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Bonos en dólares "regalados": ¿oportunidad de inversión o riesgo demasiado alto?

Bonos en dólares "regalados": ¿oportunidad de inversión o riesgo demasiado alto?
Los flamantes bonos en dólares que se pusieron en el mercado para canjear deuda tienen distintos atractivos. Expertos recomiendan a cuáles apostar
Por Mariano Jaimovich
14.10.2020 14.29hs Finanzas

Tras el canje de los bonos de la deuda en dólares realizado por el Gobierno hace unas semanas atrás, oferta que tuvo un 99% de adhesión, el debut de los mismos en el mercado no fue el esperado. En concreto, recibieron un duro golpe en sus cotizaciones.

Al respecto, los analistas de la City afirman que más allá del clima negativo se presentan oportunidades atractivas entre algunos de estos flamantes títulos públicos para poder invertir mirando al dólar estadounidense.

Es que a pesar del riesgo que tienen implícito estos papeles por el peligro de que haya un default por parte del Estado argentino y por la inestabilidad que brinda su extensa duración (vencen después del 2029), igual son una forma de dolarizar las carteras de los ahorristas. Sobre todo, de aquellos arriesgados que disfrutan por apostar a aquellos activos con gran contenido de incertidumbre.

Los nuevos bonos del canje de la deuda perdieron un 20% en promedio de su valor, como consecuencia de las confusas señales políticas y económicas del Gobierno hacia los inversores, como la profundización del cepo cambiario, la pérdida constante de reservas del Banco Central y una brecha cambiaria que sigue muy alta.

De ese modo, surge el planteo entre los analistas sobre si conviene venderlos a pérdida o seguir con estos papeles. E, incluso, si se abre una puerta para comprar algunos de ellos.

"Los precios tan castigados tienen su lógica: los flujos de fondos cercanos que prometen los bonos son escasos, dado los bajos cupones. Y los flujos de fondos más lejanos que ofrecen estos bonos valen poco, por la alta probabilidad de default", resume a iProfesional Roberto Geretto, economista jefe del banco mayorista CMF.

Así, considera que los bajos precios de estos nuevos papeles en dólares reflejan las "pocas chances" que tiene el actual modelo macroeconómico de hacerle frente a los vencimientos en el futuro, cuando comiencen a ser relevantes dentro de 4 o 5 años.

Asimismo, destaca que, con la mayor profundización del cepo al dólar, la operatoria se hizo más compleja, ya que ahora un mismo bono tiene una cotización en los mercados locales (on-shore) y otra en los mercados externos (off-shore).

Más allá de los riesgos, se considera que, para pesos excedentes, "los precios actuales son una buena oportunidad de entrada", dice Geretto.

Por ejemplo, cita para comparar que los bonos en pesos, en el mejor de los casos, ofrecen retornos reales. Es decir, ajustados por inflación, brindan un 7%, como ocurre con el Discount en pesos.

Al respecto, indica que "antes que eso, una buena opción para el inversor local es comprar los bonos en dólares por varios motivos: se dolariza la cartera, se accede a un retorno del 13% y en moneda estadounidense. Y hay bonos que tienen legislación de Nueva York, lo cual, en general, brinda mayor seguridad", advierte Geretto.

Al respecto, Federico Broggi, jefe de research de Invertir en Bolsa (IEB), enfatiza que tras las medidas del Banco Central del 15 de septiembre, la curva de los nuevos bonos argentinos en dólares "comenzó a cotizar invertida".

Es decir, "afirma que los bonos de vencimiento más corto tienen mayor rendimiento que los de vencimiento más lejano. Esto en un país emergente, como el argentino, se lee como una ´curva de default´".

Y completa Broggi: "Si bien Argentina no pagará amortizaciones de deuda por varios años y, entonces, no tiene riesgo fuerte de ingresar en un nuevo default, esta curva indica la falta de confianza y la incertidumbre que hay. Todo producto de un Banco Central que pierde reservas y la ausencia de un plan económico".

