Luego de 3 meses de inyección monetaria a todo vapor, el Banco Central (BCRA) levantó el pie del acelerador en agosto y la base monetaria volvió a contraerse. El saldo del mes pasado fue una absorción de $141.675 millones. 

Al desglosar por rubro, se aprecia que las Leliq fueron la vía que más esterilizó en el mes, con $178.860 millones. 

El segundo elemento que más pesos retiró de la calle fueron las ventas de divisas, que obligaron al BCRA a sacrificar u$s1.280 millones de sus reservas el mes pasado. Como contrapartida, aspiró $134.600 millones. De ese total, $41.000 millones correspondieron a ventas de dólares al sector público nacional, mientras que el resto se explicó por ventas al sector privado. 

Durante agosto, el Central vendió reservas por más de u$s1.200 millones

El resto de los factores de explicación que componen la base monetaria tuvo resultado expansivo, aunque más moderado. Los adelantos transitorios (préstamos directos del BCRA al Tesoro) inyectaron $40.000 millones mientras que las transferencias de utilidades al fisco fueron nulas por primera vez desde marzo. 

Mediante su informe monetario mensual, el BCRA destacó el menor financiamiento al Tesoro durante agosto. "La expansión asociada al sector público (fundamentalmente a través de adelantos transitorios) fue significativamente menor a la de los meses anteriores y resultó parcialmente compensada por el efecto contractivo que generaron las ventas netas de divisas al sector privado y la absorción a través de pases pasivos y Leliq", dijo la entidad.

También resultaron expansivos los pases, con $14.345 millones, así como los $58.225 millones que se emitieron por pago de intereses, remuneraciones y primas (rubro donde se incluyen las diferencias que debe pagar el BCRA por sus intervenciones en el mercado de futuros). En la misma línea, el rubro "resto" significó una inyección de $61.120 millones en agosto. 

Más flexibilidad, menos demanda

Con motivo de la pandemia y el aislamiento, el circulante en poder del público venía aumentando, ya que las personas tenían una demanda precautoria de dinero en un contexto de alta incertidumbre. 

Así, los pesos emitidos por el BCRA que no se podían volcar a comprar dólares debido al cupo de u$s200 mensuales, quedaban en cuentas a la vista en los bancos. 

A medida que la economía empieza a salir de la cuarentena, esa demanda precautoria empieza a disminuir. Tal como señalaron desde LCG: "El circulante crece al 83% interanual  promedio, acelerándose fuertemente desde iniciado el aislamiento social preventivo y obligatorio. De todas formas, ajustado por inflación, la demanda de circulante parece haber llegado a una meseta en agosto e incluso a torcer la tendencia". 

El BCRA también se refirió a esa dinámica en su informe monetario: "El circulante en poder del público presentó una variación mensual de 3,7% en términos nominales y sin estacionalidad, lo que equivale a un aumento 0,7% a precios constantes. Dicha variación se ubicó levemente por debajo de la de julio y resultó significativamente menor al crecimiento promedio del período abril a junio (9,3% a precios corrientes y 7,3% a precios constantes)". 

En los bancos se ve la contracara de este fenómeno, ya que los saldos a la vista comenzaron a caer mientras los plazos fijos volvieron a aumentar durante el mes pasado. "Los depósitos a la vista registraron una disminución de 0,4% en términos nominales y ajustados por estacionalidad (3,3% en términos reales), después de ocho meses ininterrumpidos de crecimiento", reconoció el BCRA.

La demanda de pesos, que permanecía alta desde el inicio de la pandemia, cayó en agosto

Un estudio de Portfolio Personal Inversión (PPI) que sigue la demanda de pesos fue tajante: "Terminó agosto con una señal inequívoca: una menor demanda de base monetaria respecto de los pasados 5 meses". 

"Según nuestra medición de demanda de base monetaria, entre abril y julio (vigencia de la cuarentena en diferentes fases a nivel país) se registró un incremento de $163.000 millones promedio mensual. En tanto, en agosto, esta cayó sustancialmente a solo $69.000 millones", sumó el informe. 

