El dato que nadie esperaba: por qué el dólar puede chocar contra el techo de la banda en pleno fin de año

El dólar oficial opera este martes 2 de diciembre a $1.480, en la pizarra del Banco Nación. En el segmento mayorista, la divisa se negocia a $1460. En cuanto a los dólares financieros, el contado con liquidación se vende $1.522 (-0,10%), y el MEP se ubica a $1.479 (-0,1%). Por último, en el segmento informal, el blue se negocia a $1.445.

La economía argentina ingresa en la recta final del año con un escenario más incierto de lo que muchos anticipaban semanas atrás. Mientras los mercados globales transitan su propia volatilidad, el mercado local se encuentra nuevamente frente a un cóctel que ya conoce bien: un dólar que avanza sobre los límites de la banda cambiaria, reservas que no logran despegar, tasas que muestran una trayectoria descendente, y un proceso de remonetización incompleto que expone la fragilidad de la demanda de pesos. En la práctica, esto significa que el tipo de cambio vuelve a convertirse en el principal termómetro de riesgo para los operadores, aun en un contexto político que parecía haber aportado algo de calma inicial tras las elecciones.

Con el tipo de cambio oficial acercándose otra vez al techo de la banda, los movimientos en los dólares financieros encendieron nuevas alarmas, especialmente porque no hubo acumulación de reservas significativa durante el último mes, incluso en un período que contó con emisiones corporativas y provinciales en el exterior. Al mismo tiempo, las tasas de interés bajaron, lo que dio cierto alivio pero también abrió interrogantes: si el dólar presiona, ¿el Gobierno dejará subir las tasas nuevamente? ¿Habrá espacio para sostener un equilibrio monetario sin alimentar tensiones cambiarias?

A esto se suma la advertencia de distintos analistas respecto a la demanda de dinero, que viene retrocediendo y condiciona cualquier intento de expandir la base monetaria sin riesgos inflacionarios o cambiarios. La economía necesita pesos, pero la incorporación de liquidez debe hacerse de manera extremadamente cuidadosa, porque la capacidad del sistema financiero para absorberlos depende de factores que hoy no están plenamente alineados.

Con todos estos elementos sobre la mesa, diciembre se perfila como un mes clave: vencimientos elevados, metas con el FMI que lucen difíciles de cumplir y un mercado cambiario que podría volver a tensarse, especialmente si el tipo de cambio vuelve a rozar el techo de la banda. Aquí, las claves del análisis combinado de 1816 y Mega QM.

El dólar vuelve al límite y las reservas no acompañan

Desde 1816 señalaron que la principal inquietud del mercado es si el Gobierno tiene margen para comprar reservas de manera significativa dentro del esquema de bandas vigente. Según explicaron, el tipo de cambio oficial se mantiene "incómodamente cerca" del techo, mientras que el contado con liquidación incluso lo supera, lo que deja al Gobierno con un campo de acción muy acotado para recomponer divisas sin generar ruido adicional.

Los analistas destacaron que, desde las elecciones, las compras netas de dólares fueron inferiores a USD 300 millones, un volumen muy bajo para un período que coincidió con fuertes emisiones externas por parte del sector privado. En ese mes, provincias y corporaciones colocaron alrededor de USD 4.200 millones en el exterior, pero ese flujo no derivó en una acumulación relevante de reservas. Para 1816, esa oportunidad no se repetirá todos los meses, lo que incrementa el desafío hacia adelante.

La consultora también remarcó que el Banco Central redujo encajes por alrededor de $1,9 billones, lo cual implica una remonetización relevante sin intervenir en el mercado spot. Aunque esto permite manejar la oferta monetaria, deja sin resolver un punto clave: la trayectoria futura de las reservas netas, que siguen lejos de la meta comprometida con el FMI.

Además, según 1816, si el tipo de cambio oficial vuelve a ubicarse en el techo de la banda —algo que hoy está a menos de un 5% de distancia—, existe la posibilidad de que el Gobierno permita una suba de tasas. Ese escenario, advirtieron, podría cambiar rápidamente la dinámica financiera y elevar aún más la atención sobre el dólar.