De esta manera, el experto sostiene que los bonos cotizan con un castigo que, de enviar el Gobierno algunas señales de mayor consistencia macroeconómicas, "podría revertirse generando atractivas ganancias para inversores".

Los nuevos bonos en dólares del canje de deuda sufrieron fuertes caídas en sus cotizaciones.
Los nuevos bonos en dólares del canje de deuda sufrieron fuertes caídas en sus cotizaciones.

Aspectos centrales de bonos en dólares

Otra de las cuestiones que se plantean es si es mejor comprar los bonos en dólares establecidos con ley local, o bien, con normativa de Nueva York. "Dada la escasa diferencia en los retornos de menos del 1%, la recomendación es dar preferencia a los bonos con Ley de Nueva York", aclara Geretto.

Asimismo, otra consideración a tener en cuenta antes de seleccionar este tipo de papeles es conocer dónde cotiza el bono. Por ejemplo, el bono Global al 2030 (GD30) en dólares tiene una diferencia de precios de alrededor de u$s3 entre la valoración local y la off-shore (en el exterior). Incluso, llegó a haber diferencias de hasta casi u$s6 entre una y otra.

Dichas distorsiones, según Geretto, surgen por el cepo cambiario y las restricciones en cuanto la operatoria con los bonos en dólares que ha dispuesto la CNV y el Banco Central, respectivamente.

A ello, agrega el experto a iProfesional que el inversor deberá tener en cuenta las cuestiones impositivas y otras particulares de acuerdo a cada caso, como las necesidades de liquidez, aversión al riesgo, entre otras, para analizar la rentabilidad final del papel.

"Como ley fundamental, siempre la compra o venta de un papel debe hacerse desde una perspectiva de portafolio, y no solamente considerando las características propias del título", recomienda Geretto.

La búsqueda de ahorrar en dólares mira con atractivo a los nuevos bonos del canje de deuda.
La búsqueda de ahorrar en dólares mira con atractivo a los nuevos bonos del canje de deuda.

Nuevos bonos en dólares recomendados

Los nuevos bonos de la República Argentina en dólares del canje de la deuda realizada hace un mes atrás tienen vencimientos en los años 2030, 2035, 2038 y 2041, según la información del Ministerio de Economía.

En base a ello, los analistas consultados por iProfesional se inclinan a recomendar sólo algunos de ellos.

Para Mauro Mazza, portfolio manager de Bull Market, hoy están sugiriendo estar posicionados en el bono en dólares 2029 (AL29), ya que "todo el segmento corto es recomendable, mientras los rendimientos estén por encima del 10%".

Y agrega sobre la curva de intereses: "Primero se normaliza y luego baja en nivel. Pero la estrategia que se haga depende mucho de cómo el Banco Central intervenga en el mercado. A estos rendimientos, parece una locura que privatice deuda que tienen en cartera, ya que son rendimientos del 14% en dólares, pero como la amenaza está, creemos que la intervención será en el AL30 (al 2030), y esa plaza sería la más ´pesada´, haciendo fuerza en ese segmento".

En resumen, para Mazza se podría llegar a tener una curva de rendimientos "carita no feliz" (una curva que va subiendo, después llega a un máximo y empieza a bajar), con el bono en dólares al 2029 (AL29) pagando mejores precios que los títulos en dólares al 2030 (AL30) y 2035 (AL35).

"Mientras que veo a los papeles a 2038 (AE38) y 2041 (AL41) con rendimientos similares al del 2029 (AL29)", simplifica Massa.

"En la plaza bursátil, el Banco Central deformará la curva de la deuda, y eso técnicamente, para los que operan y arbitran, es un problema. La entidad es el principal tenedor de bonos ley local, y si trabaja con la amenaza de vender, dificultará los rendimientos", alerta este analista.

En definitiva, el bono en dólares que tiene un vencimiento a 2029 (AL29) es una emisión chica, es decir, de poca cantidad de papeles, y "muy sensible" en el corto plazo a "cualquier novedad que logre domar al dólar, por eso es el elegido", concluye Massa.

