Presionado por los bancos, esta vez Caputo apagó la "aspiradora de pesos" y se resignó a pagar tasas más altas

Tras semanas de críticas y quejas de los bancos por la falta de liquidez, Luis Caputo tomó la decisión que se esperaba: en la última licitación del Tesoro de este miércoles apagó la "aspiradora de pesos", cortando una racha de política monetaria contractiva.

El vencimiento de $4,47 billones era relativamente pequeño, si se considera que en licitaciones previas el Tesoro se encontró con la necesidad de renovar montos hasta cuatro veces más grandes.

Los bancos demandaron bonos por $6,49 billones, lo que implica que, si hubiese tenido la voluntad de seguir absorbiendo dinero, Caputo podría haber tenido otro "rolleo" de 145% y sacar otros $2 billones de circulación.

Pero, de haber tomado esa decisión, probablemente habría tenido que convalidar un mayor nivel de tasas de interés, justo en un momento en que el mercado está sufriendo volatilidad y se reinstalaron los temores de una iliquidez aguda, como la que caracterizó al momento pre electoral de 2025. Es un temor que el presidente del Banco Central, Santiago Bausili, calificó como injustificado y que atribuyó a "un estrés post traumático" del sistema financiero.

Lo cierto es que el grueso de la demanda de los inversores se centró en el título más corto, una Lecap -renta fija- que paga en noviembre próximo. La tasa de retorno nominal anual quedó en 28,5%, mientras que la tasa efectiva mensual es de 2,11%.

En otras palabras, el gobierno tuvo que resignarse a ofrecer un premio mayor que en la licitación previa, de fines de julio, cuando la tasa de la Lecap a octubre pagaba 27,5%.

Luis Caputo y una licitación sin festejos 

En síntesis, no hay muchos motivos de celebración para el Tesoro. Ofreció un "menú" muy acotado, sin opciones de títulos con vencimiento posterior a las elecciones presidenciales de 2027. De manera que no logró uno de sus cometidos fundamentales, que es extender la "duration" de la deuda. Es decir, "patear" la mayor cantidad posible de vencimientos para el siguiente período de gobierno.

Y, para completar, cortó la tendencia descendente de las tasas de interés, confirmando así las dificultades del sistema financiero, que tiene un mayor costo para el fondeo de cortísimo plazo y que mantiene una actitud de extrema cautela en el otorgamiento de crédito para el sector privado.

Tampoco hubo en esta ocasión la posibilidad de invertir en bonos duales -los que pagan el mejor de dos tasas, por ejemplo, uno que combina CER y Tamar, u otro que combina tipo de cambio y Tamar-. Son papeles que suelen tener demanda elevada, porque cubren simultáneamente el riesgo cambiario y el inflacionario.

El segmento de bonos ajustables por dólar captó poco interés, con $550.000 millones -un 12% del total asignado en la licitación-. La tasa ofrecida fue mayor que en la licitación anterior, por lo que podría interpretarse que el bajo nivel de demanda coincide con una baja expectativa de riesgo cambiario para el corto plazo.

Una previa con críticas de los bancos

En la previa a la licitación se había generado una expectativa inusitada. En parte, por la insólita polémica entre la diputada ex oficialista Marcela Pagano y otros dirigentes del peronismo con el ministro Caputo.

El entredicho, que incluyó una denuncia penal por parte de la diputada, y una contradenuncia por calumnias por parte del ministro, giró en torno a si había habido irregularidades en la forma en que el Tesoro manejó los $3,7 billones que absorbió del mercado en la licitación anterior.

Lo habitual es que esos pesos queden depositados en una cuenta que el Tesoro tiene en el Banco Central. Pero, en este caso, no solamente no aumentó el volumen de la cuenta sino que hasta "adelgazó" en de $260.000 millones.

Fue a partir de allí que empezaron las teorías respecto de cuál había sido el destino de esa liquidez. Lo primero que pensaron los analistas era que Caputo usaría su liquidez para comprar dólares, y así quedar mejor posicionado ante el exigente calendario de la deuda externa.

Finalmente, se supo que Caputo había preferido colocar los pesos en el Banco Nación, lo cual le permite un mayor margen de maniobra para dosificar la liquidez del mercado, y responder con velocidad ante situaciones de presión sobre las tasas. Pero para ese entonces ya se había creado una polémica respecto de la "desaparición" de los pesos que no se podían encontrar en las cuentas públicas.

De todas formas, es claro que no fue ese el motivo por el cual Caputo se abstuvo esta vez de retirar pesos del mercado, sino por las críticas que se escucharon en el sistema financiero.

Para empezar, porque el estancamiento en el volumen de préstamos, justo cuando se debate cómo atenuar las consecuencias de la morosidad récord, llevó a varios economistas a poner la lupa en el "rolleo" de la deuda. Hubo reclamos en el sentido de que se debería volver al viejo criterio de "Punto Anker", en el que las licitaciones del Tesoro, en vez de absorber liquidez, expandían la cantidad de pesos disponible para lubricar el crédito al sector privado.

Rigidez para los encajes bancarios

Por otra parte, las tasas de cortísimo plazo -las que usan bancos y empresas para su manejo diario de caja- subieron luego de la última licitación y ya no volvieron a los niveles previos. La "repo" está en torno de 22,4%, unas décimas debajo de la caución. A fines de julio, los niveles estaban en torno de 19%.

La principal crítica al gobierno es que, en su afán por mantener bajo control el riesgo inflacionario, lleva la política monetaria un extremo de dureza tal que compromete el normal funcionamiento del sistema bancario.

Algunos analistas propusieron que se redujera el nivel de encajes -sobre todo, la exigencia de liquidez mínima diaria-, algo que obliga a los bancos a mantener dinero inmovilizado para no sufrir multas del BCRA. En un entorno ilíquido, esto puede llevar a que en jornadas complicadas la tasa se dispare, como ocurrió hace dos semanas, cuando la "repo" llegó a 40%.

El presidente del Central, Santiago Bausili, se negó a tomar ese consejo, con el argumento de que el nivel de encajes tiene el cometido de brindar seguridad al ahorrista, y que una merma en la exigencia no traería el resultado buscado, con el agravante de que generaría una sensación de inseguridad.

Siguen fluyendo los dólares

Finalmente, en lo que respecta al segmento de la licitación que se adjudica en dólares, se completó el cupo de u$s50 millones que se había anunciado, y todo indica que esa misma captación se repetirá en la segunda ronda, a realizarse este jueves.

De esta forma, el Tesoro lleva captados con su tercer bono en dólares unos u$s1.030 millones. Se trata de un bono que vence en 2029 y que, por lo tanto, suele ser usado como un test sobre la percepción de riesgo que el mercado tiene sobre las elecciones presidenciales del año próximo.

En la última adjudicación, la tasa de interés quedó establecida en 8,39% nominal anual, unos 300 puntos básicos por encima de la tasa que habían pagado los mismos bonos con vencimiento en octubre de 2027.