Caputo cedió a la presión de los bancos, apagó aspiradora de pesos y liberó $3 billones al mercado

Finalmente, Luis Caputo cedió a la presión de los bancos: en la licitación del Tesoro de este viernes no sólo no absorbió liquidez del mercado, sino que hasta convalidó una expansión, como respuesta a las subas de tasas de interés que fueron la tónica de las últimas jornadas financieras.

De esta manera, el ministro de Economía quiebra una racha de meses en las que, sistemáticamente, venía profundizando el sesgo monetario contractivo de la economía, siempre colocando más deuda de la que el Tesoro necesitaba, con el objetivo de que no quedaran pesos "excedentes" que pudieran ir a presionar a la inflación o al tipo de cambio.

Hablando en plata, sobre un vencimiento de deuda por $16,27 millones, el Tesoro solamente "rolleó" un 81%. Esto implica que pagó, sin renovar, bonos por unos $3 billones, que ampliarán la base monetaria transaccional.

Esto ocurre después de las protestas de los bancos por la iliquidez del sistema, algo que se había evidenciado en las pronunciadas subas de las tasas para la operatoria "repo", una de las principales herramientas utilizadas por los bancos para el manejo diario de su caja.

Ese no era el único problema generado por la "aspiradora" de pesos que el Tesoro venía pasando en los últimos meses. Además, había una queja respecto de su efecto sobre el crédito.

La crítica apuntaba a que, en situación de baja liquidez bancaria, la variable de ajuste es un ensanchamiento del spread de tasas de interés.

Es decir, se hace más grande la diferencia entre las tasas pasivas -las que los bancos pagan a los depositantes de plazos fijos- y las tasas activas -las que cobran a sus clientes cuando otorgan un préstamo-.

Hablando en cifras, la tasa pasiva está en torno de 20%, lo que implica un retorno negativo respecto de la inflación esperada -que asciende a 24% anual-, mientras que las tasas activas, considerando el costo efectivo total, superan las tres cifras.

Los economistas se quejan de que con esta política monetaria se acota el funcionamiento de uno de los "drivers" de la actividad productiva y comercial, como es el crédito. Y que, al colocar deuda por encima de sus necesidades financieras, el Tesoro está, en los hechos, contribuyendo a mantener las tasas altas, por más que los funcionarios destaquen que hay un proceso de reducción del interés.

Un quiebre de tendencia

El hecho de quebrar la tendencia y volver a expandir la cantidad de dinero no deja de implicar una sorpresa, porque tanto Caputo como el propio Javier Milei venían insistiendo en la necesidad de no correr riesgos por el lado monetario. "No puedo obligar a que los argentinos tengan pesos en el bolsillo si no los quieren", había sido la comentada frase del ministro, en respuesta a quienes le señalaban su dureza a la hora de retirar liquidez.

Tras esta licitación, una de las posibles interpretaciones es que el gobierno asume que el bajo nivel del IPC que se prevé para junio -en torno del 1,8%- es el reflejo de un aumento en la demanda de pesos por parte de la población.

Otra interpretación posible es que, en el fondo, no está preocupado ante la posibilidad de que estos $3 billones que lubricarán el sistema bancario puedan presionar la cotización del dólar.

Lo cierto es que no se trató de una licitación más. Se llegó después de dos semanas de incertidumbre en el mercado cambiario, donde la cotización del dólar saltó un 3,6%.

Además, se evidenció un retorno a la intervención del Banco Central en el mercado de futuros, con posturas que tenían el evidente objetivo de poner un tope a la divisa. Los analistas interpretaron que la situación estaba directamente vinculada con el vencimiento de un bono "dólar linked", cuyo precio final quedaba fijado por la cotización del dólar del jueves.

En otras palabras, hubo una pulseada entre el BCRA y los bonistas, para tratar de que la cancelación de los bonos -que se paga en pesos- no resultara excesivamente onerosa para el Tesoro.

A propósito de la opción "dólar linked", también hubo una sorpresa en esta licitación, dado que varios analistas habían previsto que tendría una alta demanda por parte de los inversores. Sin embargo, apenas se colocaron $0,69 billón, algo que puede ser interpretado como un signo de confianza respecto de que no hay riesgo de devaluación, o bien que el retorno de estos títulos ajustables por dólar es menos atractivo que las otras opciones en pesos.

Empujando la "duration" después de las elecciones

Otro punto a destacar en esta licitación es el regreso de los bonos de renta fija, como la Lecap con vencimiento a noviembre de este año, que terminó siendo la opción más demandada por los inversores.

Ese bono tuvo una colocación de $4,18 billones, con una tasa de retorno de 28,32 anual, lo que implica una tasa efectiva mensual de 2,1%, todo una señal respecto de lo que el mercado espera sobre la inflación del segundo semestre.

El resto de la licitación, con bonos de renta variable -incluyendo la opción dual CER/Tamar- se adjudicó de manera repartida entre los que vencen durante el actual período de gobierno y los que pagan después del 2028.

Un objetivo explícito del Tesoro, sobre todo desde que Federico Furiase asumió en el cargo, ha sido la "extensión de la duration".

Y esa meta tiene dos motivaciones. La financiera es aliviar el calendario de vencimientos de 2027, un año con "ruido" electoral, en el que, además, habrá un exigente cronograma de pagos para la deuda dolarizada.

La motivación política para extender los vencimientos de los bonos es que se puede interpretar como una señal de confianza del mercado en el sentido de que el presidente Milei obtendrá la reelección el año próximo y no hay riesgos de cambios bruscos en la línea de política económica.

¿El riesgo kuka está más barato?

Finalmente, se colocó el último tramo del bono en dólares, con lo cual Toto Caputo obtuvo el refuerzo de u$s4.000 millones para ayudar a cancelar los vencimientos de deuda que se abultan en julio.

Y también en este caso hubo una situación sorpresiva: este bono, que vence en 2028, venía pagando una tasa en torno de 8.2% en las últimas licitaciones, pero en la licitación de este viernes cayó a 7,5%.

Como el bono que vence en 2027 pagó una tasa promedio de 5,4%, Toto Caputo había argumentado que lo que explicaba esa gran diferencia de tasas en dos bonos idénticos, era el hecho de que el segundo vencía una vez terminado el mandato de Javier Milei. Y por eso acuñó la expresión del "costo financiero kuka", en alusión a que los 300 puntos básicos de diferencia reflejaban el temor del mercado a que un eventual gobierno peronista pudiera incurrir en default de la deuda.

Sin embargo, esta brusca caída en el riesgo del bono pagadero en 2028 insinúa un cambio en esa percepción del mercado. Las encuestas electorales no muestran grandes variaciones, por lo que difícilmente pueda ser explicado por un nuevo contexto político.

Más bien, lo que sí podría haber incidido es la baja en el índice de riesgo país y el otorgamiento de garantías por parte del Banco Mundial y el Banco Interamericano para que el gobierno salga nuevamente a tomar deuda en el mercado internacional.