Así, PPI alertó sobre el efecto de ese menor interés a tener pesos, tanto para el balance del BCRA como para la brecha cambiaria, que crece a medida que los agentes económicos quieren tener menos pesos en su poder. 

"La menor demanda se espeja en las ventas del BCRA y en el aumento de los pasivos (por mayores depósitos a tasa de interés), también por una suba de la brecha cambiaria, y por otros caminos que reflejan el tránsito de pesos hacia otros activos. Un dato de agosto (caída de la demanda de base monetaria) que, a nuestro entender, llegó para quedarse", sostuvo PPI.

Por su parte, LCG coincidió en que, hasta ahora, el bajo nivel de pesos que había en la economía "dio espacio para explotar ese vacío de liquidez" pero señaló que "gran parte de esa herencia ya se consumió". 

"Esa escasa liquidez es la que permitió que la emisión monetaria sea absorbida mediante el aumento de la demanda de pesos. Quedará determinar si este aumento responde exclusivamente al efecto artificial de la cuarentena, o aún queda margen para un mayor aumento de la demanda de circulante", especularon desde la consultora.

La presión sobre el dólar continúa

Más allá del freno de agosto, en lo que va del año el BCRA ya emitió más de $1,5 billón para financiar al Tesoro, que todavía tiene más necesidades por cubrir y requerirá mayor cantidad de pesos.

"Aun cuando el Gobierno ha empezado a más que financiar vencimientos en el mercado doméstico, cubrir el déficit fiscal seguirá demandando emisión. Estimamos una brecha de al menos $1,2 billón en septiembre-diciembre. En este contexto, es probable que el desequilibrio en el mercado de pesos se vuelva más palpable. La brecha persistentemente en niveles del 80% y la pérdida de reservas por u$s1.000 en el último mes lo ponen en evidencia". 

El BCRA espera, según ha dicho en sus informes, que la demanda de pesos sea impulsada con la recuperación de la actividad económica. Eso será la pieza clave para que lo ya inyectado no aumente aún más la presión sobre el precio del dólar. 

Para PPI, el desequilibrio monetario "está en el orden de 5% del PBI distribuido entre billetes y monedas, y en depósitos que luego son encajes o Leliq en el sistema financiero, y que presionan sobre la brecha cambiaria".

El excedente de pesos se vuelca a la compra de dólar solidario

"Es dinero que se mueve hacia el dólar solidario (como una opción), y cuya demanda refleja el exceso de pesos de la sociedad. Solo por esta ‘canilla’, en los últimos dos meses, se explica una salida de reservas del orden de u$s900 millones mensuales", resaltó PPI. 

Para afrontar ese problema, el reporte afirmó que el BCRA tiene dos caminos: tomar medidas que apuntan a los stocks o sobre los flujos. Entre las primeras, mencionó normas que "pospongan depósitos", como podría ser un cambio de los depósitos o Leliq por bonos. Algo similar al Plan Bonex, por ejemplo. 

Entre las vías que actúan sobre los flujos, en tanto, apuntó: 

• La venta de reservas para aspirar pesos, con la posible utilización de su tenencia de títulos provenientes del canje.
• Aumentar las tasas en pesos para que recuperen atractivo las posiciones en moneda local. 
• Desdoblar el tipo de cambio, lo que, con reservas limitadas, obligaría al Central a elegir entre pagar importaciones o frenar la brecha. 

En ese marco, PPI concluyó que cualquiera de esos 3 caminos tienen un efecto transitorio y que "solo la aplicación de un plan fiscal creíble (que estabilice la moneda, etc.) podría llevar de un desequilibrio negativo hacia uno positivo, tal como se registró después de la salida del cepo en el 2016".  

Al analizar esas mismas posibilidades, Fernando Marull, socio de FM&A, acordó en la visión: "Todas soluciones de corto plazo que no bajan el actual nivel de incertidumbre fiscal, monetario y cambiario. Habrá que esperar, a ver si las negociaciones con el FMI traen algo de orden económico".