¿Freno o salto del dólar? La licitación clave de agosto que inquieta al mercado y a Caputo

El mercado financiero argentino enfrenta un desafío de magnitud en la licitación de deuda de agosto, cuando el Tesoro deberá afrontar vencimientos cercanos a los $15 billones. La operación se desarrolla en un contexto de tasas históricamente elevadas, fuerte volatilidad en la curva en pesos y expectativas cambiarias sensibles. El menú de instrumentos incluye letras y bonos a tasa fija, dólar linked, ajustados por CER y letras TAMAR, mientras el Gobierno busca colocar deuda sin convalidar premios significativos.

Los analistas relevados por iProfesional destacan que el endurecimiento monetario y la suba de tasas han configurado un escenario de financiamiento interno restrictivo. Las tasas nominales superan el 50% en el tramo corto y las reales se ubican por encima del 17%, lo que encarece el crédito y profundiza el sesgo recesivo. En este panorama, los bonos CER —especialmente los que vencen en 2026 y 2027— aparecen como la opción más atractiva para cubrirse de la inflación.

El sistema bancario, por su parte, atraviesa un período de recomposición de liquidez tras el aumento de encajes decidido en agosto. Esta dinámica choca con las necesidades del Tesoro, que debe captar fondos en un mercado exigente y con apetito por plazos más cortos. La estrategia oficial busca equilibrar las necesidades de financiamiento con la estabilidad cambiaria, evitando convalidar tasas que puedan tensionar aún más la curva.

En este marco, la licitación de agosto no solo definirá la capacidad del Tesoro para renovar sus vencimientos, sino que también marcará el pulso de la política monetaria y su impacto sobre el dólar, en un momento de fuerte sensibilidad económica.

Menú de instrumentos y objetivos de la colocación

La sociedad de bolsa Portfolio Personal Inversiones (PPI) detalla que el Tesoro licitará LECAPs y BONCAPs con vencimientos en septiembre, octubre, noviembre y febrero, además de un bono dólar linked y un BONCER a octubre de 2025. También se sumarán tres nuevas letras TAMAR, buscando atender las expectativas de que las tasas altas se mantendrán por más tiempo.

En el segmento LECAP/BONCAP, se destaca la colocación del S12S5 y S30S5, por montos máximos de $3 y $4 billones respectivamente, así como otros con vencimientos en octubre de 2025 y hasta febrero de 2026. La oferta dólar linked incluirá el TZVD5, y en CER estará disponible el TZXO5.

La incorporación de letras TAMAR con vencimientos en noviembre de 2025 y hasta febrero de 2026 apunta a ofrecer alternativas en un escenario donde los inversores esperan rendimientos reales positivos prolongados. Esta diversificación del menú podría facilitar la absorción de pesos sin elevar en exceso las tasas.

No obstante, PPI advierte que el mercado de pesos atraviesa una elevada volatilidad, con tasas de caución que pasaron del 38,5% TNA al 47% en una semana, y operaciones de pases en torno al 70% TNA. Este contexto anticipa que el rollover podría ubicarse por debajo del 1x, debido a que los bancos priorizan recomponer liquidez.

Presión en la curva en pesos y postura oficial

En el mercado secundario, las LECAPs cerraron con tasas entre 3,3% y 5,4% TEM y las BONCAPs entre 3,2% y 4% TEM. Este repunte refleja la creciente presión en la curva en moneda local, donde los plazos ofrecidos en la licitación son más largos que los habituales.

La estrategia oficial, según PPI, apunta a colocar instrumentos a niveles similares a los del mercado secundario, evitando pagar un premio adicional. En las últimas ruedas, los BONTAMs mostraron un mejor desempeño, lo que podría anticipar preferencia por bonos a tasa fija y CER en esta licitación.

La clave estará en lograr captar fondos sin forzar un alza de tasas que complique la curva de rendimientos. El Gobierno parece priorizar la contención de presiones en el corto plazo, aunque con un ojo puesto en la estabilidad cambiaria.

