Finanzas

¿Fin de las "Súper Lebac"?: el BCRA cambió la curva de rendimientos y se diluye la ganancia de corto plazo

11-09-2017 El plan de Federico Sturzenegger de convalidar altas tasas de interés para contener la inflación, transformó a los títulos que emite el BCCRA en las estrellas del mercado. En condiciones normales, los que vencen a más largo plazo deben ofrecer un rendimiento mayor
Por Rubén Ramallo
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Las Lebac ya se convirtieron en uno de los instrumentos financieros favoritos para quienes eligen ahorrar en pesos, con la intención de ganarle al dólar.

Hay varios motivos que le suman atractivo:

- Los elevados retornos que ofrecen

- La seguridad que brinda el hecho de que son emitidas por el Banco Central

- La posibilidad de "comprarlas" con poco dinero y en forma sencilla

- El hecho de que pueden ser vendidas rápidamente

Existe un punto que debe ser tenido en cuenta y que tiene que ver con el plazo elegido, ya que el tipo de interés varía en función del mismo.

Durante buen tiempo, el Banco Central determinó que las Lebac de menor duración brindaran una mayor ganancia, lo que generó numerosas críticas por parte de los analistas.

Afirmaban que una "curva de rendimientos" invertida era una mala señal por la fuerte concentración de vencimientos.

¿Qué es la curva de rendimientos? En términos financieros, es aquella que relaciona las tasas de interés con los plazos de cancelación de determinados instrumentos de deuda que, en este caso en particular, son las Letras del Banco Central o Lebac.

Bajo determinadas condiciones de "normalidad" en los mercados, existe consenso de que su pendiente debe ser positiva.

Es decir, a mayor plazo, más elevado debe ser el rendimiento que exigen los inversores, producto del incremental de riesgo que asumen al estirar los tiempos para recuperar el capital.

Ahora bien, durante un período muy extendido fue el propio Banco Central el que fomentó una curva en dirección opuesta, pues priorizaba los vencimientos de corto plazo con la intención de captar el sobrante de liquidez del circuito.

Esa postura de beneficiar a los lapsos más reducidos comenzó a cambiar en agosto. Esto se vio reflejado, fundamentalmente, en el mercado secundario.

Es decir, en aquel al que se puede acceder sin necesidad de recurrir a las licitaciones mensuales que realiza la autoridad monetaria.

La primera pista sobre el cambio de tendencia se registró, según Carta financiera, en la última licitación, cuando el BCRA enfrentó un abultado vencimiento, del orden de los 540.000 millones, de los cuales pudo renovar $440.000 millones.

"La particularidad de esta compulsa fue que, por primera vez en la gestión Sturzenegger, la autoridad monetaria decidió comenzar a aplanar la curva: los plazos más largos subieron respecto de la licitación anterior, mientras que el más corto se mantuvo inalterado en 26.5%", afirma Miguel Angel Boggiano, CEO de la consultora.

Desde Ecolatina señalan que agosto dejó dos hitos que sientan precedentes sobre la política cambiaria y monetaria.

- El primero fue la venta directa de divisas del BCRA en el mercado para frenar la suba del dólar, administrando en la práctica la flotación del tipo de cambio

- El segundo, la decisión de la autoridad monetaria de invertir la curva de tasas de las Lebac que, hasta ese momento, había sido decreciente a períodos extendidos

Según los analistas consultados por iProfesional, esto último revela la intención de prolongar la vida de su stock de deuda.

Para Ecolatina, "el alza de tasas fomenta las posiciones en moneda local (desalentando la dolarización) y busca alargar los vencimientos de las Lebac".

"En la licitación de septiembre, consideramos oportuno estirar el plazo y fijar los rendimientos de 26% en las Lebac más largas. Vemos como más probable el primer recorte de tasas recién en octubre", expresan desde la consultora que dirige Miguel Kiguel.

"El Central sigue tratando de incentivar la prolongación de vencimientos, que aún siguen concentrados en el corto plazo. En este esfuerzo, la pendiente se viene contrayendo desde que empezó a intervenir en el mercado secundario, a fines de marzo", agrega Econviews.

Si se toman en cuenta las palabras de Sturzenegger (en cuanto a que él se siente cómodo con tasas reales positivas, del orden del 4%), todo indica que podría haber un recorte de los niveles nominales en los próximos meses, ya que hoy los rendimientos más que duplican esa marca", consignan desde Elypsis.