Al respecto, Gustavo Neffa, economista y analista de Research For Traders (RFT), sugiere: "Para el inversor institucional, lo recomendable es el bono en dólares al 2030 (AL30) y también hay que mirar el título en dólares al 2041 (AL41), que también está desarbitrado. Pero no es para todos los ahorristas debido a que son inversiones muy riesgosas, aunque lo positivo es que son activos que están dolarizados".

En este sentido, Broggi afirma que para aquellos que desean incorporar bonos en sus carteras, está recomendando en dólares puntualmente a los títulos a 2030 (AL30) y 2038 (AE38), que se vieron más castigados en los últimos días y hoy en día tienen un "rendimiento mayor que el resto".

A su vez, también tiene entre sus preferidos situarse en los títulos ley local, que cotizan con un "fuerte castigo respecto a sus pares ley internacional sin una justificación consistente".

"Por un lado, la diferencia es mayor a los promedios históricos y, por el otro, la experiencia reciente del canje de deuda no otorgó ningún premio en particular a los tenedores de bonos ley internacional", finaliza Broggi.

Para Geretto, entre lo bonos recomendados, como primera opción, está dando al Bono Global en dólares al 2030 (GD30), porque argumenta que es el que tiene "buena liquidez, es ley Nueva York, y dentro de los bonos soberanos es el más seguro. Claro, dentro de lo inseguro que es el panorama macro".

En tanto, este economista propone para los ahorristas más arriesgados otro papel nominado en dólares, el Bono Global al 2035 (GD35), debido a que presenta un "mayor upside potencial al ser un bono más largo, pero en un escenario desfavorable sería más afectado que el GD30".

Para los demás bonos con ley de Nueva York (los que vencen en 2029 (GD29), 2038 (GD38) y 2041 (GD41)), considera que son "menos líquidos", por ende es más dificultoso operar con ellos.

En el segmento de ley local, Geretto considera que el AL30 (es igual al GD30, pero con normativa argentina) es "el preferido", por las características comentadas en el Global al 2030 (GD30), y ser el más líquido en el segmento ley nacional. "Sin embargo, como se comentó anteriormente, se prefieren los ley de Nueva York, dado el escaso diferencial de retorno", concluye Geretto.

La lupa de los inversores está en todo título público que cotice en dólares, tanto a nivel local como en el exterior.
La lupa de los inversores está en todo título público que cotice en dólares, tanto a nivel local como en el exterior.

Perfil del inversor

Respecto al perfil del inversor, si se tiene en cuenta un perfil de mediano plazo, para comenzar, es importante destacar que la volatilidad y riesgos macroeconómicos de la Argentina hace que los bonos soberanos sólo sean aptos para inversores que puedan tolerar el riesgo y tengan un adecuado horizonte de inversión.

"Partiendo de la base que los precios actuales son compatibles con un país que está por entrar en default, la estrategia para este tipo de inversor es comprar los mismos esperando que en el futuro ocurra ´alguna buena noticia´", cita Geretto.

Por ejemplo, cita que esta situación positiva puede ser un acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI). Otros caso de ello, podría ser que se muestre una mayor normalización monetaria y fiscal, o de precios de tarifas, entre otras variables.

"La idea es que dado los bajos precios de los bonos (asociados a los riesgos macro), cualquier buena señal que haya va a presentar un oportunidad para una recuperación de precios. Por tanto, el horizonte mínimo de inversión para este caso debería ser de 6 meses", afirma el experto.

En este sentido, Geretto afirma que es importante destacar que lo anterior no implica un "esperar y comprar", dado los riesgos macroeconómicos del actual modelo, sino "simplemente tener un horizonte adecuado de inversión que permita que aparezca alguna ´buena noticia´ que impulse los precios desde los bajos niveles".

En cambio, si el perfil del inversor es de corto plazo, la estrategia dependerá del rango de trading que se realice. Por lo visto al momento, niveles de tasas del 15% con las que llegaron a operar los bonos en dólares off-shore, "parece ser un mínimo de precios, mientras que si los bonos extienden la recuperación, y pasan a operar a tasas del 12%, parecerían ser caros", finaliza el economista.-

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