Un superávit fiscal "finito": los ingresos caen, la motosierra se achica y Caputo mira de reojo al FAL

En medio de la polémica por la crisis industrial, el dato del superávit fiscal de enero no dejó mucho margen para el festejo en el gobierno. Más bien al contrario, los números dejaron dudas respecto de si el equilibrio de las cuentas es sostenible en un marco de enfriamiento de la economía.

Ocurre que, si bien en enero se volvió a registrar números positivos -tanto en el resultado primario como en el financiero, que es el que queda tras el pago de intereses de deuda-, hubo algunas situaciones que alteran el análisis.

Como detalló el propio Luis Caputo, en enero hubo ingresos fiscales extraordinarios por más de $1 billón, como consecuencia de la licitación para la operación privada en las centrales hidroeléctricas de Comahue. Es decir, un ingreso extraordinario que no estará presente en los meses venideros.

Sin ese aporte, el superávit primario habría quedado en $2 billones, mientras que el financiero habría sido de apenas $65.256 millones (enero es uno de los meses con mayor erogación de intereses por los vencimientos de títulos Bonar y Global).

Pero, más allá de estos números, lo que se discute en el mercado es si Caputo podrá efectivamente cumplir su promesa de "asegurar el ancla fiscal", en un contexto en el que los ingresos en la caja de ARCA muestran una tendencia declinante, mientras que el recorte del gasto se hace cada vez más difícil de concretar. 

Ingresos en el freezer

Lo cierto es que la recaudación fiscal real -ajustada por inflación y sin contar ingresos extraordinarios- lleva seis meses consecutivos de caída interanual. Y, en enero, esa variación negativa llegó a un preocupante 8,1%. Es cierto que también sigue cayendo el gasto, pero a un ritmo mucho menor, de 0,7% interanual.

Una parte de la caída en la recaudación puede ser defendida como positiva, porque corresponde al alivio tributario en sectores que estaban muy presionados, como los exportadores agrícolas. El caso emblemático de la soja aporta ahora 24% de la exportación, contra un 33% de hace un año.

En cambio, resulta más difícil de justificar la nueva caída real del IVA impositivo -el indicador por excelencia de la actividad comercial e industrial-, que tuvo una variación negativa de 3%, en un momento en el que, de acuerdo con los datos oficiales de actividad, se está produciendo una recuperación.

Si, además, se considera el rubro completo del IVA -que incluye lo recaudado por la Aduana-, entonces la caída real es mucho más grave, y alcanza al 12% interanual. Para la caja fiscal, este es un dato más que relevante, dado que el IVA aporta aproximadamente un tercio de la recaudación total.

Esto es lo que lleva a los analistas a señalar los desafíos que plantean los próximos meses. Por caso, Salvador Di Stefano, uno de los consultores cercanos al gobierno, calificó al resultado fiscal como "muy justito, se comienza a sentir que la recaudación no ha aumentado al ritmo de la inflación".

En tanto, la gestora de fondos SBS señala que la propia política de contracción monetaria impulsada por Caputo puede ser un factor que empeore la situación fiscal.

"El principal sostén seguirá siendo la recuperación de dinamismo en la actividad económica para robustecer los recursos asociados. En este sentido, una postura de política monetaria que reduzca la volatilidad de tasas y reactive el crédito privado sigue siendo central, que luego de la fuerte suba de 2024 y el primer semestre de 2025, mostró cierto estancamiento durante el segundo semestre de 2025", apunta SBS, que destaca el deterioro en las cifras de morosidad crediticia.

Motosierra con menos margen

Pero, así como se ven dificultades en los ingresos, también hay sospechas respecto de cuánto margen queda para seguir "pasando la motosierra". Ocurre que los rubros que tienen más peso relativo en el gasto público -como las jubilaciones, que representan un 45% del presupuesto- están aumentando en términos reales.

