El dólar todavía no se mueve: la cuenta de pesos y dólares que puede romper el equilibrio

El dólar oficial opera este viernes 30 de enero a $1465, en la pizarra del Banco Nación. En el segmento mayorista, la divisa se negocia a $1444,50. En cuanto a los dólares financieros, el contado con liquidación se vende $1512 (+0,1%), y el MEP se ubica a $1460 (-0,2%). Por último, en el segmento informal, el blue se negocia, a $1475.

El dólar atraviesa una fase de aparente quietud, pero el mercado dejó de mirar solo el precio y pasó a auditar el "cómo" de esa calma. La estabilidad ya no se interpreta como un dato aislado: se analiza como el resultado de un tablero de pesos y dólares que puede sostener el equilibrio… o romperlo.

En esa lectura, el foco se corrió hacia tres variables que, juntas, explican buena parte del clima actual: liquidez en pesos, acumulación de reservas y tasa de interés. Cuando cualquiera de esas patas pierde consistencia, la calma cambiaria se vuelve frágil y reaparece la demanda de cobertura.

El punto clave es que la dinámica no depende de una sola palanca. La estabilidad puede durar si el programa muestra "delivery" en el frente externo y si el costo del dinero en pesos se alinea con la inflación, las expectativas y el riesgo país. Pero si faltan reservas o sobra incertidumbre, el dólar vuelve a ser protagonista.

El precio del peso volvió al centro

Desde Invecq señalaron que el contexto cambió con una mayor nominalidad: el IPC nacional subió 2,8% mensual en diciembre y las expectativas de inflación ajustaron al alza. Con ese telón de fondo, la fuerte compresión de las tasas en pesos tras las elecciones quedó, como mínimo, poco consistente con el comportamiento del resto de las variables.

Los expertos de la consultora explicaron que, en términos conceptuales, la Paridad Descubierta de Tasas de Interés ordena el análisis: el rendimiento local debería ser comparable al de activos considerados libres de riesgo (bonos del Tesoro de EE. UU.), más un adicional por expectativa de depreciación y una prima por probabilidad de default. En criollo: si no bajan expectativas o no cae el riesgo, la tasa no puede "flotar" demasiado abajo sin generar tensiones.

Sus analistas apuntaron que el recorrido reciente fue elocuente. La TAMAR promedió 56% TNA antes de los comicios legislativos, un nivel alto pero coherente con la volatilidad y la incertidumbre. Tras la victoria del oficialismo, descendió hasta mínimos cercanos a 25% anual en diciembre, una baja que podría ayudar a la reactivación (especialmente vía tasas activas), pero que lucía desmedida frente a una nominalidad que no cedía.

Para Invecq, la compresión tan fuerte solo habría sido consistente si se hubieran ajustado a la baja las expectativas de devaluación o inflación (no ocurrió) o si el riesgo país hubiera comprimido mucho más (tampoco). Con un piso transitorio alrededor de 550 puntos básicos, la variable que terminó corrigiendo fue la tasa: en los últimos días volvió a promediar cerca de 35% anual, más alineada con el resto del tablero.

La "micro" del dólar

Desde 1816 señalaron que la micro del mercado cambió por una razón tangible: se agotó la principal fuente de liquidez que venía funcionando como amortiguador. Los pasivos remunerados del BCRA, que en el régimen actual habían sido el gran "tanque" de pesos del sistema, cayeron a menos de $0,4 billones en las últimas ruedas, desde $7,1 billones que se observaban a comienzos de diciembre.

Los expertos de la consultora explicaron que el drenaje tuvo dos motores bien concretos. Por un lado, el crecimiento del circulante, que en diciembre habría aumentado alrededor de $3,4 billones. Por el otro, las ventas de Lelink del BCRA en el mercado secundario, que habrían rondado $4,0 billones entre diciembre y las primeras semanas de enero. El resultado: se consumió el colchón que antes absorbía shocks sin trasladarlos tan rápido a las tasas.

En paralelo, 1816 puso la lupa sobre otro número que condiciona el corto plazo: los depósitos en pesos del Tesoro en el BCRA bajaron a $2,3 billones, el nivel más bajo desde mediados de 2024. Con esa caja más chica, cualquier necesidad de comprar dólares o cubrir pagos puede acelerar movimientos que, de otro modo, serían graduales.

Para 1816, el calendario suma presión: en los próximos 15 días habría vencimientos en dólares por alrededor de u$s1.000 millones, mientras los depósitos del Tesoro en moneda extranjera en el BCRA estaban cerca de u$s349 millones. Con esa estructura, el mercado entiende que la estabilidad cambiaria empieza a depender más de cómo se administra la liquidez y menos de la "inercia" de las últimas ruedas.

