Los bancos se desprenden de bonos de deuda a largo plazo y ponen a Caputo bajo presión

La tasa de 10% que pagan los bonos argentinos en dólares -o, dicho de otra forma, la caída de la cotización a niveles más bajos del año- trajo una sensación de inquietud al mercado, donde los analistas ven señales de un quiebre de tendencia, con una dificultad creciente del Tesoro para financiar los vencimientos de deuda.

la devaluación de los títulos soberanos

El complicado momento del mercado internacional, con la tasa del US Treasury subiendo por encima del 5% hace que sea difícil establecer hasta qué punto lo que ocurre con la deuda argentina es un reflejo de un mercado global más temeroso -y con flujos de capitales saliendo de economías emergentes- y hasta dónde la desmejora obedece a cuestiones domésticas.

Lo cierto es que las señales financieras van en contra del mensaje tranquilizador que casi a diario envía el ministro de Economía, Luis Caputo, en el sentido de que el boom exportador disipa cualquier temor de turbulencia cambiaria y funciona, en los hechos, como un blindaje para saldar las obligaciones del año próximo.

En una entrevista junto al presidente Javier Milei -al salir de una charla con Marco Rubio, secretario de Estado de EE.UU.-, el ministro dijo que, si se produjera un shock internacional, Argentina se encuentra en una posición en la que quedaría naturalmente protegido, porque una crisis dispararía los precios de los commodities que el país está exportando en niveles récord.

Sin embargo, los analistas no muestran el mismo optimismo. Para empezar, porque el propio ministro admitió lo que el mercado sospecha desde hace tiempo: que con estos niveles de tasa está descartado cualquier plan de tomar crédito en el mercado global. Es decir que la fortaleza que declama Caputo en la cuenta corriente tiene, como contrapartida, un acotamiento en el margen de maniobra financiero.

Además, el aumento en el índice de riesgo argentino va a contramano de la relativa estabilidad que sigue mostrando el resto de la región. Esto no elimina la argumentación de la incidencia del riesgo global, pero induce a pensar que hay un empeoramiento en las expectativas locales.

Uso de futuros y bonos para contener la cotización del dólar

Por otra parte, los operadores siguen viendo, del lado oficial, maniobras intervencionistas para contener al dólar, algo que va en contra del discurso del gobierno en el sentido de que el holgado superávit comercial ejerce una presión a la apreciación del peso.

Por caso, este miércoles hubo una abrupta suba en el interés abierto en el mercado de futuros -que suma posiciones por 3,98 millones-, lo cual da la pauta de que está nuevamente presente la mano del Banco Central. De esta forma, se insinúa la reversión de la tendencia de fines del mes pasado, cuando las posiciones cerraron con apenas u$s278 millones "en short".

Como, al mismo tiempo, hubo una masiva colocación de bonos ajustables por dólar, lo que se percibe es que se está incentivando a los inversores a tomar cobertura en el mercado de futuros. El resultante es que la "tasa sintética" -es decir, el rendimiento del bono, menos el costo de cubrirse ante una devaluación- resulta una inversión atractiva. Y, de esa forma, los inversores continúan colocados en títulos en pesos, sin ir a presionar el precio del dólar.

La estrategia oficial implicó una búsqueda de mayor porcentaje de canje ante el vencimiento de títulos dólar linked, ya que el mes pasado se había generado una presión en la cotización cambiaria, ante la típica pulseada entre los inversores y el BCRA para fijar el precio que se reconocerá por esa deuda. Así, se presentó una propuesta que logró una adhesión de 75% y despejó vencimientos por unos $5 billones para la próxima licitación. 

Las exigencias de los bancos por las tasas de los bonos largos

Ante esta situación, hay expectativa por ver cómo resuelve Caputo una disyuntiva que se le plantea para la próxima licitación del Tesoro, a realizarse el lunes 28. Hasta hace dos semanas, la tónica era la cancelación de deuda de corto plazo, para priorizar una estrategia de "extender duration". En otras palabras, se intentaba "patear" la mayor cantidad posible de deuda para después de las elecciones presidenciales, y por eso se pagaban tasas relativamente altas para bonos con vencimientos en 2028 y 2029.

Pero esa estrategia mostró un cambio en la última licitación. En esa ocasión se rollearon algo más de $8 billones de deuda, con una colocación de deuda que se concentró en la renta fija de corto plazo: una Lecap que paga dentro de dos meses, y que dará una tasa efectiva mensual de 2,07%. En un "menú" en el que ya no estaban los bonos duales -preferidos por los bancos- el 40% de las inversiones fue a títulos de renta variable, especialmente a los bonos que ajustan por el índice de tasas Tamar, más un premio de 2,9% para los vencimientos de febrero 2027 y uno de 3,8% para el vencimiento de julio.

El comentario entre los analistas era que Caputo había alterado su plan para no tener que convalidar una suba de tasas en los títulos largos. Una nueva normativa del BCRA parecía confirmar esa visión: se permite ahora a los bancos incrementar su tenencia de bonos de largo plazo dentro del cupo de exposición a la deuda pública.

Hubo interpretaciones en el sentido de que el gobierno quiere revertir la caída en la demanda de estos bonos, algo que se reflejó en caídas de las cotizaciones. Por eso, en estas horas se debate si Caputo "rompió el mercado" al haber inundado la plaza con bonos largos que ahora sufren un bajón de la demanda, y que implicarán un mayor costo financiero para el sector público.

Opciones de Caputo para la licitación de deuda del Tesoro

Por lo pronto, hay analistas que ven en la reciente suba de tasas un mensaje desde los bancos hacia el gobierno: que no aumente la emisión de bonos de largo plazo; y que, si se decidiera a seguir en esa línea, deberá resignarse a compensar a los inversores con un mayor nivel de tasas de interés.

Es por eso que hay expectativa por ver qué decide Caputo para la próxima licitación, cuando tenga que volver a renovar bonos por más de $8 billones: si volver a su estrategia de extender la "duration" de la deuda o si mantener su cautela y ofrecer títulos de corto plazo, priorizando la liquidez del sistema.

Según cómo se defina esa disyuntiva, se modificarán las expectativas sobre la evolución de los bonos de deuda del Tesoro en los próximos meses.

De todas maneras, hay también analistas que destacan que es inevitable que la deuda en pesos a largo plazo termine replicando los movimientos de la deuda en dólares. Esto implica que, ante un mercado global de mayor percepción de riesgo, y con Argentina más castigada que el resto de la región, a Caputo le resultará difícil evitar la perspectiva de costos financieros crecientes.