Casi ya finalizado el año los analistas del mercado local y de Wall Street comienzan a observar con atención los desafíos del gobierno en 2023 en particular porque se trata de un año electoral. Uno de los mayores temores es una devaluación desordenada del peso en caso que la gran montaña de pesos acumulada que creció con el cepo cambiario no tenga otra salida que la compra de dólares financieros alternativos o ir directamente al dólar paralelo.

La situación es muy parecida a la anterior a las elecciones presidenciales del 2015 pero más grave. En esta oportunidad hay una mayor cantidad de pesos acumulados atrapados en el sistema que es lo que los economistas llaman el "many overhand" o dinero caliente.

A eso se suma una brecha cambiaria del 85 % entre los dólares financieros alternativos y el dólar oficial que es muy superior a la de diciembre del 2015 que llegaba al 60 por ciento.

En ese entonces el dólar paralelo estaba a 15 pesos y el dólar oficial a 9,50 pesos y la inflación llegaba al 45 % anual frente al 95 por ciento de ahora. El escenario actual es mucho peor que el de fines del 2015.

La mayoría de las consultoras proyecta que si el año próximo el tipo cambio oficial aumenta un 80% el valor de ese dólar para fines del año que viene estaría por encima de los 300 pesos con una inflación proyectada cercana al 100 % anual.

Por lo tanto, si la brecha se mantuviese en los niveles actuales el dólar paralelo estaría en un valor piso cercano a los 550 pesos y no proyectan cuánto podría ser el techo al considerar constante la brecha cambiaria. 

Uno de los mayores temores es una devaluación desordenada del peso

Dólar 2023: cuál será el piso para el dólar oficial

Sacar la presión en el mercado del dólar sin un fuerte aumento en la demanda real de dinero, podría tener consecuencias muy negativas sobre el refinanciamiento de los stocks de deuda en pesos tanto la deuda emitida por el Tesoro como la originada por las Lebac que emite el BCRA para financiar el déficit fiscal.

En este al caso hay que destacar que los vencimientos de deuda emitida por el Tesoro a financiar en el primer trimestre del año próximo en promedio llegan a unos 1,4 billones mensuales llegando a un pico de casi 2 billones de pesos en marzo.

Al respecto el último informe de Portfolio Personal Invesment describe que más allá de que el mercado espera más canjes de deuda para que el BCRA pueda refinanciar su posición ya que no puede ir a las licitaciones primarias y parece difícil lograr una adhesión privada robusta para estirar la duración de esa deuda en forma voluntaria.

En esta línea el informe cita un dato que no es muy alentador que son los son retiros de fondos de la industria de Fondos Comunes de Inversión (FCI).

En lo que va de diciembre suman más de 170.000 millones de pesos y de esta cifra, el 38 % está explicado por FCI de liquidez inmediata, 26,1% por FCI ajustados por CER, 19,7% por FCI Duales que ajustan por tipo de cambio e inflación y el resto por otros tipos.

El mercado observa que, por el momento, la estrategia del Tesoro/BCRA no cambiará y que habrá compras de bonos del BCRA en el mercado secundario, y, por lo tanto, más pesos que emitirá el BCRA que agravarán el volcados al problema de fondo. 

Los vencimientos de deuda emitida por el Tesoro a financiar en el primer trimestre de 2023 llegan a 1,4 billones mensuales

Los vencimientos de deuda del 2023

La mayoría de los analistas financieros consultados por iProfesional no cree que el gobierno pueda cumplir con los vencimientos en pesos del año 2023 y por lo tanto deberá seguir recurriendo a emisión monetaria para estabilizar la curva de pesos.

Por eso hay un arbitraje de bonos en pesos hacia bonos soberanos en dólares, con subas muy interesantes en el AE38, AE35 y AE41. El día 9 de enero estos títulos pagan renta, el que más paga es el AE38 que hoy vale u$s32,30 y tiene un techo muy fuerte en la zona de u$s36,0, si lo supera tiene un gran recorrido a la suba.

