Caputo sumó nuevos bonos al mercado y expertos de la City dan su veredicto: ¿conviene invertir?

La última licitación del Tesoro volvió a ordenar parte de la discusión financiera en la City. El equipo económico que conduce Luis Caputo sumó tres nuevos bonos duales CER-TAMAR, con vencimientos en diciembre de 2028, diciembre de 2029 y junio de 2030, y amplió una curva que ya tenía dos instrumentos de ese tipo. Con los nuevos TXMD8, TXMD9 y TXMJ0, más los ya existentes TXMJ8 y TXMJ9, el mercado pasa a contar con cinco bonos que combinan ajuste por inflación y una pata atada a tasa mayorista.

Y es que la aparición de estos títulos llega en un momento particular para la deuda en pesos. La inflación viene bajando, la tasa real sigue en el centro de la estrategia oficial y los inversores empiezan a mirar el calendario electoral de 2027 como una zona donde la estabilidad cambiaria podría exigir una política monetaria más dura. En ese marco, los duales CER-TAMAR no se analizan como un simple bono indexado, sino como una cobertura para un escenario en el que la tasa le gane a la inflación.

Al vencimiento, estos bonos pagan el mayor valor entre dos variables: el capital ajustado por CER, que sigue la evolución de la inflación, o el capital devengado a la tasa TAMAR capitalizable, con el margen previsto para cada instrumento. Ese diseño explica por qué los informes de dos importantes sociedades de bolsa de la City, Criteria y Bull Market, llegaron a una idea parecida desde ángulos distintos.

Criteria pone el foco en la utilidad de estos bonos como cobertura ante tasas reales positivas, especialmente en un contexto preelectoral. Por su parte, Bull Market mira la relación entre precio, duración y comportamiento defensivo frente a episodios de tensión, con una comparación concreta contra bonos CER tradicionales.

Qué plantea Criteria sobre los nuevos bonos duales CER-TAMAR

En un informe firmado por Gustavo Araujo, head de research de Criteria, la firma remarca que la licitación del 10 de junio incorporó tres nuevos bonos duales CER-TAMAR y elevó a cinco la cantidad de instrumentos de esta familia. El trabajo destaca que el mercado los trata como bonos CER con una opción TAMAR, ya que el inversor conserva el ajuste por inflación y suma una alternativa de pago vinculada a la tasa mayorista.

Esa opción tiene precio. Por eso, dentro de la curva CER, los duales cotizan con rendimientos más bajos que algunos bonos comparables sin esa cláusula dual. El inversor acepta resignar parte de la tasa CER directa a cambio de una protección adicional. La apuesta se vuelve más atractiva en una economía con desinflación, tasas nominales todavía elevadas y necesidad oficial de cuidar la estabilidad cambiaria mediante condiciones monetarias más exigentes.

Criteria ordena el análisis en tres escenarios:

• Primer escenario: contempla tasas reales negativas, con inflación anual de 30% y TAMAR promedio de 22%. En esa combinación, la pata TAMAR no mejora el pago final y el bono termina funcionando como un CER con menor rendimiento que varios comparables. En ese caso, el TXMJ8 queda en CER +3,6%, frente a un TZX28 en CER +6,8%, mientras que el TXMD8 queda en CER +4,7%, contra un TZXS8 en CER +7,1%.
• Segundo escenario: trabaja con tasas reales cercanas a la neutralidad, con inflación anual de 24% y TAMAR promedio de 22%. Allí la curva empieza a mostrar diferencias más interesantes en los vencimientos medios y largos. El TXMD8 llega a CER +7,5%, prácticamente en línea con su comparable, mientras que el TXMD9 alcanza CER +8,7% y el TXMJ0 trepa a CER +9,2%, por encima de una referencia comparable ubicada cerca de CER +7,5%.
• Tercer escenario: es el más favorable para estos instrumentos. Criteria proyecta tasas reales positivas, con inflación anual de 19% y TAMAR promedio de 22%, lo que arroja una tasa real efectiva cerca de 4,2%. Bajo esa configuración, la pata TAMAR gana peso y los duales se despegan de los CER tradicionales. El TXMJ8 pasa a CER +10,6%, el TXMD8 y el TXMJ9 quedan en CER +12,4%, el TXMD9 llega a CER +13,7% y el TXMJ0 alcanza CER +14,3%.

Por esto, la mirada de Criteria deja una definición contundente para el inversor: estos bonos sirven como cobertura frente a una etapa de tensión preelectoral que obligue al Gobierno a convalidar tasas reales positivas. La ventaja está en mantener el ajuste por inflación como piso, sin perder la posibilidad de capturar una tasa mayorista más alta. El costo aparece por el lado de la duración financiera, ya que estos papeles pueden tener movimientos relevantes de precio y no resultan cómodos para estrategias demasiado cortas.

Lo que ve Bull Market en la curva de deuda en pesos

Por su parte, Bull Market también ve valor en la nueva curva, aunque su informe pone más énfasis en la performance reciente y en la comparación contra los CER puros. Según la sociedad de bolsa, los primeros duales ya mostraron una muy buena evolución desde su emisión. El TXMJ9, por ejemplo, subió 11% directo en 29 ruedas desde un precio de emisión de 80, contra un avance de 8,8% del CER y de 4% en la tasa fija larga.