"Con las últimas subas de los retornos, esa tasa real supera los 10 puntos porcentuales en los tramos más largos", completan.

No obstante, sus analistas advierten que el Central no está interviniendo en el circuito secundario en los períodos más próximos. 

Por lo tanto, el premio "extra" que pagan las Lebac más cercanas surge del juego entre oferta y demanda.

La intención de los funcionarios (detrás de las subas de tasas que efectuó en la plaza secundaria) es, precisamente, lograr que los inversores mayoristas alarguen el lapso promedio de su cartera de Lebac para descomprimir los vencimientos mensuales.

Por lo pronto, estos entendieron la señal enviada desde Reconquista 266 y salieron a estirar sus colocaciones, como consecuencia de la suba de los retornos nominales en la parte más larga de la curva.

"La política monetaria impulsada por el BCRA ha venido, a través de sus intervenciones, elevando los rendimientos secundarios de las Lebac a más del 27% anual e invitando a impulsar rebalanceos de carteras hacia los tramos más largos, para así reducir los megavencimientos", sostiene el analista Gustavo Ber.

Para Marcelo Elbaum, gerente de negocios de Allaria Ledesma, los inversores interpretaron que las autoridades podrán avanzar en sus reformas y por eso creen que los tipos de interés irán a la baja. Entonces, prefieren posicionarse en Lebac más extendidas.

"Los inversores institucionales redujeron la tenencia de bonos que tenían a tasa Badlar -que pagan una tasa de 24% o 25%- y rotaron hacia las Lebac, que ofrecen el 27%", indica.

"Hasta la semana pasada, recomendábamos alargar plazos en septiembre, pero este movimiento post-licitación nos lleva a pensar que ahora es el momento ideal para extender plazos y aprovechar la pendiente positiva de la curva, con el Central tratando de alargar vencimientos", apuntan desde Econviews.

Un factor clave para la política monetaria
Aunque el titular del BCRA no lo diga con todas las letras, las Lebac son clave en la política oficial para contener la inflación.

En tal sentido, Federico Sturzenegger advierte que si el año que viene el índice de precios no converge a un nivel cercano al 10% anual, continuará con su política de intereses elevados.

Es por eso que, si al comenzar el 2018 la inflación evoluciona de acuerdo con las metas del Central, las tasas comenzarían a disminuir gradualmente.

En otras palabras, recién en ese momento se iniciaría la migración desde las Lebac (cortas y largas) hacia otros activos más seductores para las carteras de los ahorristas.

Los plazos más cortos de la curva de estos títulos son los más atractivos por el momento y así se mantendría por los próximos dos meses.

Una vez trascurrido ese lapso -y con la curva en positivo- la mirada de los inversores deberá dirigirse a títulos de mayor duración.

"El recorte va a ser más rápido en los plazos reducidos en comparación a los largos. Esperamos que la curva se haga más positiva ya que, a partir de octubre, creemos que las tasas de las Lebac más cortas van a caer", apunta el analista Miguel Zielonka. 

¿Cómo se suscribe a una Lebac
Existen diversas opciones para suscribir una Lebac. El primer paso para hacerlo es recurrir a un agente de bolsa o banco que las opere y habilitar una cuenta comitente.

Se abren en la Comisión Nacional de Valores (CNV) a nombre del cliente, de modo que su titular se asegura que sus títulos están seguros.

El trámite, que es muy simple, también puede llevarse a cabo a través del homebanking de los principales bancos.

Luego, se puede suscribir participando en la licitación mensual que realiza el Banco Central el tercer martes de cada mes.

En cada una de ellas, el interesado selecciona el plazo que desea y efectúa el pago correspondiente. Los intereses se cobran al finalizar el período elegido en la operación.

La otra opción es recurrir al mercado secundario de Lebac, en el que se negocian diariamente.

En este caso, el precio y el tipo de interés surgen de la oferta y demanda. Aquí también interviene el Central, que puede comprar o vender para influir en su precio.

El monto de entrada para comprar estos títulos es muy bajo, ya que arranca desde los 1.000 pesos.

En el mercado secundario, las Lebac tienen liquidez inmediata.

Este factor es clave para aquellos que quieren adquirir títulos de plazos más largos, ya que saben que en cualquier momento se pueden desprender.

Por eso, también se registra un incremento de adquisiciones de individuos para tramos extendidos y, bajo condiciones normales del mercado, más riesgosos.

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