En el caso del AL30 hoy vale u$s24,88, tiene una gran resistencia en u$s28 y de superarla tiene un gran recorrido a la suba.

El gobierno define su futuro en los próximos 45 días, si sigue emitiendo deberá andar con cuidado, la demanda de pesos va a caer aún más y esto impulsará a la suba a los dólares alternativos.

Si el gobierno desea seguir por el camino de tener déficit fiscal, emitir a destajo para comprar dólar soja o bonos en pesos y dejar una tasa de interés muy elevada, ingresará en una dura recesión económica.

De todas formas, el programa financiero de 2022 ya estaría cerrado porque con el financiamiento neto de unos $419.000 millones conseguido en la última licitación, la reciente venta de $200.000 millones equivalentes DEGs del Tesoro al BCRA y la recaudación extra por retenciones derivadas del dólar "soja" 2.0 a 230 pesos estimada en 0,1% del PBI se lograría cerrar el año. La gran pregunta es qué pasará el año que viene que vencen unos 14 billones de deuda del Tesoro.

La alta inflación en la economía está impulsada por alta emisión monetaria

La emisión y la alta inflación

En relación a la deuda total del gobierno de Alberto Fernández hay que destacar que al finalizar el año habría aumentado en unos 100.000 millones de dólares. La deuda que más aumentó en términos nominales fue la deuda en pesos ajustada por inflación que creció en una cifra cercana a los 45.000 millones de dólares y la deuda del BCRA que aumentó en unos 35.000 millones de dólares.

Lo qué hay que considerar es que el mercado solo le presta a la Tesorería si ofrece deuda en pesos ajustada por inflación y que el gobierno tiene una enorme dificultad para que mercado le preste dólares. Por otro lado, el gobierno está endeudando al BCRA que a su vez toma todo el crédito que pueda de los bancos y esto debilita al peso y al sistema financiero.

Lo que es evidente es que la alta inflación en la economía está impulsada por alta emisión monetaria, acompañada de la caída en la demanda de moneda. Los agentes económicos no desean quedarse en pesos y salen a cambiarlos por otros activos dolarizados o directamente por dólares y lo que sorprende por ahora es que el dólar paralelo registra un aumento por debajo de la inflación esperada. Por otro lado, el desarbitraje entre el dólar Qatar a $360 y los dólares alternativos financieros en torno de los $ 325 en algún momento se deberá resolver como lo resuelve el mercado.

El peligro es que se está armando un sistema financiero bancos con mucha deuda del Tesoro y del BCRA y donde un 70% de los pesos que colocan los clientes en plazos fijos van al Estado. La gran pregunta es qué pasará cuando esos clientes le pidan el dinero a los bancos. Pero eso será más adelante y habrá que rogar que el Estado no quiebre y pueda pagar la deuda con los bancos.

Con respecto al sistema financiero, se observa que en la actualidad la suma de la Base Monetaria que son los pasivos no remunerados y los pasivos remunerados llega a unos $14,5 billones de pesos mientras que hace un año esos pasivos monetarios sumaban $7, 5 billones de pesos lo que implica un incremento del 88% en tanto las reservas internacionales brutas en el mismo en período pasaron de u$s41.100 millones a los u$s39.694 millones actuales, lo que implica una baja del 3,5 % deteriorando muy fuerte el patrimonio neto del BCRA.

Estas reservas brutas podrían aumentar a fin de año en unos 6.000 millones de dólares por los desembolsos del FMI por el cumplimiento de las metas del tercer trimestre del año, pero podrían caer a partir de enero del año que viene cuando el gobierno deba pagar los vencimientos con el FMI

Con tasas de interés positivas frente a la inflación, con una baja confianza en el gobierno y un tipo de cambio oficial muy atrasado pese a los dólar soja y no sin fluidez en las exportaciones si está situación se traslada al 2023 no será nada fácil llegar a las elecciones presidenciales si pasar por algún problema financiero complicado.