Polémica por el IPC INDEC: para Caputo, suba de bonos CER confirma la confianza del mercado en la medición

Más polemista que nunca, el ministro de economía, Luis Caputo, respondió a sus críticos que la suba en los precios de los bonos CER -es decir, los que ajustan por la inflación- es una demostración irrefutable de que el mercado confía en el Gobierno, y que las discusiones sobre la metodología del INDEC para medir la inflación no incidieron en el humor del público.

Y, efectivamente, estos títulos tuvieron una mejora en su cotización la semana pasada. De hecho, la tasa de interés en el mercado secundario -que se mueve en sentido inverso al precio del bono-, que rondaba el 8,5% para los vencimientos a dos meses, cayó un punto al entorno de 7,5%.

Y el ministro se enojó porque su interpretación no fue compartida por los analistas del mercado. En referencia al controvertido índice del Indec, protestó: "Imagino que si lo hubiéramos cambiado y los bonos hubieran caído de precio, los mismos periodistas estarían titulando: ‘El mercado no le cree al nuevo índice de inflación’".

Sin embargo, para mayor enojo del ministro, hay economistas que hacen el razonamiento inverso: es decir, que si hay mayor demanda de bonos ajustables por CER, es porque la inflación esperada subió y entonces el mercado está buscando cobertura.

"Y si hubieran usado el nuevo índice, la inflación hubiera sido aun mayor y los precios de los bonos también", apuntó Carlos Rodríguez, ex viceministro de economía, que durante la campaña electoral comandó el equipo de asesores de Javier Milei y ahora se erigió en uno de sus principales críticos.

De hecho, la suba de estos bonos coincidió con una revisión al alza que hicieron la mayoría de los economistas sobre la inflación esperada para los próximo meses, como se evidenció en la encuesta REM del Banco Central.

Vuelve el fantasma de la inflación

El argumento de Caputo tiene el objetivo de responder a las comparaciones con Guillermo Moreno en el gobierno de Cristina Kirchner, cuando la falsificación del IPC tenía, entre otros objetivos, la finalidad de abaratar el costo fiscal del pago de intereses de deuda.

Según ese razonamiento, si alguien cree que el IPC no reflejará la inflación real, no se arriesgaría a comprar un bono que toma como indexador, precisamente, al índice del Indec. Es, por cierto, un argumento discutible. Si los inversores compran bonos ajustables por CER es, en todo caso, porque no dudan de que se pagará puntualmente, sin riesgo de "reperfilamiento". Pero la inversión no dice nada en sí sobre la credibilidad del índice: simplemente, el mercado mira dónde hay mayor potencial de retorno.

Por otra parte, el ministro tuvo mala suerte como el "timing", dado que, justo cuando estaba planteando su argumento basado en los bonos CER, se publicó el índice de inflación de la Ciudad de Buenos Aires, que arrojó un preocupante 3,1%. En paralelo, el IPC nacional de enero también se aceleró un poco y cerró en 2,9%.

Peor aun, como recién en febrero se empezará a notar el impacto de las subas tarifarias, la expectativa es que una canasta actualizada reflejaría un IPC mayor a 3% en febrero y marzo.

¿Qué dice el mercado de capitales que mira Caputo? La previsión tácita de inflación -que surge de comparar el rendimiento de los bonos CER con los de tasa fija- indica una expectativa de inflación en torno de 2,3% mensual hasta junio próximo.

Esto ocurre en un contexto de debate sobre si el propio gobierno está provocando una crisis inflacionaria de mediano plazo, cada vez que el BCRA inyecta pesos para comprar dólares, y luego el excedente es reabsorbido por el Tesoro, que emite bonos convalidando tasas de interés elevadas.

La polémica sobre el exceso de pesos

La crítica que se está escuchando por estos días es que, contrariamente a lo que afirma el gobierno, no se está produciendo una suba en la demanda de pesos por parte del público. Un informe del economista Santiago Bergese afirma que la compra de dólares por parte del BCRA tuvo como contracara un aumento del volumen en la cuenta del Tesoro, que se logró, con la transferencia de $2,4 billones desde la banca pública, además de los $2 billones que Caputo absorbió en la última licitación de deuda.

Es lo que lleva a que muchos analistas pongan en duda la vigencia efectiva a un "ancla monetaria".

Un informe de la Fundación Mediterránea indica que, si bien la base monetaria medida "punta a punta" en el mes de enero tiene una leve contracción -de 0,3% nominal y 2,7% real-, el panorama luce diferente cuando se mide el promedio mensual. En ese caso, se observa una expansión nominal de 6% -un crecimiento de 3,1% descontando el efecto inflacionario.

"Este indicador refleja que, a lo largo del mes, la economía operó efectivamente con niveles de re-monetización más elevados que en diciembre", agrega el reporte, que destaca la compra de divisas por parte del sector público como el principal factor que llevó a la expansión de dinero.

El test de la licitación

En todo caso, el test para el ministro de economía se dará en la próxima licitación del miércoles cuando vencen títulos de deuda por unos $9,6 millones -de los cuales, aproximadamente $7 billones están en manos de inversores privados-.

En el "menú" ofrecido por la Secretaría de Finanzas hay bonos ajustables por CER, otros a tasa fija y también dólar linked. Si se repitiera la tendencia observada en los últimos meses, la mayor parte del "rolleo" se centrará en los vencimientos de más corto plazo -hay Lecap a abril y Boncer pagadero a junio-.

¿Qué estrategia adoptará Caputo si no se produce mucha demanda por bonos CER? Probablemente esa situación sería aprovechada por sus críticos para responderle a sus afirmaciones sobre la confianza del mercado. Es por eso que, más que nunca, la lupa de los analistas estará puesta en las tasas de interés que convalide el ministro.

Es una situación que hace recordar a otros momentos en los que Caputo interpretaba el comportamiento del mercado a su favor. El año pasado, si las licitaciones de bonos dólar linked quedaban desiertas, lo interpretaba como un indicador de confianza en la estabilidad cambiaria. Sin embargo, al mismo tiempo la demanda de dólares por parte del público minorista se disparó al punto que se dolarizó la mitad de la base monetaria.

Por esos días, también había demanda por los bonos en pesos, pero Caputo debía convalidar tasas muy altas y la mayoría de los inversores se concentraban en los vencimientos de cortísimo plazo.

Es decir, el "rolleo" de deuda no era precisamente una señal de confianza: en primer lugar, porque resultaba inducido por el propio gobierno, que forzaba a los bancos a tomar títulos públicos, pero además, porque el Banco Central intervenía fuerte en el mercado de futuos. Así, se generaba lo que en la jerga financiera llaman "tasa sintética", que consiste en invertir en un título en pesos y, simultáneamente comprar un contrato en el mercado de futuros, una especie de "seguro anti devaluación". Para que esa operación tenga sentido, la tasa que paga el bono tiene que ser mayor que el costo de la cobertura en futuros.