Esto ocurre porque se trata de rubros indexados a la inflación. Después de haber aumentado en términos reales un 15% durante el año pasado, la masa jubilatoria registró una suba de 2,8% en enero. La expectativa inicial era que la suba se fuera moderando, en la medida en que la inflación se mantuviera en sendero descendente. Pero con los IPC registrados los últimos meses, ya se modifica el panorama, porque tras la suba de 2,8% de las jubilaciones en febrero, habrá otro incremento nominal en marzo de 2,9% -igual a la inflación de enero-.

Esto deja el equilibrio fiscal en manos de un recorte fuerte de los subsidios a servicios públicos. Un reporte del Instituto Argentino de Análisis Fiscal (Iaraf) observa: "Por el lado del gasto no indexado, se espera que en 2026 tenga una baja no menor en términos reales, para de esa manera financiar las distintas bajas de impuestos implementadas por el Gobierno Nacional y las leyes de financiamiento universitario y de emergencia en discapacidad, bajo la restricción de sostener el equilibrio fiscal".

Aun así, empiezan a surgir visiones escépticas sobre que se pueda sostener el superávit únicamente con las subas de tarifas, y será necesario un avance en las reformas de tipo estructural. Lo que ven los economistas es que cada vez se necesita un esfuerzo mayor en el recorte, para obtener una mejora marginal en las cuentas.

Así lo argumenta el economista Jorge Gabriel Barreto: "Al principio, se corta el gasto discrecioinal, se frenan obras, licuás partidas con inflación se postergan pagos. Eso produce un salto grande en el resultado primario. Pero después, lo que queda es gasto rígido (jubilaciones, salarios, intereses) y el costo político aumenta".

Mirando de reojo al FAL

Además de estas críticas, se renueva una polémica técnica que los economistas mantienen desde hace casi dos años: si los intereses que no se pagan -pero que sí se acumulan- cada vez que el Tesoro emite Lecaps deben tenerse en cuenta o no a la hora de hacer la contabilidad fiscal.

Los más críticos del gobierno sostienen que si los intereses capitalizables fueran restados a los ingresos, entonces Argentina ya no tendría superávit fiscal, sino que registraría un déficit cercano a dos puntos del PBI.

Y esa polémica aumenta cada vez que el Tesoro, ante un vencimiento, no se contenta con "rollear" la deuda sino que además emite nuevos títulos, con el objetivo de absorber un excedente de pesos que podrían presionar la inflación o el tipo de cambio.

Sin ir más lejos, en la última licitación de febrero, Caputo renovó todos los vencimientos y colocó un adicional de $1,7 billón, para lo cual convalidó una tasa de interés efectiva anual de 39,48%.

En definitiva, el de enero fue un superávit con gusto agridulce para el gobierno. Más que confirmar la firmeza fiscalista, lo que dejaron los números fueron dudas sobre la sostenibilidad del plan. Y, peor aun, se reforzaron las sospechas insinuadas en el debate por la reforma laboral, en el sentido de que el nuevo Fondo de Asistencia Laboral -FAL- podría convertirse en un mecanismo de financiación del Tesoro.

El FAL se conformará con aportes obligatorios para crear una especie de "seguro por indemnizaciones". Las grandes empleadoras deberán aportar un 1% del total de su masa laboral, mientras que las pequeñas y medianas empresas pagarán un 2,5%. De todas maneras, se prevé que, por decisión del Poder Ejecutivo, esos montos puedan subir medio punto porcentual. 

Las estimaciones preliminares de los expertos en seguridad social apuntan a que el FAL podría acumular unos u$s3.000 millones por año -que al mismo tiempo serán una merma en el régimen previsional, dado que los aportes se compensarán con exenciones para el pago a la Anses-.

Y, dado que el propio Caputo manifestó su intención de generar un mercado de capitales doméstico de mayor profundidad -para disminuir la dependencia de Wall Street-, de inmediato los analistas financieros vieron en esta nueva "caja" una eventual fuente de fondeo para el Tesoro.