Celulosa Argentina: el mercado le dio la espalda a la OPA de 'un dólar'

​El "operativo rescate" de Celulosa Argentina en el marco de una venta por un valor simbólico, marcó un nuevo rumbo para la principal productora de papel de la Argentina.

El cambio de manos, que permitió el desembarco en la empresa del financista Esteban Nofal, generó un fuerte impacto en esta industria que todavía no se termina de disipar.

A través de esta operación, que se concretó el año pasado, el empresario se hizo cargo de una deuda de u$s128 millones y comenzó a montar un operativo de rescate para evitar la quiebra definitiva de la compañía.

Fue una de las jugadas más audaces del mercado financiero reciente que se concretó bajo el paraguas judicial de un concurso preventivo de acreedores y que permitió la supervivencia del gigante de este sector, que produce casi la mitad del papel del país.

En el mercado financiero sostienen que la operación tiene todos los condimentos de un distressed asset: un precio de compra simbólico de un dólar y una mochila de deuda asfixiante.

​Sin embargo, el "costo real" para Nofal es sustancialmente mayor, si se tiene en cuenta que el titular del grupo CIMA adquirió el 45,5% del capital social (comprando las participaciones de Douglas Albrecht, José Urtubey y Juan Collado) y asumió la responsabilidad de sanear un millonario pasivo.

La empresa llegó a este punto crítico tras reportar pérdidas que superaron los $102.000 millones en su último ejercicio, con sus plantas de Capitán Bermúdez (Santa Fe) y Zárate (Buenos Aires) operando al mínimo o directamente paralizadas por falta de capital de trabajo.

Hijo de Luis Benjamín Nofal (cofundador de Torneos y Competencias), el nuevo dueño de Celulosa no es un extraño de los negocios de alta complejidad.

El salvataje financiero de Celulosa Argentina

Con experiencia previa en la reestructuración de deuda de Vicentin y la compra de la constructora SES, su llegada a la papelera no fue vista como la de un "paracaidista", sino como la de un especialista en reflotar empresas en crisis.

​Apenas desembarcó, Nofal activó un "salvataje financiero" inmediato con una ​inyección de liquidez "disfrazada" como un préstamo personal de u$s18 millones para recomponer el capital de trabajo y normalizar el pago de salarios.

Al mismo tiempo, logró poner en marcha nuevamente la planta de Capitán Bermúdez para asegurar el abastecimiento del mercado interno.

​Para este año, contempla volver a los mercados internacionales, aprovechando que la empresa es una de las pocas en el mundo con integración total (desde el árbol hasta la resma de papel).

​Sin embargo, todavía debe encarar varios frentes de batalla entre los que se encuentran la crisis de Forestadora Tapebicuá, que es subsidiara de Celulosa, y el proceso de reestructuración concursal.

La filial del grupo, que se encuentra en una situación operativa terminal, con deudas por $11.500 millones y salarios adeudados, tiene el futuro complicado si es que Nofal no logra encarar también un plan de rescate, desviando fondos de la matriz para subsidiar a la filial.

Mientras tanto, en los tribunales de la localidad santafesina de San Lorenzo, el proceso concursal sigue su curso.

Oferta de acciones por obligación

Como parte de ese procedimiento, el pasado 17 de marzo finalizó el plazo para observar los resultados de la Oferta Pública de Acciones (OPA), obligatoria que Nofal debió lanzar para comprar las tenencias de Celulosa que flotan en los mercados de capitales y que representan el 54,5% de la compañía-

La oferta, realizada a un valor de "empresa quebrada" de u$s0,0386 por acción, fue el último trámite formal que el empresario debió dar para consolidar su control sobre Celulosa y para cumplir con el mando que, en estos casos, impone la Comisión Nacional de Valores (CNV).

El procedimiento fue una imposición legal derivada del marco regulatorio del mercado de capitales argentino bajo la Ley N° 26.831.

La norma sostiene que, cuando una persona o grupo adquiere una "participación significativa" que le otorga el control de una empresa que cotiza en bolsa, tiene la obligación legal de ofrecer comprar las acciones a todos los demás accionistas minoritarios.

Como Nofal adquirió el 45,5% del capital social de Celulosa Argentina, la CNV dictaminó que se produjo un cambio de control efectivo y activó automáticamente la obligatoriedad de la OPA por para proteger el derecho de los minoritarios a "salir" de la empresa si no están de acuerdo con el nuevo dueño.

El organismo de control del mercado de capitales actuó como el árbitro que garantizó el cumplimiento de esta norma, aunque la empresa se encontraba en una situación financiera desesperante, situación que derivó en que se permitieran flexibilidades en la fijación del precio.