La licitación de agosto, por lo tanto, funcionará como una prueba de resistencia para el mercado de pesos, en un entorno donde las expectativas de tasas altas persisten y la volatilidad no cede.

Bonos ajustados por inflación: la apuesta de los inversores

Desde Max Capital subrayan que los bonos CER con vencimiento en 2026 y 2027 son los preferidos, ya que ofrecen cobertura frente a la inflación y mantienen rendimientos competitivos. Las expectativas de precios implícitas se alinean con sus proyecciones, lo que fortalece la conveniencia de estos instrumentos.

Los BonTam duales operan en torno a 102, un valor coherente con el que debería tener un bono flotante en las condiciones actuales. Esta cotización refleja un equilibrio entre la demanda de cobertura y el interés por el carry.

La persistente demanda de activos con rendimiento atractivo en un entorno de tasas endógenas altas sostiene el atractivo de este segmento. Según Max Capital, esto podría ser decisivo en el resultado de la licitación y en la configuración de la curva a futuro.

La estrategia de los inversores parece inclinarse hacia activos que combinen protección inflacionaria y retorno real, en un contexto de política monetaria contractiva y alta incertidumbre electoral.

Endurecimiento monetario y efectos en la economía real

El economista Pablo Moldovan advierte que, pese a las subas de tasas, el Gobierno ha debido recurrir a incrementos de encajes para cumplir sus metas monetarias. El cambio de esquema aplicado el 10 de julio derivó en mayor volatilidad y un fuerte encarecimiento del financiamiento.

El costo de crédito empresarial de corto plazo pasó del 43% al 84% de tasa efectiva anual, mientras el financiamiento por adelantos en cuenta corriente cayó 9%. Para Moldovan, este endurecimiento es parte de una nueva etapa del programa económico, que ahora combina control del dólar con un sesgo recesivo.

Las dificultades iniciales en la implementación del ajuste monetario persisten, y la base monetaria se volvió más volátil, justo cuando el objetivo era estabilizarla. Esto expone las tensiones internas del esquema vigente.

En su cuenta de la red social X, el especialista sostiene que la eliminación de las LEFI obligó a los bancos a mantener más liquidez, reduciendo su tenencia de títulos públicos y afectando la capacidad del Tesoro para absorber pesos.

Relación tensa entre Gobierno y bancos

Pese al endurecimiento monetario, las licitaciones del Tesoro continúan generando expansión monetaria por las transferencias del Banco Central. En la última operación, la tasa de las LECAP más cortas superó el 65%, se expandió la base monetaria en 2,7 billones de pesos y se subieron encajes, sin lograr calmar las tensiones.

Moldovan señala que el Tesoro enfrenta ahora vencimientos por $15 billones en un contexto donde los bancos desean mayor liquidez, pero el Gobierno limita las colocaciones a plazos cortos.

Si la licitación resulta en expansión monetaria, se contradiría el objetivo de contener la presión cambiaria vía ajuste monetario. El escenario actual es de fragilidad, con restricciones de colocación, tasas elevadas y vencimientos significativos.

En este entorno, la política económica asume un sesgo contractivo poco habitual en un período preelectoral, lo que añade incertidumbre al panorama financiero y cambiario.

Riesgos para el crédito y el dólar

El diagnóstico de Moldovan resume cuatro elementos clave: las tasas altas ya afectan al crédito; la política económica adoptó un perfil recesivo; la tensión por la liquidez persiste; y las tasas reales elevadas ponen en evidencia la vulnerabilidad del esquema cambiario.

El impacto en la actividad económica es evidente, con menor capacidad de financiamiento y un freno en la dinámica empresarial. A su vez, la política monetaria queda condicionada por la evolución del dólar, lo que limita el margen de acción.

El desafío para el Gobierno será sostener este esquema sin que el costo social y económico se vuelva insostenible. Mientras tanto, la licitación de agosto se configura como una verdadera prueba para medir la solidez del mercado y la viabilidad de la estrategia oficial.