El Gobierno lanzó un nuevo canje de bonos en dólares o vinculados a la moneda estadounidense por títulos en pesos, con variación atada a la inflación. En el mercado calculan que los inversores sufrirán una quita de alrededor de 16% en sus tenencias. Pese a ello, creen que podría haber una buena adhesión. 

La propuesta oficial llega luego del canje realizado en mayo pero antes de que se oficialice el proyecto de ley para reestructurar la deuda bajo legislación local, lo que podría suceder esta misma semana. 

Mientras la Secretaría de Finanzas trabaja en ese proyecto, lanza este canje para aquellos que prefieran asegurarse una salida rápida. Es que, de tratarse de una oferta similar a la que se está haciendo a los bonistas extranjeros, los bonos con vencimientos más próximos serían a 2030. De esta manera, busca dar una salida anticipada y, de paso, pesificar esas posiciones. 

Guzmán quiere ofrecer a bonistas locales un canje en condiciones similares al que se cierre con acreedores del exterior

Fuentes de Finanzas aseguraron a este medio que esperan una buena adhesión en este canje. Argumentan que dada la buena performance de la curva en pesos es posible que los inversores decidan cambiar de moneda en lugar de esperar a la oferta local, que tendrá un bono equivalente en dólares pero de mayor plazo. 

Los bonos a canjear están principalmente en manos de mayoristas, aunque también hay inversores minoristas que poseen algunos de estos títulos. Con eso en mente, analistas consultados por iProfesional dieron su opinión sobre las posibilidades de esta operación.

Dólares por pesos + CER

La propuesta del Gobierno alcanza a 3 tipos de activos: bonos vinculados al dólar, letras atadas a la divisa estadounidense y Letes en dólares. 

En el primer grupo se encuentran el bono Dual (AF20) y el bono vinculado al dólar 4%, con vencimiento en 2021 (TV21). En el segundo grupo, hay 2 series de letras dólar linked (Lelink) que vencieron el 5 de noviembre y el 4 de diciembre del año pasado. 

Finalmente, las Letes en dólares son el grupo más numeroso, con 12 series pasibles de ser canjeadas. Se trata de instrumentos que ya fueron reperfilados 3 veces y que vencieron entre agosto de 2019 y febrero de este año. 

Las Letes habían sido reperfiladas por primera vez en agosto de 2019, por el entonces ministro Lacunza

La propuesta que hace Economía a los tenedores de cualquiera de estos títulos es canjearlos por una canasta de dos bonos cuyo capital se ajusta por CER. El 30% será en títulos que vencen el 25 de marzo de 2023 (TX23) y el 70% irá a bonos CER al 25 de marzo de 2024 (TX24). 

La recepción de ofertas se realizará el próximo viernes 17 de julio de 2020; los títulos a canjear se deberán transferir antes de las 16 horas del martes 21; y el miércoles 22 será la liquidación de los nuevos bonos. 

Si bien la operatoria implica un canje de títulos dolarizados por otros en pesos, hay varias cuestiones a considerar: 

1. Todavía no hay una oferta cierta para reestructurar la deuda bajo ley local. En ese punto, las letras, por ser los instrumentos de menor plazo, pueden llegar a tener alguna desventaja y salir perdiendo en una eventual propuesta. Al respecto, Nery Persichini, jefe de estrategia de GMA Capital, opinó: "En el caso de las Letes, al ser instrumentos hard-dollar, la pesificación sería menos beneficiosa por el efecto del contado con liquidación.Resta por ver si el Gobierno ofrece tratamiento igualitario para las Letes,  junto con Bonares, Discount y Par ley local en una eventual reestructuración".

2. Si bien los títulos son "en dólares", por ahora no tienen fecha de pago, dado que fueron reperfilados. Por lo tanto, el inversor solo tiene un bono que promete una renta en dólares pero no sabe cuándo podrá percibirla.  

3. Mientras las Letes cada vez tienen un mercado más pequeño, porque no se volvieron a emitir y ya hubo canjes por otros bonos, los títulos CER tienen un mercado más profundo. Además, el Gobierno emitió varios bonos que ajustan por inflación y hay mucho interés por ellos en el mercado ya que, en momentos de alta incertidumbre como el actual, funcionan como un activo que brinda cobertura. 

Con quita de 16%, ¿conviene igual?

