¿Se desploma el dólar o viene el rebote? La letra chica del BONAR 2027 que mira la City

El dólar oficial opera este martes 24 de febrero a $1.390 en la pizarra del Banco Nación y se ubica en su menor valor desde mediados de octubre. Por su parte, el dólar mayorista se negocia a $1.370,5 para la venta. En cuanto a los dólares financieros, el MEP cede hasta a los $1.392,16 y el contado con liquidación (CCL) sube a $1.439,95. Mientras que el dólar blue, se ubica a $1.420.

El Tesoro suma un nuevo bono en dólares bajo ley local y, con esa pieza, busca reordenar el tablero de financiamiento en un tramo del año donde el mercado mira dos pantallas al mismo tiempo: la capacidad de refinanciar vencimientos sin sobresaltos y el comportamiento del dólar ante cualquier señal de estrés. La novedad no es menor porque introduce un instrumento en divisas en un esquema de licitaciones frecuentes, al mismo tiempo que modifica el menú de alternativas para el corto plazo en pesos.

El bono, identificado como BONAR 2027, se integra a las colocaciones quincenales y aparece con una arquitectura pensada para escalar de manera gradual: una emisión acotada en la subasta principal, una reapertura al día siguiente al precio de corte y un programa total que busca acumular un monto relevante a lo largo de varias rondas. En esa lógica, el financiamiento intenta construirse por etapas, evitando la foto de una colocación única que fuerce una tasa muy alta o altere expectativas.

En ese marco, la pregunta que atraviesa la discusión es qué puede implicar esta estrategia para el dólar. El canal no es directo por precio de mercado en el día a día, sino por expectativas: cuánto alivio real aporta sobre reservas, cuánto reduce la probabilidad de financiar pagos con emisión de pesos y qué costo financiero termina convalidando el Tesoro en función de la demanda. Todo eso puede influir en el clima cambiario, sobre todo si aparecen señales de rollover más débil o de tasas más exigentes.

Una licitación distinta: cambia el menú en pesos y aparece un bono en dólares

Desde Max Capital señalaron que la licitación inmediata enfrenta vencimientos por ARS 7,2 bn y que el Tesoro vuelve a estar condicionado por su posición de caja en pesos. En la lectura del bróker, el punto no es solo el monto nominal que vence, sino el hecho de que la autoridad fiscal no cuenta con depósitos en ARS suficientes en el BCRA para cubrir todo sin depender de una renovación elevada.

Los especialistas del bróker detallaron que, al 5 de febrero, el Tesoro tenía ARS 4,9 bn y USD 290 mn, un nivel que, según su evaluación, vuelve a instalar la necesidad de un alto rollover. En un esquema donde el mercado calibra la demanda por deuda soberana licitación a licitación, ese dato se vuelve clave para anticipar qué tasa podría exigir la curva en pesos y cómo puede reaccionar el resto de los activos ante cualquier señal de tensión.

Para Max Capital, la composición de la oferta también marca un giro: habrá cinco Boncer con vencimientos entre mayo de 2026 y junio de 2028, dos instrumentos dólar linked con vencimientos en junio de 2027 y junio de 2028, y el nuevo BONAR 2027. En esa lista, destacaron que es la primera licitación en la que no se ofrecen Lecaps ni Boncaps, instrumentos que venían concentrando la demanda en el tramo más corto.

En términos de perfil, los expertos del bróker precisaron que el instrumento más corto ofrecido pasa a ser el Boncer mayo de 2026, con un horizonte cercano a tres meses. Esa ausencia de alternativas típicamente cortas puede reordenar preferencias y, en consecuencia, modificar el equilibrio entre tasas, cobertura e inclinación por dolarizar portafolios, un punto que el mercado suele traducir rápidamente a expectativas sobre el dólar.

BONAR 2027: cómo funciona el programa y por qué apunta a julio de 2026

Los especialistas de Max Capital explicaron que la principal novedad es un bono en dólares bajo ley local con vencimiento en octubre de 2027. Según detallaron, el cupón anual es 6% y se paga mensualmente, mientras que el precio se define en la propia licitación. Esa estructura, con pagos frecuentes, busca resultar atractiva para ahorristas que comparan rendimientos en dólares dentro del sistema.

En cuanto a la mecánica, el bróker indicó que el Ministerio de Economía planea incluir el instrumento en licitaciones futuras con un máximo de USD 150 millones por ronda. Además, se habilitaría una segunda vuelta al día siguiente para ampliar la emisión y llevarla hasta USD 250 millones al precio de corte de la subasta primaria, un mecanismo pensado para sumar volumen sin cambiar la referencia de precio.