Una demanda de pesos debilitada y una remonetización que avanza con cautela

Desde Mega QM explicaron que la demanda real de dinero mostró una caída sostenida desde comienzos del año, medida a través del M2 privado, que pasó del 6,4% del PBI en el primer trimestre al 5,5% tras las elecciones. Para la sociedad de bolsa, esa caída representa una pérdida superior a $8 billones de liquidez real.

Los especialistas del bróker indicaron que, para recuperar solo el nivel de M2 de inicio de año, la base monetaria debería crecer aproximadamente 15% en términos reales. Aun así, recordaron que en 2021 el M2 llegó a representar el 9,2% del PBI, por lo que una recuperación completa podría demorar más de lo que el mercado espera.

Mega QM también advirtió que la expansión del crédito en pesos se frenó desde fines de octubre, al mismo tiempo que las tasas reales se volvieron negativas en el corto plazo. Este fenómeno genera un desincentivo al ahorro en pesos y puede trasladar presión directa sobre el dólar si la demanda de dinero no se recompone.

En este contexto, la sociedad de bolsa concluyó que la remonetización deberá avanzar de manera muy gradual, ya que cualquier inyección acelerada de liquidez podría trasladarse al mercado cambiario. La fragilidad actual de la demanda de pesos convierte al dólar en un receptor inmediato de cualquier desbalance monetario.

Tasas en baja, pero el mercado mira qué pasará si el dólar vuelve a presionar

Para 1816, la estructura de tasas suma un componente de alerta adicional. Tras las elecciones, la licitación del Tesoro inyectó más de $5 billones al sistema, y el Banco Central recortó la tasa de simultáneas primero al 22% TNA y luego al 20% TNA. Esta baja alivió el costo financiero, pero dentro del esquema actual, la tasa tiene un piso, pero no un techo.

Esto implica que, si el tipo de cambio vuelve a acercarse al techo de la banda, existe margen para que el Gobierno permita una suba de tasas, lo que afectaría toda la curva de instrumentos en pesos y podría generar un nuevo reordenamiento de expectativas. Para la consultora, este riesgo es particularmente relevante para quienes evalúan estrategias de mayor duración en pesos.

Al mismo tiempo, 1816 destacó que la actividad económica mostró crecimiento en cada uno de los meses del tercer trimestre, incluso en un entorno de tasas activas extremadamente altas. Esto demuestra la baja sensibilidad de la actividad a la tasa en una economía con un crédito privado históricamente limitado.

Por su parte, Mega QM coincide en que las tasas reales negativas generan tensiones adicionales, ya que la pérdida de atractivo del ahorro en pesos aumenta la probabilidad de que los excedentes se canalicen hacia el dólar, especialmente en momentos de incertidumbre cambiaria.

Vencimientos fuertes, reservas débiles y un diciembre clave para el dólar

De acuerdo con 1816, diciembre presenta un calendario exigente en términos financieros. En total vencen $40 billones, aunque solo $13 billones están en manos privadas, ya que el resto pertenece al BCRA y al FGS. Esto reduce el riesgo inmediato de rollover, pero no elimina la presión operativa.

La consultora agregó que en enero se enfrentarán vencimientos de bonos globales y bonares por USD 4.200 millones, y que cubrirlos mediante un repo sería recomendable solo si el acuerdo se da con el Tesoro, para evitar presionar las reservas netas del Banco Central.

Mega QM advirtió que el sistema bancario —todavía muy expuesto a deuda pública— deberá administrar su liquidez con cuidado. Si los bancos reducen posiciones del Tesoro para liberar caja, eso puede complicar la estrategia de financiamiento del sector público justo en un momento de fragilidad cambiaria.

En este marco, ambas consultoras coinciden en un punto: la capacidad de acumular reservas será determinante. Sin un refuerzo genuino del stock de divisas, el dólar seguirá siendo el principal factor de riesgo hacia el cierre del año.