Dí­a "D": el canje se acerca e inversores ya piensan en qué papeles tomar posiciones

Luego de algunos inconvenientes y de ciertas idas y venidas, el canje de deuda sigue madurando. Ya parece estar bien encaminado y a pocas semanas de su puesta en práctica.

Para ello fue necesario cumplir con las exigencias que imponen los diferentes paí­ses. Así­ como anteriormente se hizo efectiva la presentación en EE.UU., que fuera aprobada por parte de la Comisión de Valores de ese paí­s (SEC, por su sigla en inglés) y ante el organismo regulador de los mercados de Italia (Consob), ahora le tocó el turno a Japón. Sólo resta llevar la proposición a Luxemburgo, próxima etapa del canje.

Las condiciones
La Argentina ofrecerá el 33,7% del valor nominal de sus bonos en default. La información surge de la presentación ante las autoridades financieras de Japón.

La oferta incluye, según lo informado por Reuters:

• Bonos en euros con vencimiento en diciembre del 2033.
  
  
• Bono global en dólares, con un cupón a una tasa del 9,5% con vencimiento en 2017.
  
  
• Bono por 576 millones de euros, con vencimiento en diciembre de 2038.
  

En el prospecto, el Gobierno argentino dio cuenta de que el canje se hará efectivo entre el 12 de abril y el 7 de mayo y que la fecha de pago de los bonos será el 18 de junio.

La presentación efectuada el jueves es parte del plan de reestructurar hasta u$s20.000 millones de su deuda en mora.

De esta forma, se cumple con un paso más para retornar a los mercados voluntarios de crédito, ocho años después de la gigantesca cesación de pagos. Así­, se reabre la dura reestructuración del 2005, que fuera aceptada por un 76% de los tenedores de deuda impaga.

La oferta implica fuertes pérdidas para los tenedores de dichos tí­tulos. Pero la mayorí­a de los analistas evalúa que la quita será mucho menor que la estipulada en el acuerdo, al incluir compensaciones por intereses caí­dos y otros factores.

¿Cuáles bonos conviene tener antes y después?
Hugo Scopetani, de Sudamericana de Finanzas, sostuvo a iProfesional.com que "es importante considerar que el optimismo de los inversores durante los últimos dí­as ha logrado que los CDS argentinos a cinco años se ubicaran por debajo de los de Venezuela", luego de que ,durante los últimos dos meses, fueran considerados los más riesgosos del mundo.

"El anuncio de la aprobación de la SEC de la operación de reapertura impulsó fuertes subas, pero tenemos aún un Boden 2015 (RO15) con una TIR del 11% anual en dólares si consideramos su precio por encima de los 87 dólares. Aún a estos precios la deuda Argentina sigue siendo barata", agregó el CEO de Sudamericana.

Ligado a este contexto, para Andrés Cardinal, asesor financiero de D-Trade, en Buenos Aires, "hoy es más conveniente en términos de rentabilidad invertir en acciones".

"Los bonos han tenido una recuperación muy marcada. Pero comprar acciones de bancos argentinos es una apuesta que va a estar muy correlacionada con el canje y, tal vez, tengan mayor potencialidad de suba que los bonos", afirmó Cardinal.

En tal sentido, en el panel de empresas lí­deres de la bolsa porteña cotizan cuatro entidades bancarias (Macro, Hipotecario, BBVA y Patagonia) y una controlante (Grupo Financiero Galicia, del banco homónimo).

De acuerdo a la información suministrada por el Banco Central, correspondiente al mes de diciembre de 2009, la suma de las tenencias de "Tí­tulos públicos y privados" de ellas era de $21.344 millones de los cuales, prácticamente todos, corresponden a bonos del Gobierno. 

Los bancos que mostraban los mayores montos eran el Macro ($6.412 M) y el BBVA ($5.124 M), pero el dato a destacar era la relación existente entre dicho stock y su cartera de préstamos al sector privado. En efecto, En el caso del Hipotecario, tal relación rondaba el 87%, mientras que el promedio era del 54%. 

Estos indicadores son sólo algunos de los que justifican la recomendación de los analistas sobre la conveniencia de mantener en cartera acciones bancarias y de su notable evolución en lo que va de marzo. En efecto:

• Grupo Galicia ha subido casi un 27%.
• El BBVA el 26%.
• El Hipotecario un 21,8%.
• El Macro el 20,5%.
• El Patagonia un 12,7 por ciento.

