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Tregua del dólar y suba en la demanda de pesos: ¿la calma previa a la tormenta de verano?

Analistas advierten que el Gobierno no debe confundir el efecto estacional de diciembre con una situación permanente. Las tasas, en el centro del debate
Por Fernando Gutiérrez
11/12/2021 - 19,11hs
Tregua del dólar y suba en la demanda de pesos: ¿la calma previa a la tormenta de verano?

La tranquilidad financiera de estos días, con el dólar blue dándole una tregua al Gobierno, implica un riesgo: puede parecerse a la calma que precede a la tormenta. Ocurre que, en esta época del año, suele darse un fenómeno de mayor demanda de pesos, que luego se revierte rápidamente.

Es, a esta altura, un clásico de la economía argentina: diciembre es un mes de relativa estabilidad, y las grandes devaluaciones ocurren en los primeros meses del año. La explicación es sencilla: a fin de año las empresas necesitan dinero para pagar aguinaldos, impuestos y saldar obligaciones, entonces suelen pedir más pesos al mercado. Y algunos de ellos, hasta venden dólares para conseguirlos. Esto le otorga una transitoria paz al Banco Central.

Este año, además hay un factor especial: la restricción a la financiación del turismo hará caer otro típico canal de "fuga" de divisas y hasta podría determinar que los turistas que tienen dólares "bajo el colchón" los vendan para poder solventar el costo del pasaje.

Ese es el contexto en el cual se observa una situación de calma, que llama la atención porque no se condice con la caída de depósitos a plazo fijo que se está viendo en el sistema bancario. En noviembre pasado se registró una disminución -en términos reales- de 2,1%. Y cuando se pone el foco en los depósitos de los pequeños ahorristas, la caída es mayor, en torno del 5% mensual, y lleva ya una saga de cuatro caídas consecutivas.

Hablando en plata, esto implica que $690 millones salieron ellos bancos y empezaron a circular. En otro momento del año, la consecuencia de esa conducta habría sido una fuerte presión sobre el blue y una aceleración inflacionaria.

Y además, claro está, continúa firme la inyección de dinero en el mercado, por ejemplo por el pago de intereses de Leliq y pases del Banco Central, que significaron una expansión de casi $140.000 millones el último mes -y acumula $1,4 billón a lo largo del año-.

Pero el efecto anestésico de diciembre está mostrando su efecto: la mayor necesidad de pesos para las operaciones pre-navideñas ha impedido que esto se reflejara en una mayor turbulencia. Y hasta el Banco Central pudo darse el lujo de disminuir levemente su deuda, dado que el Tesoro logró refinanciar sus vencimientos.

Con unos $141.000 millones en la caja del ministro Martín Guzmán, el Banco Central pudo disminuir su asistencia y, por consiguiente, también moderar la aspiradora de pesos. La esperanza del organismo que conduce Miguel Pesce es que, en la medida en que se consolide el crecimiento de la economía, haya "una mayor demanda de saldos monetarios reales", con lo cual disminuirá su necesidad de retirar pesos del mercado.

La demanda de dinero por parte del público aumenta en diciembre, atenuando las presiones inflacionarias y cambiarias
La demanda de dinero por parte del público aumenta en diciembre, atenuando las presiones inflacionarias y cambiarias

Quemaduras de verano

Pero todos en el mercado saben que esta tranquilidad no puede durar mucho. Ya en enero se empieza a revertir esa demanda de pesos y, para colmo, suele ser una época del año en la que más escasean los dólares. Por eso es que el verano es la estación de las devaluaciones.

Un informe de Consultatio estimó que en los meses veraniegos el apetito por los pesos puede llegar a caerse 6% sólo por motivos estacionales.

Y los antecedentes históricos muestran que quienes confundieron la calma de diciembre con una situación permanente pagaron caro su error. Le ocurrió, por ejemplo, a Guido Sandleris, último titular del Banco Central en la gestión macrista, que cayó en la llamada "trampa de febrero".

Entusiasmado porque su esquema de bandas cambiarias estaba dando resultado y el frente financiero parecía acomodarse sobre fin del 2018, Sandleris dejó caer las tasas de interés, interpretando que la paz de diciembre y enero estaban marcando una tendencia para el resto del año. Pero la reacción del mercado en el febrero siguiente lo obligó a revisar sus posturas, reconocer el error de confundir un efecto estacional con una tendencia sólida y, en consecuencias, subir las tasas de interés.

Son lecciones que los economistas oficialistas están analizando con atención. Y es por eso que está instalado el debate sobre si se debe subir la tasa de interés, de manera de contener a los ahorristas y evitar una fuga masiva a la cobertura dolarizada.

Un informe de la consultora Equilibra indica que unos $30.000 millones migraron desde depósitos en plazo fijo hacia cuentas a la vista. Y que potencialmente eso se podría convertir en una presión sobre el tipo de cambio paralelo. Esa suma, convertida al dólar del mercado financiero, da unos u$s150 millones.

Pesce, ¿optimista a contramano?

