La administración Massa logró contener las presiones cambiarias que desató la renuncia del ministro de economía Guzmán en julio de 2022 -la caída de reservas se aceleró y la brecha alcanzó 150%- a fuerza del dólar subsidiado a 200 pesos que anticipó la liquidación del complejo sojero - u$s8.000 millones en septiembre- y de múltiples restricciones para limitar el egreso de divisas.

Lamentablemente, el esquema cambiario actual es muy complejo: hay múltiples tipos de cambios (conformado por impuestos, deducciones y la no obligatoriedad de liquidar en el MULC la totalidad de las divisas de exportación), diversas restricciones al acceso, y se está implementando un nuevo sistema de importación (SIRA sustituye a SIMI) que si bien precisa monto autorizado a importar y su plazo de pago, busca contener la salida de divisas: el incremento de las posiciones arancelarias bajo Licencia No Automáticas de importación, que pasan del 30% a 45% aproximadamente, es un claro ejemplo.

Inflación, dólares e impuestos: ¿es posible salir del laberinto cambiario?

La maraña de regulaciones, excepciones y procedimientos es tal, que es probable que incluso los funcionarios a cargo no conozcan todos los detalles del funcionamiento actual del esquema cambiario. En este contexto, el sector privado este malgastando cuantiosos recursos que podría destinar a ser más productivo en su negocio, en tratar de entender/adaptar su esquema de producción al flujo de insumos importados y/o de pagos al exterior.

La pregunta clave a dilucidar es si existe un esquema más ordenado para administrar la escasez de divisas existente y cómo revertir la falta de dólares en el mediano plazo. La respuesta obvia de eliminar restricciones/regulaciones y dejar que el mercado ajuste por precios es temeraria. Volver a un mercado único y libre de cambios en un contexto de piso de inflación del 6% mensual, brecha que roza 100%, elevada demanda reprimida de dolarización de activos en pesos, mínimas reservas netas, escaza confianza en el gobierno, y pobreza en torno del 40%, probablemente implique un fogonazo inflacionario -¿hiperinflación?- que desate una crisis social/política de magnitud.

Pero tampoco conviene quedarse de brazos cruzados, porque cuantos más parches se sumen al frente cambiario más se distorsiona el funcionamiento económico y, tal como quedó demostrado en el cepo del segundo mandato de Cristina Fernández de Kirchner y en el actual que arrancó a fines de la administración Macri, la economía no crece con restricciones/brecha cambiaria.

Dólar: ¿cómo evitar que la brecha se dispare?

Si no es aconsejable continuar con el esquema cambiario vigente ni unificar el mercado hasta que la brecha no baje considerablemente y se recupere mínimamente el patrimonio del BCRA/la confianza en el peso, ¿qué alternativa existe? Un desdoblamiento formal -transitorio- del mercado cambiario para el intercambio de bienes (comercial) y otro para el resto de las operaciones (financiero, pero que incluye servicios y rentas), que simplifique la operatoria y permita acumular reservas -vía un tipo de cambio real más alto para varias operaciones- minimizando presiones inflacionarias adicionales (los bienes siguen al tipo de cambio bajo).

Con el dólar extranjero anunciado por Massa, ya son 16 tipos de cambio diferentes los existentes en el mercado argentino.

Para que la brecha no se dispare es necesario que se cumplan dos condiciones. La primera es que el BCRA compre divisas en mercado cambiario comercial (dólar bajo) y venda en el financiero (dólar alto), para lo cual es clave que el tipo de cambio real comercial no se retrase -siga al menos el ritmo de los precios, como ocurre en la actualidad- y que se envíen las operaciones deficitarias -servicios es un claro ejemplo- al mercado financiero para achicar su rojo. La segunda es seguir administrando el flujo de la cuenta capital/financiera hasta que la confianza en el gobierno y el peso se recompongan, pues el riesgo "puerta 12" de liberalizar los flujos sigue latente.

La intervención del BCRA comprando divisas al dólar comercial y vendiendo al financiero es clave para sacar pesos del sistema saneando el balance del Central (compra barato y vende caro). Esto último, junto con la búsqueda del equilibrio fiscal y el fin del financiamiento del BCRA al Tesoro, permitiría mejorar lentamente el apetito por el peso, mientras se recomponen las reservas gracias a la reducción del rojo de servicios (si las transacciones se hacen al financiero, se estimula la liquidación de divisas de exportación y se desincentivan importaciones) y el pleno desarrollo de Vaca muerta y de la minería con el litio a la cabeza.

A medida que se recuperen las reservas netas y se vaya reduciendo la demanda de dolarización, el objetivo principal debería mutar a reducir la brecha cambiaria a menos de 50%, volcando todo el excedente de divisas comerciales al financiero, para finalmente unificar ambos mercados. Aquí se daría una aceleración inflacionaria -el tipo de cambio para el intercambio de bienes treparía- pero esta sería acotada pues la brecha a corregir sería mucho menor que la actual, lo que reduciría considerablemente las chances de hiperinflación y permitiría alcanzar un TCR más competitivo que el actual (al dólar oficial luce atrasado) pero mucho menor que el valuado al dólar alternativo.

"A medida que se recuperen las reservas netas y se vaya reduciendo la demanda de dolarización, el objetivo principal debería mutar a reducir la brecha cambiaria a menos de 50%"

Si en el interín se logra reducir significativamente el déficit fiscal corrigiendo el atraso de tarifas de servicio público, los precios relativos también se aproximarían al equilibrio, aumentando las chances de éxito de la implementación de un plan de estabilización para salir del actual régimen de alta inflación (suba de precios superior al 2% mensual o 30% anualizado). Recién cuando se consolide una inflación inferior al 2% mensual (o 30% anualizado) se podrían terminar de levantar -en un par de años- las restricciones pendientes de la cuenta capital/financiera, dejando sólo regulaciones macro-prudenciales para minimizar el ingreso de capitales especulativos.

En síntesis, encontrar la salida del actual laberinto cambiario luce cómo el combate de Hércules contra la Hidra: habrá que hacerlo en forma secuencial con paciencia y dentro de una hoja de ruta consistente. Saltear pasos podría potenciar las dificultades -como cortar la cabeza de la hidra sin cauterizarla- pues no hay margen para unificar el mercado cambiario abruptamente como a principios de la administración Macri.

Implementar un desdoblamiento formal manteniendo restricciones permitiría simplificar el funcionamiento actual y mejorar el patrimonio del BCRA, mientras se avanza en la reducción del déficit público para cortar la dominancia fiscal que afecta la política monetaria. A medida que se fortalezca el stock de reservas netas y el apetito por el dólar se modere, la política cambiaria debería apuntar sus cañones a bajar la brecha a menos de 50% para unificar el mercado cambiario minimizando su impacto acelerador sobre la inflación. Recién tras alcanzarse un tipo de cambio real competitivo y unificado, podría implementarse un plan de estabilización y, si este es exitoso, aprovechar la baja de la nominalidad para terminar de remover de las restricciones de la cuenta capital/financiera existentes. Desconfiemos de los atajos.

Por Lorenzo Sigaut Gravina, Director de Análisis Macroeconómico de Equilibra.