Como decía Jorge Luis Borges, "dos es una mera coincidencia; tres, una confirmación". Y en la jornada del martes, los bancos argentinos dejaron su confirmación sobre que no están dispuestos a esperar a que el equipo de Luis Toto Caputo haga el desarme de "la bola de Leliqs": más bien, están dispuestos a desarmarlas por su cuenta.

La semana pasada se había visto un hecho infrecuente: ante una renovación de las letras de liquidez del Banco Central, apenas se renovó un 39%, mientras que el resto de los pesos fueron a colocaciones de cortísimo plazo, principalmente, o a inversiones como bonos del Tesoro.

En ese momento, el mercado se preguntaba si se trataría de una sobre reacción ante la incertidumbre que provocaba el recambio gubernamental. Pero cuando dos días más tarde hubo otro vencimiento, la renovación fue todavía más baja: apenas 10%.

Y este martes fue la tercera. O sea, en términos borgeanos, la confirmación: apenas un 23% del $1,54 billón de Leliqs que vencía fue renovado.

Desde que empezó esta saga de huida de los bancos hacia posiciones consideradas de menor riesgo, vencieron $6,04 billones de Leliqs, de los cuales apenas se renovó 1,58 billón. Eso implica apenas un 26% del total, y la cifra sería mucho menor si no fuera porque los bancos públicos han amortiguado la caída, al renovar cerca de un 70% de los vencimientos, mientras que las entidades privadas apenas se quedan con un 9% de estas letras del BCRA.

¿Es mucha o poca plata los $4,4 billones que los bancos dejaron sin renovar? Para tener una referencia, es el triple de los pesos que habían salido del sistema bancario antes de la primera vuelta electoral, cuando ante el temor por declaraciones del entonces candidato Javier Milei sobre la inconveniencia de mantener pesos ahorrados en los bancos, se produjo una corrida.

En el tercer vencimiento de Leliqs tras las elecciones, los bancos confirmaron su actitud previa y dejaron un alto porcentaje sin renovar

Y también es mucho dinero si se lo compara con el total de las Leliqs: de hecho, esta política de los bancos supuso una disminución de 30% del stock total, en apenas una semana y media, para estos pasivos remunerados.

La contrapartida es el crecimiento de los "pases pasivos", como se llama en la jerga financiera a las colocaciones de cortísimo plazo -tienen liquidez en 24 horas-, que ahora pasaron a tener un volumen mayor que el de las Leliqs, en torno de $15 billones. Es algo inusual, dado que, en situaciones "normales", el volumen de letras suele ser hasta tres veces más grande que el de pases, dado que tiene una tasa de interés más atractiva.  

Un refugio en medio del ruido financiero

Lo que en el mercado se trata de interpretar es si esta actitud defensiva de los bancos implica un temor a que tras el cambio de gobierno haya un intento de "licuación" de las Leliqs. Y, de hecho, en los últimos días han proliferado las opiniones de economistas, incluyendo a algunos que han sido cercanos a Milei, que plantean la conveniencia de bajar las tasas de interés en términos reales, manteniéndolas siempre por debajo de la inflación.

El propio Caputo, el viernes pasado, se reunió con directivos de bancos privados para transmitir tranquilidad en el sentido de que la solución que está planeando no implicará canjes compulsivos ni nada que asemeje a un nuevo Plan Bonex.

Sin embargo, hay mucho ruido en el mercado. Economistas que piden que los bancos paguen el costo de haber tomado Leliqs, a los que asimilan a la categoría de "títulos basura", y que insinúan que el próximo gobierno debería divorciar la tasa que se paga a los ahorristas de plazo fijo -que tienen $18,5 billones depositados- y la que cobran los bancos por las letras de liquidez.

En los bancos afirman que no hay desconfianza respecto de Caputo, que acaba de acompañar a Milei a Nueva York y está buscando fondos para sanear el pasivo del Banco Central. Pero esto no significa que no teman al efecto inflacionario que se prevé para los primeros meses de la gestión Milei, en los que los economistas prevén que se podrá superar el 20% de IPC mensual.

Eso explica la corrida desde las Leliqs hacia los pases: los bancos entienden que la inmovilización de dinero por 28 días no está justificada por el diferencial de tasa -133% nominal anual para las letras versus 126% para los pases a un día-.

