En modo defensivo, Caputo renuncia a su bono preferido y sólo emite deuda de corto plazo
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Puntos importantes
Caputo elige bonos de muy corto plazo en pesos para una nueva licitación.
Con esta estrategia, Economía evita tasas altas por inflación y el riesgo electoral post-2027.
Además, congela bonos en dólares para desviar liquidez a pesos y no convalidar altos rendimientos.
Más allá de las declaraciones optimistas y los festejos por la baja en el IPC, el ministro de economía, Toto Caputo, está demostrando que no está dispuesto a abandonar su nueva estrategia de máxima cautela en el aspecto financiero: con tal de no convalidar tasas altas, nuevamente emitirá bonos de cortísimo plazo y dejará "freezado" al bono nominado en dólares.
Es lo que se desprende del "menú" de opciones publicado por la secretaría de Finanzas para la licitación del Tesoro de este viernes. Vence deuda por algo más de $8 billones, una cifra relativamente pequeña en comparación con las últimas licitaciones, cuando se llegó al doble de ese volumen.
Pero Caputo, a pesar de que en la última licitación permitió una expansión monetaria de $400.000 millones y de que en las últimas jornadas se registró en el mercado secundario un recorte en los rendimientos de los bonos, no modificó su estrategia. A pesar de haber bajado sus tasas, los títulos de deuda todavía siguen reflejando una expectativa inflacionaria mayor a la proyección oficial, con tasas efectivas mensuales en torno de 2%. Eso explica la intención de saturar la plaza con bonos de corto plazo, que aportan mayor liquidez.
En cambio, se deja de lado lo que, hasta ahora, había sido un objetivo expreso de la política financiera: "patear" la mayor cantidad de vencimientos posibles para el próximo mandato de gobierno -lo que en la jerga se conoce como "extender duration"-.
Además, hay un factor político en ese cálculo: ninguno de los bonos ofrecidos por el Tesoro en la nueva licitación tiene vencimiento posterior a la elección presidencial de octubre 2027, de modo de que no haya un componente de "riesgo kuka" incidiendo en la tasa de los bonos largos.
Todo al corto plazo
Es así que los bancos y fondos de inversión volverán a encontrarse con un "menú" bastante acotado en la licitación. Otra vez quedaron afuera los bonos duales de renta variable -por ejemplo, los que combinan el dólar linked con la tasa Tamar, o el CER/Tamar-, que en las últimas licitaciones habían tenido un buen nivel de demanda.
En cambio, la oferta se concentra en Lecaps -renta fija- con vencimiento en noviembre de este año. Y, además, un título ajustable por CER, pagadero en enero 2027 y dos de tasa Tamar, uno que vence en febrero y otro en julio del año próximo.
Hay, además, cuatro letras ajustables por tipo de cambio -dólar linked- con vencimientos entre octubre próximo y junio de 2027. En la última licitación, a fines de agosto, esta opción no resultó atractiva para los inversores, que apenas se llevaron $420.000 millones, un 3% del total adjudicado.
De repetirse la tónica de las últimas licitaciones, el grueso de la deuda que emita el Tesoro se concentrará en la Lecap, que devuelve el capital dentro de dos meses y probablemente no ofrezca demasiado premio respecto de las tasas que se están viendo en el mercado.
La incógnita, ahora, reside en si Caputo intentará "rollear" la totalidad del vencimiento de deuda o si, como hizo hace dos semanas, dejará algo de liquidez sobrante para sacar presión de la operatoria de corto plazo de los bancos.
Las tasas demuestran que los problemas de iliquidez en el sistema bancario se atenuaron, pero la estrategia del ministro hace pensar que no quiere correr riesgos con un retiro masivo de pesos -es decir, un "rolleo" superior al 100%-, que es lo que había hecho durante el primer semestre del año.
Adiós al bono dolarizado
El otro detalle llamativo es el hecho de que, por segunda vez, el Tesoro no ofrecerá un bono nominado en dólares. Una forma indirecta de empujar la mayor liquidez posible hacia los activos en pesos.
Es, también, un síntoma del cambio de clima: el Banco Central ha redujo drásticamente su nivel de compras: lleva apenas un promedio diario de u$s14 millones en lo que va de septiembre, mientras en julio la marca diaria era de u$s98 millones.
Con ese marco, es probable que la oferta de un nuevo tramo del bono en dólares hubiese contribuido a mayor presión cambiaria y que, sobre todo, el Tesoro tuviese que validar una tasa de interés más alta -hace dos semanas pagó 8,39% nominal anual para el título que paga en octubre 2029-.
Hasta ahora, la emisión de bonos destinados al mercado doméstico se había revelado como una buena idea: ante el encarecimiento del crédito internacional, el ministro de Economía podía aprovechar la alta liquidez del sistema bancario a una tasa relativamente baja.
Los inversores, por su parte, valorizaban particularmente el hecho de que estos bonos pagaran un cupón mensual, algo que lo asemeja a la inversión de un pequeño ahorrista en sectores como el mercado inmobiliario, y que lo hacía atractivo para todo público.
Fue así que se agotó rápidamente el primer tramo, con vencimiento en octubre 2027, y Caputo obtuvo los u$s2.000 que buscaba para reforzar la caja del Tesoro ante el exigente cronograma de cancelación de la deuda externa. La receptividad del bono se ve reflejada en la tasa de interés: el gobierno había propuesto un tope de 6%, pero el mercado terminó llevándose los bonos a una tasa de 5%.
Pero hace un mes, el bono con vencimiento en 2029 fue colocado a una tasa de 8,39%, y el retorno en el mercado secundario subió al entorno de 10%. Lo que interpretaron los analistas del mercado es que Caputo prefirió resignar esta fuente de financiamiento en dólares antes que convalidar una tasa demasiado elevada.
Poniéndole precio al riesgo electoral
El problema, en este caso, no es financiero. Más bien al contrario, el sistema bancario tiene un "excedente" de u$s7.000 millones de depósitos ociosos. Y, además, en los últimos días se anunciaron grandes emisiones de deuda privada -como la de YPF por u$s1.200 millones-.
En cambio, lo que se percibe es un riesgo eminentemente político. La "tasa forward" -es decir, la que se necesita para que el bono que vence en 2027 iguale el rendimiento del bono que paga en 2029- trepó a 16%. Para el gobierno, esto significa que el mercado está "priceando" un riesgo país de 1.000 puntos en caso de que la oposición gane las elecciones del año próximo.
Tras la licitación pasada, los operadores se preguntaban si la desaparición del bono en dólares obedecía a una situación coyuntural -por la volatilidad de tasas- o si, por el contrario, sería la nueva tónica del mercado. La decisión que acaba de tomar Caputo da una señal en ese sentido.