Normalmente, una OPA debe hacerse a un valor que promedie la cotización de los últimos meses, pero en el caso de Celulosa hubo una particularidad por la "excepción por crisis".

Nofal compró el control por el valor simbólico de un dólar debido al patrimonio neto negativo de la firma y solicitó a la CNV que no se tomara el precio de mercado (que era mucho más alto) para la OPA, argumentando que la empresa estaba técnicamente quebrada.

Oferta sin quorum

Ante este pedido, la CNV autorizó que la oferta se hiciera a u$s0,0386 por acción, un valor que el mercado calificó de "insignificante", pero que legalmente cumplió con el requisito de la oferta obligatoria.

El alcance de la operación fue de aproximadamente 559,7 millones de acciones ordinarias (con derecho a 1 voto y valor nominal de $1).

La garantía que Nofal debió presentar ante la CNV (respaldada por Sancor Seguros) fue de u$s2.150.000, calculada sobre la base de que todos los minoritarios aceptaran vender al precio de u$s0,0386 por acción.

​Debido a que ese precio quedó muy por debajo de la cotización de mercado ($35-$40 vs. $280), la aceptación efectiva sobre ese 54,5% fue marginal, lo que permite que la empresa mantenga su "flotación" (float) en la bolsa y no sea retirada de la cotización pública por falta de accionistas minoritarios.

​Si bien los números finales del resultado de aceptación de la OPA se conocerán durante los próximos días, los reportes del mercado y la dinámica de precios adelantan que la gran mayoría de los accionistas minoritarios decidieron no vender.

El porcentaje de aceptación fue bajísimo debido a la brecha de precios de las 4.908.489 de acciones ordinarias que participaron, con un total de 83 accionistas participantes.

En este sentido, la lógica que primó entre los inversores fue que vender a través de la OPA significaba aceptar un valor siete veces menor al que se podía obtener directamente en el mercado secundario.

Quienes vendieron

Se estima que el porcentaje de aceptación provenga únicamente de inversores con tenencias mínimas o cuentas inactivas que entraron por defecto y accionistas que buscaban salir de la especie de forma inmediata sin importar el precio ante el temor del concurso preventivo.

Puede haber también fondos que, por mandatos de riesgo específicos, debían liquidar su posición ante un cambio de control en una empresa concursada.

Al no haber una aceptación masiva, se producen dos efectos legales y financieros inmediatos:

​Mantenimiento del "Float": Celulosa Argentina seguirá teniendo una base amplia de accionistas minoritarios, lo que le permite mantener una liquidez relativa en la bolsa y evitar el proceso de retiro de cotización.

​Consolidación del Control: Nofal se mantiene con el 45,5% que ya poseía (más el pequeño porcentaje que haya sumado ayer), lo cual es suficiente para ejercer el control total de la voluntad social y avanzar con el plan de rentabilidad 2026.

Una vez procesadas las aceptaciones de la OPA, se inicia la etapa de liquidación financiera en el que generalmente, el pago se acredita entre las 48 y 72 horas hábiles posteriores al cierre (hacia el 19 o 20 de marzo).

Dueño habilitado

Dado que la oferta se fijó en u$s0,0386, el pago se realiza en pesos al tipo de cambio acordado en el prospecto (usualmente el dólar oficial o el índice Dólar BYMA).

En tanto, la CNV ya cuenta con la garantía de pago (en este caso respaldada por Sancor Seguros por hasta USD 2.150.000) para asegurar que los fondos lleguen a los minoritarios que vendieron.

Con el resultado de la OPA, el nuevo dueño queda habilitado para convocar a una asamblea para ratificar el plan de negocios 2026 y, eventualmente, realizar cambios en el Directorio que reflejen la nueva estructura de capital.

Del mismo modo, podrá formalizar el cambio de titularidad de las acciones y las nuevas autoridades designadas tras la salida definitiva de los socios anteriores.

De todos modos, el fin de la OPA no termina con los problemas legales de la empresa que debe cumplir con un cronograma judicial en el juzgado de San Lorenzo.

En este sentido, el síndico del concurso preventivo de la empresa debe presentar el informe general en septiembre próximo.

A su vez, Celulosa debe presentar una propuesta de pago a sus acreedores para salir del concurso y poder escapar del fantasma de la quiebra.

Legalmente, la administración ahora puede focalizarse en la reestructuración de Forestadora Tapebicuá.

Al no estar obligada la matriz a rescatarla con fondos propios, los próximos pasos incluirán la búsqueda de un socio estratégico o la apertura de un proceso de venta independiente para esa unidad.