"Es pura matemática. Un error que cometió la actual conducción del Banco Central al comprimir las tasas entre Leliqs y pases. Siempre son 7 puntos porcentuales, pero con tasas cada vez más altas, eso desaparece en la tasa efectiva anual. Entonces es lógico lo que está pasando, los bancos no ven un premio financiero por quedarse en Leliqs", afirma un gerente de uno de los tres mayores bancos del sector privado.

Los bancos afirman que la reunión con Luis Caputo los dejó satisfechos, pero eso no fue obstáculo para que acentuaran su nueva estrategia defensiva

¿Hay "bola de pases" para rato?

Lo extraño es que no se notó un cambio de humor por parte de los depositantes, en un momento en el que otra vez se habla sobre la necesidad de sanear al Banco Central, y cuando la palabra "dolarización" no ha desaparecido del todo del panorama -de hecho, un reciente informe de Anker, la consultora de Caputo, plantea una alternativa para avanzar en ese sentido-.

El sistema bancario mantiene en plazo fijo $18,5 billones, sobre un total de $45 billones depositados por el público. Y desde los bancos afirman que, a diferencia de lo ocurrido durante la campaña electoral -cuando las declaraciones de Milei sobre que el peso "vale menos que excremento"- ahora no se ha notado inquietud de los ahorristas ni movimiento fuera de lo habitual.

El interrogante que se plantea el mercado es qué harán los bancos, ahora que están sustituyendo la "bola de Leliqs" por una nueva "bola de pases pasivos". En términos económicos, la nueva situación no supone un mayor riesgo inflacionario, porque siguen estando dentro del BCRA y no suponen una inyección de pesos al sistema.

Es más, lo irónico de este momento es que con esta actitud defensiva de los bancos hasta se acota uno de los factores que alimentan la inflación, porque como los pases pasivos remuneran una tasa inferior a las Leliqs, esos pesos que se vuelcan al mercado por concepto de pago de intereses serán menores, aunque sea marginalmente.

Entre los analistas de inversiones, hay quienes creen que los bancos se tentarán por las nuevas posibilidades de ganancias que aparecen en el mercado de capitales, incluyendo los bonos del Tesoro, que venían de niveles muy deprimidos y que ahora están experimentando un empuje por el cambio de expectativas a nivel político.

En principio, esto supondría una conducta inusual para los bancos, que en los últimos tiempos han tratado de disminuir su exposición al riesgo soberano y que decidieron refugiarse en el Banco Central, que en teoría es el lugar más seguro, dado que allí se encuentra "la maquinita" de la emisión de pesos, lo que supuestamente lo torna excluido del riesgo de default.

Pero estos no son tiempos normales, por lo que la incertidumbre y la volatilidad son la tónica del mercado. Hay ejecutivos de los bancos que creen que, lejos de ser una fase transitoria, este posicionamiento en la "bola de pases" podría extenderse por muchas semanas. Al menos, hasta que cambien las condiciones del mercado y cambie el "menú" para las colocaciones.

En el marco de un cambio de expectativas sobre la economía, la cotización del dólar sigue cayendo en el mercado paralelo

Una tregua del dólar

En tanto, hay nuevas señales en el sentido de que los inversores apuestan a una rápida unificación del tipo de cambio para después del recambio gubernamental.

Los contratos a futuros en el mercado Rofex siguen marcando una cotización del dólar oficial a $800 para fines de diciembre. Y, al mismo tiempo, el desinfle de los tipos de cambio en el mercado paralelo continúa su camino, con el MEP en $867 y el "contado con liqui" en $848. Además, claro, de un fuerte retroceso en el blue, que se está vendiendo a $945.

Los economistas interpretaron estos movimientos como una expectativa de confluencia hacia un tipo de cambio inferior a los $800 que marcan los contratos a futuro para la posición diciembre.

Ayudó en ese sentido el avance de las negociaciones que encabezó Caputo en Estados Unidos, y la posibilidad de que el Fondo Monetario Internacional ayude al nuevo gobierno con la liquidez necesaria para pasar el verano.

Pero, además, hubo otros factores que contribuyeron a la baja del tipo de cambio. Uno se vincula al clima inversor: el apetito por acciones y bonos le restó presión a la demanda por divisas. Y, por otro lado, la regulación que le permitió a los exportadores cubrirse con una letra indexada al dólar hizo que aumentaran las ventas al exterior -y, por ende, que hubiera más oferta en el mercado "contado con liqui"-.

Finalmente, hay una cuestión estacional clásica: en esta época del año, las empresas suelen deshacerse de parte de sus tenencias dolarizadas para hacer frente a vencimientos financieros y pagos de aguinaldos, para lo cual requieren pesos.