Los especialistas coinciden en que, a priori, las condiciones del canje de este viernes son mejores a las del que ofreció el Ministerio de Economía en mayo pasado. No obstante, también acordaron en que la quita es de 16%. 

"Es probable que haya buena aceptación en instrumentos que perdieron liquidez. El canje además ofrece una quita implícita de 16% considerando el tipo de cambio mayorista y los precios de mercado de TX23 y TX24. Este recorte es la mitad que el que se vio por última vez hace un par de meses", sostuvo Persichini. 

Por su parte, Mateo Reschini, analista de LBO, consideró: "Con paridad y valor técnico del miércoles pasado, se puede ver que la quita es de entre 15 o 16%. Estamos ante mejores condiciones que en el canje de mayo, eso seguro. Pero, también, la posibilidad de suba de los bonos CER es un poco menor que la vez anterior".

Y explicó: "Es un mejor canje pero porque subió el precio de mercado, no tanto porque la oferta de Economía sea mejor. No me parece una oferta espectacular pero es razonable".

Los bonos que ajustan por inflación comprimieron sus tasas en los últimos meses, ante la fuerte demanda por cobertura

"En mayo para mí era más sencillo ver que un bono CER podía recuperar un poco de paridad. A los niveles de hoy me parece que es más complicado. A valores de cierre del miércoles, el TX23 ya estaba en 89% de paridad, ¿cuánto más puede subir? No creo que cotice por encima del 100%, no lo veo tan fácilmente realizable en los próximos meses", alertó Reschini. 

Para Alejandro Bianchi, fundador de AsesorDeInversiones.com, la quita sobre el Bono Dual  también será de 16%. "El tenedor deja algo en el camino para poder salir pero se queda con un título líquido en el mercado y ajustado por CER", afirmó.

"Eso no está mal, aunque hay un costo de salir de los dólares. También cambia un poco el perfil porque eran inversores de moneda dura y de corto plazo y, de golpe, tienen que pasar a pesos+CER con vencimiento entre 2023 y 2024. Para el Gobierno es positivo y para el Estado también pero para el inversor no tanto y, encima, hay una quita en el medio", señaló. 

Con todo, y teniendo en cuenta la buena evolución que tuvo la curva soberana en pesos, Bianchi cree que el canje podría ser exitoso. "El que no salió en febrero, creo que se arrepintió. Además, la curva de bonos CER se normalizó, subieron mucho esos títulos y algunos llegaron a cotizar con tasa 0%", dijo. Y resaltó: "El que compró un bono con CER hace un año, hoy tiene una ganancia del 80% medida en pesos. Estuvo bastante bien, incluso respecto de la variación del dólar". 

Reschini, en tanto, apuntó: "He visto cierto interés en algunos inversores que no se subieron o quedaron afuera (de los canjes anteriores) y, después de ver el recorrido de los bonos CER, están interesados en entrar. Por otra parte, también busqué Letes en el mercado y tampoco eran fáciles de encontrar porque muchos ya las canjearon anteriormente". 

Rendimientos positivos

La oferta publicada hoy se enmarca dentro de la estrategia oficial de reconstruir la curva de deuda en moneda local para financiar parte del déficit fiscal que dejará la crisis. Por eso, realiza colocaciones de deuda con regularidad y paga tasas atractivas.

"Yo creo que este canje puede tener éxito. El Gobierno viene en una línea bastante clara de tratar de normalizar la situación de la deuda y tratar de armar una curva de deuda en pesos", recalcó Bianchi.

Este lunes, la propia Secretaría de Finanzas emitió un comunicado donde destacó que en el segundo trimestre del año logró renovar el 100% de sus vencimientos en pesos, frente al 61% de roll over que había alcanzado entre enero y marzo. 

Según el informe oficial, en el segundo trimestre se obtuvo financiamiento neto por $11.305 millones "gracias a la normalización del mercado de deuda en pesos". Además, el comunicado subrayó que durante el primer semestre del año, "los instrumentos en pesos ofrecidos por el Sector Público Nacional brindaron al ahorrista retornos reales positivos". 

En ese marco, frente a una inflación acumulada en el semestre de 13,3%, la Secretaría de Finanzas mostró que los bonos Badlar fueron los que más ganaron (21,9%), seguidos por el dólar mayorista (17,7%), los títulos que ajustan por CER (17,5%) y los bonos tasa fija (14,7%).