sus accionistas por u$s18 millones a través de un préstamo sindicado capitalizable (u$s15 millones) y la suscripción de acciones en Uruguay (u$s3 millones).
"FIX continuará monitoreando el proceso de canje de deuda que permita una marcada mejora en la estructura de capital con alargamiento de plazos dado el elevado nivel de vencimientos previsto para 2026, acompañando con una mejora en la generación de flujos", se agrega en el informe.
La calificación de la compañía podría subir en caso que la misma logre un desapalancamiento más rápido al previsto vía capitalización y/o generación de EBITDA y flujos considerablemente por encima de los niveles previstos, bajando el apalancamiento neto a niveles por debajo de 4x EBITDA.