Los duales no aparecen como una novedad completamente subvaluada, dado que el mercado empezó a reconocer parte de su valor. Aun así, Bull Market sostiene que la clase de activo sigue siendo atractiva por la relación entre riesgo y beneficio, sobre todo para un escenario donde el mercado empiece a pagar tasas reales positivas hacia 2027.

La comparación que utiliza Bull Market es que, con una inflación esperada en torno al 1,8% mensual para el segundo semestre, un bono como el TZX28, que rinde CER +7% y tiene duración cercana a 2, devengaría alrededor de 2,35% mensual. En paralelo, el TXMJ8, con TAMAR +6,3% y duración también cercana a 2, devengaría cerca de 2,29% mensual con una TAMAR en torno al 21,5% TNA.

A simple vista, el CER parece más atractivo, pero la diferencia de comportamiento aparece cuando el mercado atraviesa episodios de estrés de tasas. Bull Market remarca que la TAMAR puede funcionar como variable de ajuste dentro del esquema monetario actual. Esa característica reduce la sensibilidad efectiva del bono frente a un movimiento brusco de tasas, algo que los CER puros no tienen con la misma intensidad.

En el informe, la firma recuerda lo ocurrido entre junio y octubre de 2025: durante la corrección de fines de septiembre, el TZX26 llegó a perder cerca de 10%, mientras que el TTJ26 recortó en torno a 5%. Ese antecedente fortalece el argumento defensivo de los duales, dado que no se trata de bonos sin riesgo, ni de instrumentos pensados para evitar toda volatilidad, pero la combinación entre CER y TAMAR puede amortiguar mejor ciertos movimientos de mercado. La tasa mayorista se vuelve más valiosa cuando la política monetaria necesita endurecerse, y esa es justamente la hipótesis que empieza a ganar espacio a medida que el mercado mira 2027.

Bull Market también diferencia los tramos de la curva. La firma considera que el TXMJ0 puede ser una alternativa razonable para estirar duración dentro de los duales, ya que la opcionalidad gana valor con un vencimiento más largo. El argumento es que cuanto mayor es el plazo, más tiempo tiene el bono para beneficiarse de un escenario en el que la tasa mayorista supere a la inflación o en el que la protección CER vuelva a tomar protagonismo.

Qué está comprando el inversor y la estrategia de cobertura financiera

Comprar estos bonos implica tomar posición sobre la tasa real futura. No es una apuesta directa a una aceleración inflacionaria, porque para eso ya existen bonos CER tradicionales, y tampoco es una apuesta pura a tasa fija, dado que el pago final depende del mayor valor entre dos variables. El atractivo nace de la combinación entre inflación como piso y TAMAR como mejora potencial.

Para una cartera de pesos, los duales tienen sentido como una porción de cobertura frente a un escenario más exigente para el Gobierno. La desinflación puede continuar, pero la estabilidad cambiaria no queda garantizada por la sola baja del IPC. La acumulación de reservas, la demanda de dinero, el calendario electoral y la necesidad de mantener ancladas las expectativas pueden obligar a sostener tasas reales menos negativas o directamente positivas.

Ahí aparece la diferencia con un CER puro, dado que un bono ajustado por inflación protege contra el IPC, pero su precio puede sufrir cuando el mercado exige más tasa real. El dual conserva esa protección inflacionaria y agrega una pata que mejora cuando la TAMAR se mantiene elevada frente a la inflación. Por eso, en los escenarios de Criteria con tasas reales positivas, los rendimientos estimados superan con comodidad a los comparables de la curva CER.

En este sentido, los TXMD8 y TXMD9 aparecen como alternativas intermedias para quien quiere sumar cobertura sin ir al vencimiento más largo. El TXMJ0 concentra mayor potencial por duración y opcionalidad, aunque también exige mayor tolerancia a los cambios de precio. Por último, los TXMJ8 y TXMJ9, que ya venían operando, sirven como referencia para medir cuánto pagó el mercado por esta familia de instrumentos desde su nacimiento.

Entonces... ¿es momento de comprar?

La respuesta más concreta es que los duales CER-TAMAR tienen lugar en carteras que buscan cobertura contra tasas reales más altas, pero no deberían reemplazar toda la posición en CER ni ocupar el tramo más líquido de una estrategia conservadora. Criteria los presenta como una herramienta atractiva frente a una eventual tensión preelectoral, mientras que Bull Market destaca su defensa en períodos de volatilidad y marca oportunidades puntuales dentro de la curva.

Para el inversor que espera una baja cómoda de la inflación, tasas reales negativas por más tiempo y continuidad de la calma cambiaria, los bonos CER tradicionales pueden ofrecer una relación más limpia entre riesgo y rendimiento. Para quien ve probable una etapa con más exigencia monetaria, más presión política y necesidad oficial de pagar tasa real positiva, los nuevos duales de Caputo empiezan a tener más sentido.

Por todo esto, la decisión pasa por el tamaño de la posición. Una cartera diversificada puede incorporar TXMD8, TXMD9 o TXMJ0 como seguro ante un giro hacia tasas reales positivas, sin abandonar por completo los CER ni los instrumentos de menor plazo. El mercado ya pagó parte de esa protección, pero todavía hay valor para quien compra la tesis correcta: inflación como piso, TAMAR como mejora y duración como riesgo a administrar.