La apuesta de Pesce para que su verano esté libre de turbulencias se basa en tres puntos fundamentales:

1. Que el inminente acuerdo con el Fondo Monetario Internacional mejorará el humor del mercado, con lo cual los activos argentinos -tanto acciones de empresas como bonos soberanos- canalizarán el interés de los inversores, atenuando así la demanda de dólares.

2. Que el campo vuelva a dar una mano, como hace un año, de forma tal que no se genere la temía sequía de divisas y haya un "puente" de exportación agrícola hasta que empiece la liquidación de la cosecha de soja en abril. La apuesta está basada en los pronósticos optimistas para el trigo, del cual se espera un aporte de hasta u$s4.000 millones durante el verano. Una estimación de la consultora Agritrend señala que el año próximo se podría ver un récord de exportaciones de granos de u$s40.000 millones.

3. Finalmente, la estrategia del Banco Central para garantizar el verano en paz es el cambio de ritmo en la tasa devaluatoria, que abandonó su velocidad de 1% mensual y apunta a estar más cerca del 3%. De esta forma, esperan los funcionarios, se corregirá gradualmente el retraso cambiario ocurrido este año y se contribuirá a disminuir la brecha entre el tipo de cambio oficial y el paralelo.

Sin embargo, en el mercado se escuchan voces pesimistas en el sentido de que estos factores sean suficientes. Para empezar, hay una advertencia generalizada sobre la necesidad de mejorar la tasa de interés, de manera de ofrecer un incentivo a los ahorristas y atenuar la vocación dolarizadora.

Es un tema que genera discusiones dentro del propio Gobierno, porque esa medida también encarecería el costo de financiamiento del propio Tesoro. La meta de Guzmán es depender cada vez menos de "la maquinita" del Banco Central y que el rojo de las cuentas públicas sea financiado, sobre todo, por el mercado privado. Hablando en números, se espera que la asistencia del BCRA se limite a 1,7% del PBI -el equivalente a unos u$s7.650 millones.

Pesce intenta transmitir calma pero el mercado sigue viendo un riesgo de volatilidad en el verano
Pesce intenta transmitir calma pero en el mercado se sigue viendo un riesgo de volatilidad para el verano

Advertencias sobre el peligro de explosión

El riesgo que señalan los analistas es, básicamente, que contrariamente a lo que espera el Gobierno, en 2022 haya una caída en la demanda de dinero por parte del público.

Un informe de la Fundación Mediterránea, basándose en las proyecciones oficiales del presupuesto 2022, estimó que el año que viene, la emisión monetaria neta del Banco Central sería de 4,1% del PBI -compuesto por el déficit primario de 3,3% más 0,3% por el pago de intereses de Leliq y 0,5% intereses de deuda pública no refinanciada-. De esta forma, se estaría expandiendo un 62% la base monetaria actual, que actualmente se ubica en 6,6% del PBI.

Con esos números, la advertencia es que el potencial de inflación para el año próximo puede ubicarse 10 puntos por encima del actual. "El riesgo de la aceleración inflacionaria ha dejado de ser una cuestión de mediano plazo", afirma.

En la misma tónica, un reporte de Consultatio recuerda que, mientras en la región todos los países han subido las tasas de interés y reforzado la disciplina fiscal para adaptarse a un contexto global menos benigno, Argentina transitó el camino opuestos, con más déficit fiscal, aceleración de la expansión monetaria y tasas de interés cada vez más negativas.

"El paso del tiempo sin señales claras de cómo se prevé realizar el reordenamiento macro refuerza el escenario de salto cambiario durante el verano", advierte.

Ante estas señales de preocupación, la reacción de Pesce ha sido la de trasmitir su convicción de que no hay motivos técnicos que puedan justificar un dólar al precio del que cotiza el mercado paralelo. Como dijo en un reciente evento de la Unión Industrial Argentina, "que alguien pague 200 pesos por un dólar no tiene racionalidad".

Pero no parece ser un concepto compartido por el gremio de los economistas. El flamante diputado Martín Tetaz contestó: "La racionalidad es que creen que mañana va a ser más caro; o puesto de otro modo, que van a seguir emitiendo y el peso va a valer incluso menos, por lo tanto cuanto antes puedan deshacerse de los pesos, mejor. Se llama derrumbe de la demanda de dinero".

Por su parte, el consultor Salvador Di Stefano interpreta que la intención del Gobierno es llevar al tipo de cambio por encima de la inflación, lo cual implicará una quita de rentabilidad para muchos sectores, que no podrán convalidar el aumento de precios de los insumos.

Y advierte que a partir de enero la demanda de pesos por parte del público empezará a caer y que "si no hay señales fuertes en materia de política económica, el dólar subirá como un barrilete".

De todas formas, todos creen que, más allá de las declaraciones públicas, tanto Guzmán como Pesce son conscientes del riesgo inflacionario. Por lo que se da por descontado es que, después de la tregua de diciembre, se volverá a prender la "aspiradora de pesos" del Banco Central.

La duda es si el ala política del Gobierno aceptará una suba de tasas que, a primera vista, pueda ser interpretada como una medida que atente contra el crecimiento y que encarezca el crédito. En otras palabras, una medida de ajuste ortodoxo.

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