Para Gabriel Holand, de HR Global, "hoy por hoy comprar deuda argentina depende en un 90% del apetito al riesgo que existe en el exterior. Sucede que, en la actualidad, no hay una rentabilidad parecida en ningún lugar del mundo".

"Hoy ya hay tí­tulos que están en precios internacionales, pero también existe, por ejemplo, un Bogar que rinde el 14% en pesos más CER", agregó Holand.

Dionisio Corneille, de la sociedad de bolsa que lleva su nombre, sostuvo que los bonos pueden ser "una buena alternativa" para cubrir la expectativa de inflación para este año que, según estimaciones privadas, rondará entre el 20 y 25 por ciento.

"En este momento, les va mejor a los de más largo plazo porque son los que pagan una tasa más alta. El AM11 está obteniendo una renta, entre los dos cupones y con amortización total en dólares, del 9% por lo cual, si uno analiza a nivel internacional, esto equivale a una tasa normal de una colocación en el exterior. Y este papel ofrece cierta seguridad porque es a un año".

El siguiente cuadro permite apreciar el "glosario de bonos" que maneja el mercado:

Un bono al 2015 y 2017, en pesos con la cláusula CER esta rindiendo más de un 20% anual, mientras que si uno va al banco te dan no más de un 9% en tasa anual. Entonces, la gente puede volcarse a un bono que puede darle el doble de rendimiento que un plazo fijo, por ejemplo el Boden 2014.

Para Holand, "los bonos atados al CER son recomendables, incluso pese al INDEC".

Rodrigo Conde, de InvertirOnline manifestó a iProfesional.com que "en este momento son aconsejables los bonos largos para sacarle más jugo al alza del mercado. Cuando se concrete el canje va a haber toma de ganancias. Pero después, sólo serí­a conveniente tener cupones atados al PBI".

Jackie Maubré, jefe de asset management de Cohen es optimista al afirmar: "En el corto plazo no vemos ningún riesgo porque Argentina se orienta en dirección a normalizar su situación de deuda y eso obviamente acerca al paí­s a los mercados internacionales".

"Vemos oportunidades en el Bogar 18 y el Boden 2015 que tienen buenas perspectivas de crecimiento", agregó la analista de Cohen.

Para Sabrina Corujo, analista de Portfolio Personal, "se despeja el escenario que hace que baje la tasa y se achique la gran brecha que separa a la Argentina de paí­ses como Brasil, Chile y México".

"Esto afecta a los bonos por las mejores expectativas. Especí­ficamente son los de largo plazo los más sensibles, porque al comprimirse la tasa aumenta el precio de los mismos", dijo la analista de Portfolio Personal.

Scopetani consideró que "aún existe margen para subas adicionales, dado que si al tí­tulo de referencia (RO15), que está nominado en dólares y tiene un cupón de 7% anual, lo hubiera emitido Brasil, Colombia o Perú deberí­a estar valiendo alrededor de los u$s120 (40% más que la actual cotización). Aunque no pueda aspirar a llegar a esta cotización, está claro que debe cotizar a precios más razonables, dada la situación internacional".

"Otro tí­tulo que se tendrí­a que tener en cuenta es el BONAR X (AA17) que en los actuales valores tiene también el mismo cupón y una TIR del 11%", agregó Scopetani.

Según Corujo, "los cupones atados al PBI también se ven influenciados por la mejora de las expectativas, porque se paga a año vencido según el crecimiento tomando como referencia un año base que se especifica en cada caso".

"Por lo tanto, a mejores perspectivas y mayor repunte, estos cupones comienzan a mejorar su precio", sentenció Corujo.

"Aun contemplando las fuertes alzas recientes de los cupones en pesos (TVPP) y en dólares (TVPY), sigo considerando que los mismos están muy baratos, ya que después de una evaluación basada en estimaciones de crecimiento, tipo de cambio e inflación, el primero deberí­a valer a futuro $14,50 y el segundo u$s15", concluyó Scopetani. Cabe destacar que ahora cotizan en u$s7,6 y 7,95 respectivamente.

El nivel de aceptación es un tema central
Considerando los informes de diferentes bancos de inversión, que estiman que la oferta tendrí­a un valor de mercado de entre 48 a 55 dólares, los analistas apuestan a que el Gobierno logrará una adhesión de entre el 75 y el 80 por ciento.

Un factor que impulsa el grado de aceptación es que se conoció que en el proceso se reconocerá el pago de los intereses generados desde que se hizo el canje de 2005, al que los bonistas no aceptaron ingresar. Y a los dividendos del cupón PBI, que sigue el crecimiento de la economí­a.