Barreto analizó que este esquema funciona como una estrategia de financiamiento por tramos, que reduce la probabilidad de un shock sobre tasas y expectativas. Para el especialista, emitir en subastas quincenales en lugar de una operación única permite ajustar oferta y tasa según la demanda, además de coordinar la deuda en dólares con la refinanciación de instrumentos en pesos, lo que vuelve menos traumática la gestión de vencimientos.

El economista también remarcó que el objetivo de USD 2.000 millones no cubre la totalidad del problema: estimó el vencimiento de capital de julio de 2026 en torno a USD 4.200 millones, por lo que la captación prevista representa menos de la mitad. En paralelo, Max Capital puso el foco en el pago de capital de bonos en USD de julio de 2026 por alrededor de USD 2.700 millones, y explicó que el programa busca sumar hasta USD 2.000 millones para afrontar esa ventana. En ambos enfoques, la conclusión converge: el bono es un componente, pero el resto deberá provenir de reservas existentes u otros instrumentos financieros, con el riesgo de que el mercado esperara un canje y se encuentre con un esquema de financiamiento más de corto plazo.

Precio, tasa y demanda: el cupón del 6% no alcanza para explicar el costo real

Para Max Capital, la discusión de rendimiento no se agota en el cupón. En sus estimaciones basadas en un modelo de hazard rates, utilizando la curva en dólares y BOPREAL ajustados, el precio local del bono debería ubicarse entre USD 100,2 y USD 100,5, levemente por encima de la par. Bajo ese supuesto, la TIR esperada en la licitación se ubicaría entre 5,9% y 5,7%, por debajo del cupón nominal.

Los analistas del bróker agregaron que, offshore y una vez considerado el canje, el bono podría operar en torno a 97–97,5, con una TIR en el rango de 7,9%–7,6%. También subrayaron que el vencimiento ocurre después de las elecciones pero dentro del mandato, por lo que la prima asociada a octubre de 2027 debería ser acotada, y señalaron que el instrumento apunta principalmente a inversores minoristas, directa o indirectamente, dado que los bancos pueden comprarlo con fondeo de depósitos en USD.

Barreto, por su parte, puso el acento en el rendimiento implícito: aunque el cupón sea 6%, el precio que convaliden los inversores puede llevar a una tasa efectiva mayor si el bono se coloca por debajo de la par. Para el especialista, ese escenario es típico cuando el riesgo país y las tasas exigidas por el mercado para la deuda argentina se mantienen altos, y puede elevar el costo financiero real por encima del nominal.

En esa tensión entre cupón, precio y demanda, ambos análisis encuentran un punto operativo: la reapertura al día siguiente al precio de corte puede atraer minoristas con una referencia clara y, más tarde, permitir que los bancos ajusten su exposición. Aun así, Barreto advirtió que una demanda baja puede derivar en tasas más altas, menor rollover y mayor presión en el mercado cambiario, mientras que Max Capital consideró que la colocación podría ser exitosa para captar ahorro local en dólares, aunque sin actuar como catalizador inmediato para los bonos soberanos en dólares.

¿Qué puede pasar con el dólar? Los canales que mira el mercado y los riesgos a seguir

El impacto potencial sobre el dólar aparece, primero, por el lado de la liquidez del Tesoro en divisas. Barreto precisó que emitir en dólares en la plaza local busca evitar que el pago de vencimientos requiera monetización, es decir, evitar una dinámica en la que se necesite comprar dólares con emisión para cumplir compromisos. En esa lógica, si el programa logra sumar dólares utilizables para pagos, puede contribuir a reducir presiones sobre la base monetaria y, por esa vía, sobre el tipo de cambio oficial.

Desde Max Capital añadieron un ángulo de comportamiento de mercado: la operación va contra la expectativa de inversores que esperaban algún tipo de canje para reducir necesidades de financiamiento de corto plazo. En su lectura, la estrategia refuerza el uso de financiamiento de corto plazo y deja el pago para después de las elecciones, lo que obliga a seguir de cerca la respuesta de demanda en cada licitación y la tasa de corte que resulte. Esa tasa funciona como termómetro de confianza y, por extensión, del apetito por mantener posiciones en pesos o dolarizar carteras.

En síntesis, el foco para anticipar qué pasará con el dólar queda atado a variables que ambos informes consideran decisivas: demanda efectiva por el BONAR 2027, tasa de corte y su evolución, capacidad de rollover del Tesoro y, sobre todo, si el programa genera un ingreso neto de dólares que mejore la posición de caja en divisas.