Reservas: la condición que exige el mercado

Sus analistas apuntaron que, con tasas que ya volvieron a un nivel más consistente, la discusión se mudó al frente externo. Para Invecq, el Gobierno enfrenta un trilema en el corto plazo: retomar desinflación, reimpulsar actividad (virtualmente estancada desde febrero de 2025) y fortalecer reservas internacionales, en un contexto de posición patrimonial frágil del BCRA y compromisos en dólares previstos para 2026 y 2027.

Desde Invecq señalaron que, hasta hace poco, la estrategia había relegado el objetivo de reservas, apoyándose en la hipótesis de que, una vez disipado el riesgo político, ingresarían flujos financieros desde el exterior que permitirían al Banco Central recomponer su balance. Pero el mercado empezó a pedir señales concretas como condición para seguir reduciendo el riesgo país: en otras palabras, las reservas dejaron de ser postergables.

Ese giro, según Invecq, ya se empezó a reflejar: desde comienzos de enero, el BCRA compró neto casi u$s1.000 millones en pocas ruedas, aunque vendió aproximadamente u$s450 millones al Tesoro. La lectura es que cambió la conducción cambiaria, pero partiendo desde un nivel inicial muy bajo, por lo que el desafío no es "arrancar" sino sostener y profundizar.

Para 1816, en la misma dirección, las compras spot acumulaban alrededor de u$s824 millones en lo que va del año. La traducción para el dólar es directa: si la acumulación se consolida, el riesgo país puede comprimir más y el equilibrio cambiario gana margen; si la dinámica se corta o se diluye, el mercado vuelve a testear coberturas y el precio del dólar recupera sensibilidad.

Qué puede "romper" el equilibrio

Desde 1816 señalaron que el origen de los dólares también importa para proyectar la estabilidad. Sus analistas sostuvieron que una parte relevante de las divisas que vienen apareciendo se explica por endeudamiento del sector privado: empresas y provincias colocaron alrededor de u$s7.000 millones en el exterior desde el 26 de octubre. Ese flujo puede sostener oferta, pero depende de condiciones de mercado que no son permanentes.

Los expertos de la consultora también destacaron el canal bancario: los préstamos bancarios en dólares a privados (ex tarjetas) aumentaron cerca de u$s885 millones en enero, el mayor registro desde agosto. A diferencia de otras fuentes, este canal tiene un rasgo operativo que el mercado sigue de cerca: se trata de un movimiento que impacta de manera más inmediata en el circuito.

En cuanto al "fondo" externo, 1816 recordó que 2025 cerró con un superávit comercial de USD 11.286 millones, por debajo de los u$s18.928 millones de 2024, aunque con una composición llamativa: cerca del 70% del saldo del último año se explicó por energía. Esa composición es relevante porque sugiere un sostén sectorial, pero no elimina el desafío de corto plazo que imponen los pagos y el nivel inicial de reservas.

Para cerrar el mapa de riesgos, las fuentes convergen en una idea práctica: si el mercado exige reservas y consistencia, la tasa también se vuelve una herramienta de administración del equilibrio. 1816 remarcó que la autoridad monetaria tiene flexibilidad para manejar la liquidez, y que la tasa termina funcionando como un instrumento condicionado a lo que se busca para el mercado spot. Invecq, por su parte, subrayó que sin acumulación sostenida de reservas será difícil lograr una compresión adicional del riesgo país y el rollover de la deuda en dólares, condición necesaria para darle sustentabilidad al programa y reducir tensiones cambiarias.

Conclusión: qué puede pasar con el dólar según el tablero que mira la City

El dólar puede seguir sin moverse si se consolida el "triángulo" que el mercado exige: reservas en aumento, una tasa en pesos compatible con nominalidad y riesgo, y un riesgo país que retome la compresión. Ese escenario no es automático: depende de continuidad operativa y señales verificables.

El equilibrio se puede romper si alguno de esos pilares falla. Si la acumulación de reservas se frena, si las expectativas vuelven a subir sin ancla o si el riesgo país se queda clavado sin mejoras, el mercado tiende a reabrir coberturas y el tipo de cambio recupera presión.

En el corto plazo, la micro manda: depósitos del Tesoro, liquidez del sistema, calendario de pagos y compras spot del Central. Pero el mensaje de fondo es macro: el dólar está calmo mientras el programa convenza de que el balance externo mejora.

En ese sentido, la "quietud" es condicional. No se mueve (todavía) porque el mercado le da tiempo a la señal más importante: las reservas. Si esa señal se sostiene, la calma puede extenderse. Si no, el equilibrio deja de ser equilibrio y pasa a ser transición.