Para Carola Sandy, estratega de Credit Suisse, "la participación va a depender de los términos reales de la transacción. Si el Gobierno paga la mayorí­a o todos los intereses caí­dos y los pagos pasados de los cupones, la aceptación deberí­a ser alta, probablemente del 70 o 75%", agregó la especialista.

Esto es, que del total de bonos defaulteados se rescatarán papeles por valor nominal de entre u$s15.000 y u$s 16.000 millones.

El porcentaje de adhesión, similar o algo superior al conseguido por el primer canje de 2005, dejarí­a en situación irregular apenas 4.000 o 5.000 millones de dólares, menos del 5% del total de la deuda soberana.

Entre los economistas, el más optimista es Miguel Bein, para quien, según Reuters, es probable que se alcance el 80% de aceptación.

"La propuesta es generosa y yo no me imagino a los bonistas rechazando la oferta. Sólo los que están litigando van a mantenerse afuera, porque a ellos el panorama se les despeja si son los únicos que mantienen deuda en default", concluyó Bein.

Por su parte, Miguel Kiguel, el ex secretario de Finanzas, elevó su estimación y la ubicó en el 75%, a partir del clima del mercado financiero, y en particular la fuerte demanda de bonos argentinos.

Para Daniel Marx, ex secretario de Finanzas, "estamos arriba del 60% o el 70% de aceptación". Su estimación se basa en que "aquellos minoristas italianos que tení­an deuda no la tienen hoy. Los tí­tulos fueron adquiridos por bancos o fondos y creo que varios de ellos van a participar en el canje".

Desde Miami, la firma Bulltick Capital Markets también arriesgó un 75% de aceptación, siempre basándose en lo que trascendió del contenido de la propuesta.

Según esta consultora, la oferta tendrá un valor de u$s48,4 pero que podrí­a llegar a los u$s52 para los bonistas más chicos.

Las voces luego del anuncio en Tokio
Para Jorge Todesca, CEO de Finsoport, "el canje de deuda es algo pendiente y está bueno que se concrete. De todas maneras, creo que la Argentina estará pagando tasas altas, del 10 al 12%, elevadas para el mundo actual".

Richard Segal, analista de Knight Capital, en Londres, le dijo a Reuters que "el Gobierno ha identificado una fecha de cierre de la operación por primera vez. Como resultado, el riesgo deberí­a disminuir y los bonos deberí­an subir más. Lo único que queda por resolver es el porcentaje de aceptación".

Alberto Bernal, de Bulltick Capital Markets, con sede en Miami, afirmó que "la mayorí­a de los inversores va a tomar la decisión de aceptar la oferta". Bernal agregó que "no es la superoferta, pero es decente, consistente con los precios del mercado de este momento".

¿Cómo fue el canje del 2005?
Con la crisis de diciembre de 2001, la Argentina declaró la cesación de pagos de su deuda externa. Este default fue el más prolongado de la historia financiera moderna.

Tres años después, la deuda externa total sumaba unos u$s178.000 millones. Una vez que a lo largo del año 2003, el Gobierno logró una reprogramación de las obligaciones con los organismos financieros multilaterales (FMI, Banco Mundial, BID y otros) quedaron pendientes de normalizar otros u$s81.800 millones.

En junio de 2004 se anunció el inicio de una negociación para su reestructuración, con una quita del orden del 75 por ciento.

El 14 de enero de 2005 se lanzó oficialmente la operación de canje de la deuda en default, en la que el Gobierno argentino ofreció tres nuevos bonos:

• El bono Par, que no implica quita del capital original adeudado, con un interés inicial del 1,33% que llegará al 5,25% a los 25 años de su emisión, con un plazo de 33 años.
  
  
• El bono Cuasi Par, con una reducción del 30,1% del capital. El interés es del 3,31% sobre CER, a un plazo de 30 años.
  
  
• El bono Descuento, con una quita del 66,3 por ciento. Paga un interés del 8,28% y es a 28 años de plazo.
  

En forma adicional, se estableció una compensación en función del crecimiento del PBI. El nivel de aceptación permitió renegociar el 76% del monto adeudado.

El monto total reestructurado sumó u$s62.500 millones de valor nominal, que fueron canjeados por nuevos tí­tulos por un valor nominal equivalente a u$s35.300 millones.

De ese total, u$s15.000 millones fueron en bonos Par, u$s11.900 millones en tí­tulos Discount, y 24.300 millones de pesos argentinos en tí­tulos Cuasi Par.

Rubén Ramallo
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